Candriam – Francia, cautela su titoli finanziari e utility

Perché i mercati rimangono relativamente calmi nonostante l’attuale incertezza politica in Francia?

Uno dei motivi è che questa incertezza non è una novità. Le azioni e le obbligazioni francesi hanno registrato un premio di rischio più elevato sin dallo scioglimento a sorpresa dell’Assemblea Nazionale nel giugno 2024.

Sul fronte azionario, dal 9 giugno 2024, data dello scioglimento, il CAC 40 ha sottoperformato il DAX del 28% e l’Ibex del 40%. Questa sottoperformance non può essere spiegata esclusivamente dagli eventi politici. Il momentum delle revisioni degli utili è stato significativamente più debole per il CAC 40 rispetto alle azioni europee nel loro complesso: l’utile per azione (EPS) del CAC 40 dovrebbe diminuire del 9% nel 2025 rispetto al 2024, mentre sei mesi fa era ancora prevista una crescita superiore al 5%.

Le valutazioni dei titoli azionari francesi rimangono vicine alla loro media storica (rapporto prezzo/utili prospettico a 12 mesi pari a 15), leggermente superiore a quella dell’indice dell’Eurozona (14,7). La sottoperformance dei titoli francesi riflette quindi più la debole performance economica delle società che uno sconto determinato dagli eventi politici. Ciò si spiega in parte con l’esposizione limitata delle società del CAC 40 al mercato domestico: solo il 14% circa dei loro ricavi proviene dalla Francia.

Il mercato azionario francese non è del tutto immune dal rischio politico. I settori regolamentati (finanziario, utility, telecomunicazioni, strade a pedaggio) e le società in cui lo Stato detiene una partecipazione rappresentano circa il 36% dell’indice. Inoltre, i titoli a piccola e media capitalizzazione sono stati duramente colpiti dalla continua instabilità politica, e scambiano a uno sconto di circa il 15% rispetto ai loro omologhi europei.

Gli investitori dovrebbero quindi stare cauti su alcuni titoli francesi, soprattutto quelli più esposti al mercato interno e i settori più legati agli spread OAT-Bund. Questo riguarda titoli finanziari, delle costruzioni e dei servizi di pubblica utilità, che sono i più sensibili ai movimenti degli spread sovrani francesi. Le banche, in particolare, stanno facendo fatica a causa dei costi di capitale più elevati per il prolungarsi dell’incertezza. Al contrario, se l’incertezza politica dovesse diminuire, potrebbe esserci un rialzo per questi settori che adesso sono penalizzati.

Sul mercato obbligazionario, gli OAT hanno visto un allargamento degli spread rispetto ai Bund di circa 85-90 punti base, vicino ai massimi recenti. Il premio di rischio incorporato dal giugno 2024 non si è ancora normalizzato. Un ulteriore allargamento potrebbe verificarsi in caso di slittamento fiscale o, in uno scenario meno probabile, delle dimissioni del presidente Emmanuel Macron.

In che modo la Banca centrale europea può ridurre il rischio francese? Non pensiamo che ci saranno cambiamenti nei tassi di riferimento: la BCE continua a seguire l’inflazione e la crescita, non i rischi politici nazionali. Se gli spread francesi aumentassero di colpo, i meccanismi di supporto della BCE (TPI/OMT, ESM) verrebbero attivati solo come ultima risorsa, con ritardi e condizioni di austerità severe, rendendo tale assistenza recessiva e politicamente difficile da attuare. Fedele al suo approccio storicamente cauto, la BCE agirebbe solo a posteriori e solo in caso di rischio sistemico per l’area dell’euro.

Il valore dell’euro è anche in parte legato alla situazione della Francia. Con lo shutdown USA che impedisce la pubblicazione dei recenti dati economici degli Stati Uniti, l’euro si è indebolito rispetto al dollaro. Tra l’incertezza americana e la mancanza di chiarezza dell’Europa, il tasso di cambio EUR/USD è diminuito.