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  Premi per ascoltare l'articolo! La tenuta dei mercati sembra confermata per il 2019, ma lo scenario comincia a essere frammentato. La desincronizzazione tra le economie sarà il tema dominante del prossimo anno. Dopo un biennio di forte crescita, l’economia globale dovrebbe subire una frenata nel 2019. Nel corso dell’anno, infatti, la crescita dovrebbe attestarsi sul 3,5%, quindi al di sotto del 3,7% previsto dal Fmi e messo a segno nel 2018. Si prevede che tutte le regioni perdano slancio e il loro andamento sia sempre meno sincronizzato. Diversi fattori alimenteranno le differenze di ritmo tra i paesi, basti pensare all’inasprirsi dei rischi politici, alla forza relativa della loro domanda interna, ma anche al riorientamento dei rapporti commerciali internazionali e al corso più restrittivo di politica monetaria. USA – Il rallentamento dovrebbe essere meno marcato negli Stati Uniti, dove la crescita raggiungerà il 2,5% nel 2019. Gli investimenti e la domanda interna statunitensi saranno presumibilmente sostenuti dalla riforma fiscale delle imprese, dai tassi sempre bassi e dagli incentivi alle imprese che creano lavoro sul mercato interno. Inoltre, alcuni progetti infrastrutturali presentati all’inizio della presidenza Trump potrebbero essere riproposti nel 2019, alimentando la domanda da parte del settore pubblico. Eurozona – Nell’Eurozona il tasso di crescita, pari al 2,1% nel 2018, dovrebbe scendere sotto la soglia del 2% nel 2019, attestandosi sull’1,9%. L’Europa subisce le tensioni commerciali con gli Stati Uniti e, dopo la situazione di stallo sull’acciaio, non c’è alcuna garanzia che le industrie automobilistiche europee riescano a sfuggire a una revisione dei dazi doganali. Non si deve comunque dimenticare che l’Europa ha avuto bisogno di tempo per ricostituire il capitale distrutto durante la crisi finanziaria e la sua crescita potenziale rimarrà modesta sino a quando le economie di paesi come la Grecia e l’Italia saranno strutturalmente vulnerabili e imbrigliate dai conti pubblici. Giappone – La stabilità politica del paese dovrebbe consentire al governo di portare a termine il suo processo di trasformazione dell’economia e della società, ma a causa dell’invecchiamento della popolazione, della perdita di slancio degli investimenti pubblici e della modesta accelerazione dei consumi, è possibile che la crescita non vada molto oltre l’1% nel 2019. Cina – La crescita economica dovrebbe stabilizzarsi intorno al 6% l’anno prossimo. La frenata è cominciata a fine anno, ma in questa fase non è imputabile ai vincoli imposti dagli Stati Uniti alle esportazioni. Nella nostra analisi della crescita mondiale non escludiamo che USA e Cina riescano a concludere un armistizio nella loro guerra commerciale. Tuttavia, anche se si trovasse un potenziale compromesso che consenta un equilibrio simile a quello trovato negli anni ‘80 fra USA e Giappone, come successe allora, da attendersi periodiche fiammate. Emergenti – Le prospettive di crescita sono peggiorate in molti paesi, dopo la stretta della politica monetaria e di bilancio del 2018, quando alcune valute si sono indebolite. I paesi più fragili, tra cui l’Argentina e la Turchia, sono a rischio di crisi. In altri paesi, tra cui l’Indonesia e l’India, l’attività economica potrebbe essere un po’ frenata dalle politiche più rigorose all’inizio dell’anno, per poi riprendersi in seguito. Si osserveranno dunque notevoli disparità tra i paesi emergenti nel 2019. Brexit – Nonostante i dettagli dei termini del divorzio del Regno Unito dallUnione Europea siano stati concordati durante il fine settimana, la sfida rappresentata dall’approvazione dellaccordo nel parlamento britannico diviso rimane formidabile. Se laccordo non dovesse passare in parlamento e il 29 marzo 2019 si verificasse una hard Brexit, il danno all’economia del Regno Unito sarebbe notevole: la sua crescita economica potrebbe diminuire in media del 5%, e persino di uno spaventoso 8-10% se altri partner commerciali come gli Stati Uniti dovessero ritardare la firma di nuovi accordi. Se, daltra parte, un tale risultato sarà evitato, le prospettive del Regno Unito sarebbero molto più costruttive. Se tutto va bene, con la ripresa della fiducia, la crescita del Regno Unito potrebbe risalire al 2%. Inflazione – Crediamo che l’anno prossimo si stabilizzerà tra il 2% e il 2,5% negli Stati Uniti e sul 2% in Europa, sempre che non subentrino nuovi shock sulle divise o sulle materie prime. Nei paesi emergenti, l’inflazione dovrebbe risalire meccanicamente dove le valute hanno perso parecchio terreno nel 2018, per poi assestarsi una volta che le politiche economiche più restrittive terranno a bada la domanda. Azionario – Dalla fine della crisi dell’Eurozona nel2013, le azioni statunitensi hanno sovraperformato quelle di altre importanti aree geografiche del mondo in valuta locale. Ci attendiamo che nel2019 questa fase di «eccezionalismo americano» cominci ad attenuarsi. È un dato di fatto che l’espansione dei P/E negli Stati Uniti ha fornito un contributo sostanziale a tutte le outperformance delle azioni americane rispetto a quelle europee e giapponesi. Un valido motivo alla base della volontà degli investitori di pagare dipiù per le azioni statunitensi è rappresentato dalla forte presenza del settore tecnologico nei listini. Tuttavia, crediamo che il forte riapprezzamento dei P/E delle società tecnologiche su scala globale, in atto sin dal 2013,stia per concludersi. L’ultimo periodo di netta outperformance dell’Europa rispetto agli USA (dal2003 al2007) ha coinciso con una fase di notevole underperformance del tecnologico rispetto ai più ampi mercati azionari globali. Essendo prevista una perdita di momentum del settore tecnologico, pertanto le azioni europee dovrebbero recuperare terreno nei confronti di quelle statunitensi. Obbligazionario – Il 2018 è stato un anno in cui la crescita è stata forte, gli utili solidi, ma le prestazioni non hanno entusiasmato; i mercati sono stati guidati da timori e fattori tecnici. Il 2019 non vedrà ancora la fine del ciclo economico, ma rischi e incertezze permangono e la volatilità dovrebbe rimanere più elevata. Inoltre, la Fed procederà con il suo rialzo dei tassi, ma solo se si protrarrà anche la crescita. Per ora il livello di rischio di credito è complessivamente basso. Guardiamo con grande attenzione agli strumenti di credito liquidi (CDS) come core holding sia per il loro migliore comportamento in caso cali del mercato sia per le loro valutazioni interessanti rispetto alle obbligazioni. Infine, aggiungeremo gradualmente duration a partire da livelli bassi.

La tenuta dei mercati sembra confermata per il 2019, ma lo scenario comincia a essere frammentato. La desincronizzazione tra le economie sarà il tema dominante del prossimo anno. Dopo un biennio di forte crescita, l’economia globale dovrebbe subire una frenata nel 2019. Nel corso dell’anno, infatti, la crescita dovrebbe attestarsi sul 3,5%, quindi al di sotto del 3,7% previsto dal Fmi e messo a segno nel 2018.

Si prevede che tutte le regioni perdano slancio e il loro andamento sia sempre meno sincronizzato. Diversi fattori alimenteranno le differenze di ritmo tra i paesi, basti pensare all’inasprirsi dei rischi politici, alla forza relativa della loro domanda interna, ma anche al riorientamento dei rapporti commerciali internazionali e al corso più restrittivo di politica monetaria.

USA – Il rallentamento dovrebbe essere meno marcato negli Stati Uniti, dove la crescita raggiungerà il 2,5% nel 2019. Gli investimenti e la domanda interna statunitensi saranno presumibilmente sostenuti dalla riforma fiscale delle imprese, dai tassi sempre bassi e dagli incentivi alle imprese che creano lavoro sul mercato interno. Inoltre, alcuni progetti infrastrutturali presentati all’inizio della presidenza Trump potrebbero essere riproposti nel 2019, alimentando la domanda da parte del settore pubblico.

Eurozona – Nell’Eurozona il tasso di crescita, pari al 2,1% nel 2018, dovrebbe scendere sotto la soglia del 2% nel 2019, attestandosi sull’1,9%. L’Europa subisce le tensioni commerciali con gli Stati Uniti e, dopo la situazione di stallo sull’acciaio, non c’è alcuna garanzia che le industrie automobilistiche europee riescano a sfuggire a una revisione dei dazi doganali. Non si deve comunque dimenticare che l’Europa ha avuto bisogno di tempo per ricostituire il capitale distrutto durante la crisi finanziaria e la sua crescita potenziale rimarrà modesta sino a quando le economie di paesi come la Grecia e l’Italia saranno strutturalmente vulnerabili e imbrigliate dai conti pubblici.

Giappone – La stabilità politica del paese dovrebbe consentire al governo di portare a termine il suo processo di trasformazione dell’economia e della società, ma a causa dell’invecchiamento della popolazione, della perdita di slancio degli investimenti pubblici e della modesta accelerazione dei consumi, è possibile che la crescita non vada molto oltre l’1% nel 2019.

Cina – La crescita economica dovrebbe stabilizzarsi intorno al 6% l’anno prossimo. La frenata è cominciata a fine anno, ma in questa fase non è imputabile ai vincoli imposti dagli Stati Uniti alle esportazioni. Nella nostra analisi della crescita mondiale non escludiamo che USA e Cina riescano a concludere un armistizio nella loro guerra commerciale. Tuttavia, anche se si trovasse un potenziale compromesso che consenta un equilibrio simile a quello trovato negli anni ‘80 fra USA e Giappone, come successe allora, da attendersi periodiche fiammate.

Emergenti – Le prospettive di crescita sono peggiorate in molti paesi, dopo la stretta della politica monetaria e di bilancio del 2018, quando alcune valute si sono indebolite. I paesi più fragili, tra cui l’Argentina e la Turchia, sono a rischio di crisi. In altri paesi, tra cui l’Indonesia e l’India, l’attività economica potrebbe essere un po’ frenata dalle politiche più rigorose all’inizio dell’anno, per poi riprendersi in seguito. Si osserveranno dunque notevoli disparità tra i paesi emergenti nel 2019.

Brexit – Nonostante i dettagli dei termini del divorzio del Regno Unito dall'Unione Europea siano stati concordati durante il fine settimana, la sfida rappresentata dall’approvazione dell'accordo nel parlamento britannico diviso rimane formidabile. Se l'accordo non dovesse passare in parlamento e il 29 marzo 2019 si verificasse una hard Brexit, il danno all’economia del Regno Unito sarebbe notevole: la sua crescita economica potrebbe diminuire in media del 5%, e persino di uno spaventoso 8-10% se altri partner commerciali come gli Stati Uniti dovessero ritardare la firma di nuovi accordi. Se, d'altra parte, un tale risultato sarà evitato, le prospettive del Regno Unito sarebbero molto più costruttive. Se tutto va bene, con la ripresa della fiducia, la crescita del Regno Unito potrebbe risalire al 2%.

Inflazione – Crediamo che l’anno prossimo si stabilizzerà tra il 2% e il 2,5% negli Stati Uniti e sul 2% in Europa, sempre che non subentrino nuovi shock sulle divise o sulle materie prime. Nei paesi emergenti, l’inflazione dovrebbe risalire meccanicamente dove le valute hanno perso parecchio terreno nel 2018, per poi assestarsi una volta che le politiche economiche più restrittive terranno a bada la domanda.

Azionario – Dalla fine della crisi dell’Eurozona nel2013, le azioni statunitensi hanno sovraperformato quelle di altre importanti aree geografiche del mondo in valuta locale. Ci attendiamo che nel2019 questa fase di «eccezionalismo americano» cominci ad attenuarsi. È un dato di fatto che l’espansione dei P/E negli Stati Uniti ha fornito un contributo sostanziale a tutte le outperformance delle azioni americane rispetto a quelle europee e giapponesi. Un valido motivo alla base della volontà degli investitori di pagare dipiù per le azioni statunitensi è rappresentato dalla forte presenza del settore tecnologico nei listini. Tuttavia, crediamo che il forte riapprezzamento dei P/E delle società tecnologiche su scala globale, in atto sin dal 2013,stia per concludersi. L’ultimo periodo di netta outperformance dell’Europa rispetto agli USA (dal2003 al2007) ha coinciso con una fase di notevole underperformance del tecnologico rispetto ai più ampi mercati azionari globali. Essendo prevista una perdita di momentum del settore tecnologico, pertanto le azioni europee dovrebbero recuperare terreno nei confronti di quelle statunitensi.

Obbligazionario – Il 2018 è stato un anno in cui la crescita è stata forte, gli utili solidi, ma le prestazioni non hanno entusiasmato; i mercati sono stati guidati da timori e fattori tecnici. Il 2019 non vedrà ancora la fine del ciclo economico, ma rischi e incertezze permangono e la volatilità dovrebbe rimanere più elevata. Inoltre, la Fed procederà con il suo rialzo dei tassi, ma solo se si protrarrà anche la crescita. Per ora il livello di rischio di credito è complessivamente basso. Guardiamo con grande attenzione agli strumenti di credito liquidi (CDS) come core holding sia per il loro migliore comportamento in caso cali del mercato sia per le loro valutazioni interessanti rispetto alle obbligazioni. Infine, aggiungeremo gradualmente duration a partire da livelli bassi.

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