Wellington Management | Reflazione in Giappone: un’opportunità azionaria sottovalutata?

giapponeMentre i cambiamenti di regime in Europa e negli Stati Uniti occupano gran parte del dibattito sul panorama economico globale, il cambiamento strutturale in Giappone è passato in gran parte inosservato al di fuori della sua regione.

Tuttavia, questa è una storia a cui vale la pena prestare attenzione. Dopo decenni di deflazione e crescita debole, il Giappone sta finalmente assistendo a un’accelerazione della crescita nominale. L’inflazione si è ampliata, i salari sono in aumento e sia le imprese che le famiglie stanno abbandonando la loro mentalità deflazionistica. Lo stimolo fiscale, la politica monetaria agevolata e l’evoluzione demografica sostengono queste tendenze che, nel loro insieme, indicano un regime di crescita nominale più duraturo.

Per gli investitori azionari, le implicazioni sono significative e incoraggianti. In questo articolo, analizzo il modo in cui gli investitori dovrebbero considerare le azioni giapponesi e le implicazioni per gli investimenti.

Comprendere la storia della reflazione giapponese

In Giappone la crescita del PIL nominale è in accelerazione dal 2022, invertendo decenni di stagnazione. Questa ripresa è avvenuta grazie a un raro allineamento di quattro dinamiche:

• Inflazione: dopo decenni di debole crescita dei prezzi e di una conseguente spinta deflazionistica, l’inflazione ha subito un’accelerazione. I motivi sono tre. In primo luogo, la domanda si è ripresa dopo il calo dei consumi indotto dalla pandemia. In secondo luogo, l’aumento dei prezzi delle materie prime e dell’energia si è ripercosso sui costi interni. Infine, cosa più importante, le aziende giapponesi hanno iniziato a trasferire i costi sui consumatori dopo una lunga riluttanza ad aumentare i prezzi – un cambiamento importante nel comportamento delle aziende in materia di prezzi.
• Svalutazione monetaria: nel 2022-2023, lo yen giapponese si è deprezzato a causa dell’aumento dei differenziali dei tassi di interesse con gli Stati Uniti e l’Europa. Questo ha fatto aumentare il PIL nominale perché uno yen più debole ha gonfiato il valore delle esportazioni e del reddito estero. Ciò ha rafforzato la trasmissione degli aumenti dei prezzi globali.
• Politica: il sostegno fiscale alle famiglie (ad esempio, i sussidi per l’energia) ha aiutato il Giappone a mantenere la capacità di spesa nonostante l’erosione del reddito reale. La Banca del Giappone è riuscita a tenere sotto controllo la curva dei rendimenti e ha introdotto una politica di tassi di interesse negativi per mantenere bassi i costi di prestito e le condizioni di credito accomodanti. Ci aspettiamo ulteriori stimoli fiscali in futuro.
• Redditività aziendale: i profitti record hanno incoraggiato le aziende, portando ai più forti aumenti delle retribuzioni di base degli ultimi 30 anni. Questi aumenti salariali confluiscono direttamente nel PIL nominale attraverso il reddito delle famiglie e i consumi.

Questa reflazione suggerisce un quadro di buon auspicio per il panorama degli utili aziendali del Giappone e per la sostenibilità del debito a lungo termine.

Perché questo è importante per gli investitori azionari?

La storia della reflazione, che potrebbe sostenere una rivalutazione pluriennale delle azioni giapponesi, ha fatto aumentare la crescita del PIL nominale. Ciò è importante non solo per i mercati obbligazionari, ma anche per gli investitori azionari per due motivi fondamentali.

La crescita nominale guida i rendimenti azionari. Le società giapponesi beneficiano direttamente della crescita del PIL nominale. Le aziende giapponesi sono ben posizionate per tradurre la crescita in guadagni e margini migliori, a vantaggio degli investitori azionari giapponesi. Inoltre, la deflazione o la bassa inflazione tendono a comprimere le valutazioni azionarie. Ora che siamo alle prese con una reflazione giapponese, le prospettive di valutazione stanno migliorando poiché gli utili diventano più prevedibili. Ciò potrebbe dare luogo a rivalutazioni strutturali che rappresenterebbero una manna per le azioni giapponesi. Anche il contesto di una crescita più elevata del PIL nominale favorisce il ribilanciamento dei portafogli delle famiglie. Tradizionalmente, le famiglie giapponesi hanno detenuto metà del loro patrimonio in contanti e depositi e solo circa il 13% in azioni. Una crescita più forte e un’inflazione modesta, come quelle che stiamo osservando ora, erodono il valore reale del denaro contante, rendendo i depositi meno attraenti, mentre allo stesso tempo le azioni iniziano ad apparire più appetibili. Se a questo si aggiungono politiche di sostegno, tra cui un programma ampliato di conti di investimento esenti da imposte sostenuto dal governo, si potrebbe creare la situazione ideale per far sì che il denaro contante passi dalla fase marginale al mercato azionario.

La riforma della governance aziendale migliora la qualità. Le riforme della corporate governance avviate dal Primo Ministro Shinzo Abe affrontano le inefficienze di lunga data nell’allocazione del capitale, nella gestione aziendale e nei rendimenti degli azionisti, tutti elementi positivi per le azioni giapponesi. Tradizionalmente, le aziende giapponesi hanno accumulato liquidità e mantenuto partecipazioni incrociate, riducendo i rendimenti. Le politiche di riforma incoraggiano il riacquisto di azioni, i dividendi e decisioni di investimento disciplinate. Allo stesso tempo, il rafforzamento dell’indipendenza del consiglio di amministrazione e degli standard di trasparenza hanno ridotto l’isolamento decisionale tra le aziende, rafforzando la responsabilità e la trasparenza. Di conseguenza, il valore per gli azionisti assume una maggiore priorità, allineando maggiormente i consigli di amministrazione con gli investitori (e sostenendo i mercati azionari). Queste riforme fanno parte di un più ampio sforzo guidato dal governo per rivitalizzare l’economia giapponese rendendo il suo mercato azionario più attraente per gli investitori internazionali, uno sforzo che sembra funzionare. Gli investimenti esteri (che hanno registrato deflussi dal 2016 al 2023) sono in aumento, il che potrebbe determinare una rivalutazione strutturale.

…e cosa potrebbero fare al riguardo?

La combinazione di sostegno fiscale e politica monetaria accomodante sostiene i fattori ciclici interni. Due settori che si distinguono in quest’area sono le banche (che hanno un forte slancio negli utili e sono destinate a trarre vantaggio da ulteriori aumenti dei tassi di interesse) e i servizi (che probabilmente trarranno vantaggio da quei cambiamenti comportamentali che si allontanano dal risparmio di cui ho parlato prima).

Al di fuori dei titoli ciclici nazionali, ritengo che le aziende più impegnate a migliorare la trasparenza e la governance e a eliminare i livelli di liquidità in eccesso potrebbero generare un alpha significativo per gli investitori azionari. I gestori attivi con capacità di ricerca approfondite e una solida esperienza sul campo potrebbero essere meglio posizionati rispetto alle loro controparti passive per identificare le aziende che sono entrambe impegnate in questa missione e sufficientemente flessibili dal punto di vista finanziario per avviare o continuare un programma di riacquisto di azioni o di dividendi per trasferire valore agli investitori.

In conclusione, la reflazione in Giappone e la crescita del PIL nominale che essa incoraggia sembrano essere di buon auspicio per i mercati azionari giapponesi, e gli investitori potrebbero volerne prendere nota.