La Fed fa da battistrada

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Sulla scia dei segnali di probabili rialzi dei tassi che giungono dalla Federal Reserve, esaminiamo le prospettive dei rendimenti obbligazionari globali.

Fondamentali

Nella riunione tenuta la scorsa settimana dal Federal Open Market Committee (FOMC) non solo si è preso atto che quest’anno il sostegno fiscale ha mandato a monte le consuete dinamiche disinflazionistiche che seguono una recessione, ma anche che i possibili scenari inflazionistici sono molteplici e variegati. L’ultimo comunicato della Federal Reserve – che evidenzia come la maggior parte dei membri del FOMC preveda un aumento dei tassi entro il 2023 – ha di fatto istituito una nuova funzione di reazione dove la revisione al rialzo delle previsioni sui tassi, in risposta a una maggiore inflazione, potrebbe innescare un ulteriore aumento dei rendimenti sulle scadenze a breve termine qualora l’inflazione continuasse a sorprendere al rialzo. I segnali più espliciti inviati dalla Federal Reserve (Fed) per confermare che attuerà misure di inasprimento monetario per contrastare un aumento dell’inflazione, hanno ridotto la capacità del mercato di sfuggire alla realtà ricorrendo alla narrativa della reflazione (come è accaduto all’inizio di quest’anno). Se guardiamo al di fuori degli Stati Uniti, altre Banche Centrali dovranno tener conto, implicitamente o esplicitamente, dell’orientamento della Fed non fosse altro che per le dinamiche valutarie in gioco. Di conseguenza, il mercato può scontare più facilmente rialzi dei tassi nelle economie sviluppate che possono generare inflazione, quali Regno Unito, Canada e Australia. L’inflazione strutturalmente bassa del Giappone indica che lì i tassi potrebbero restare immutati. L’Eurozona, invece, si trova in una zona intermedia, con prospettive inflazionistiche che non giustificano un riorientamento duraturo verso un ciclo restrittivo, ma con la possibilità che il mercato possa scontare in chiave tattica una politica di inasprimento monetario da parte della Banca Centrale Europea, probabilmente verso la fine dell’estate. Quel che pare chiaro è che la retorica della Fed potrebbe dettare il passo di misure monetarie restrittive in gran parte del mondo.

Valutazioni quantitative

Prima della riunione del FOMC il rendimento dei Treasury decennali statunitensi era dell’1,48%. Tutta la settimana successiva alla riunione è stata caratterizzata da notevole volatilità dei prezzi, con tassi compresi tra un massimo iniziale dell’1,58% e un minimo dell’1,36%. Dal 21 giugno, tuttavia, i rendimenti si sono stabilizzati intorno all’1,47%, un segnale che il mercato si è autocorretto e che la notizia è stata scontata dagli operatori. Alla luce della ripresa economica in atto, i tassi potrebbero ulteriormente salire nei prossimi mesi, anche se un eventuale aumento dovrà essere probabilmente trainato da maggiori rendimenti reali (una componente dei rendimenti nominali) anziché dai tassi di pareggio (l’altra componente che riflette le aspettative d’inflazione). Il tasso di inflazione implicito per i titoli decennali statunitensi è aumentato costantemente nell’ultimo anno, dall’1,36% al 2,56% a maggio, scendendo però al 2,32% nelle ultime settimane, con minori possibilità di risalita in virtù dell’ultimo comunicato della Fed. Pertanto, saranno necessari rendimenti reali più alti per far salire i tassi, il che potrebbe incidere sui mercati del rischio in caso di un brusco riprezzamento.

Fattori tecnici

Nei prossimi mesi i tassi saranno determinati prevalentemente dai dati su inflazione e occupazione e da come il mercato interpreterà la conseguente reazione della Fed. Probabilmente, quindi, i fattori tecnici avranno un ruolo secondario, ma vale la pena fare attenzione all’attuale posizionamento. I nostri indicatori suggeriscono che il consenso di mercato è sostanzialmente propenso a un posizionamento corto sui tassi: in particolare, guardando ai dati del CFTC (Commodity Futures Trading Commission), gli investitori sembrano avere posizioni corte nel segmento a lungo termine della curva. Tuttavia, il rischio che questa esposizione sia eccessiva sembra essere diminuito, e l’entità del posizionamento corto si è ridotta costantemente negli ultimi mesi.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

Il nuovo orientamento restrittivo della Fed ha ridotto la possibilità di un’inflazione galoppante e ha posto un freno ai tassi di pareggio, nel senso che ulteriori aumenti dei rendimenti dei Treasury saranno verosimilmente determinati dalla componente di “rendimento reale” dei tassi. I rendimenti reali potrebbero salire se la crescita accelererà più del previsto e la Fed sarà costretta a intervenire in anticipo rispetto alle sue intenzioni. Questa dinamica potrebbe anche ripercuotersi su economie in grado di generare pressioni inflazionistiche sostenute. In uno scenario di riprezzamento dei rendimenti reali, gli attivi di rischio potrebbero subire pressioni. Per il momento, tuttavia, con la ripresa economica saldamente in atto e una Fed molto attenta ai dati sull’inflazione, continuano a esserci condizioni favorevoli agli attivi di rischio.