Commento GAM – Investire nel contesto della trasformazione economica della Corea

In un mondo in cui il capitale spesso insegue ciò che è familiare, la Corea si distingue come uno dei mercati potenzialmente più trascurati e sottovalutati a livello globale. Da tempo associata a inefficienze strutturali, governance aziendale complessa e persistenti sconti di valutazione, la Corea è stata storicamente sottorappresentata nei portafogli globali. Ma sembra che le cose stiano cambiando, e rapidamente.

Oggi la Corea offre una rara combinazione di deep value, riforme strutturali e chiari catalizzatori. Con il lancio del programma Value-Up nel 2024 (che mira ad aumentare il valore delle società quotate migliorando la governance aziendale e le pratiche di mercato), ispirato al successo dello Stewardship Code giapponese, la Corea sta intraprendendo un percorso pluriennale per sbloccare il valore per gli azionisti e modernizzare la governance aziendale. I parallelismi con il Giappone di dieci anni fa sono sorprendenti e le opportunità potrebbero essere ancora più interessanti.

Posizionamento opportunistico in Corea

La Corea ci ha colpito per una combinazione di instabilità politica, governance societaria debole e valutazioni depresse, con un rapporto prezzo/valore contabile di appena 0,8 volte. Sebbene non adottiamo una strategia macro, il pensiero macro ci aiuta a identificare dove cercare idee e a guidare il nostro posizionamento. Questi segnali macro ci hanno spinto ad approfondire la questione e, alla fine, a effettuare investimenti significativi.

Questo è un buon esempio dell’essenza del nostro approccio: opportunistico, event-driven e basato sulla conoscenza della macroeconomia, su un approfondito lavoro fondamentale e su una struttura di trading disciplinata. È ciò che ci permette di trovare valore dove spesso gli altri non guardano, in tutti i cicli di mercato.

Corea: il prossimo Giappone?

Riteniamo che la Corea di oggi sia dove era il Giappone dieci anni fa: sottovalutata, poco studiata e pronta al cambiamento. A nostro avviso, la Corea è emersa come una delle opportunità più interessanti nei mercati globali odierni. Ad aprile 2024, quasi il 65% dei titoli quotati nell’indice Korea Composite Stock Price Index (KOSPI) era scambiato al di sotto di 1 volta il prezzo/valore contabile, rispetto al solo 6% dell’S&P 500. Questo forte sconto, spesso denominato “Korea Discount”, è sia strutturale che ciclico e ora viene trattato direttamente.

Nel febbraio 2024, la Financial Services Commission (FSC) e la Korea Exchange (KRX) della Corea hanno lanciato il Value-Up Program², un’iniziativa pluriennale ispirata allo Stewardship Code giapponese. Il suo obiettivo: aumentare il valore per gli azionisti e migliorare la governance aziendale. Come le riforme giapponesi, il programma incoraggia l’adozione volontaria di miglioramenti nella governance e obiettivi di creazione di valore a lungo termine. Il contesto politico è favorevole, con un forte allineamento tra i partiti e un’elevata partecipazione degli investitori retail: 15 milioni di azionisti che rappresentano dal 60% al 70% del volume di scambi annuali.

Con Lee Jae-myung neoeletto presidente della Corea nel giugno 2025 e il probabile ritorno della stabilità politica, si prevede che lo slancio a favore delle riforme continuerà. La Corea è ancora nelle prime fasi di questa trasformazione, ma la direzione da seguire sembra chiara. Le opportunità sono innumerevoli. La Corea può potenzialmente offrire un ampio universo di holding complesse e strutture fortemente scontate in cui investire. Molti sconti holding rimangono a livelli storicamente elevati o vicini a essi, probabilmente tra i più estremi a livello global

Per gli investitori alla ricerca di deep value con catalizzatori concreti, la Corea offre oggi una rara combinazione di potenziale di mispricing, riforma e rivalutazione. E crediamo che questo sia solo l’inizio.

Il più possibile neutrale rispetto al mercato

Il nostro obiettivo è quello di rimanere il più possibile neutrali rispetto al mercato e decorrelati. Miriamo a raggiungere questo obiettivo attraverso una combinazione di copertura ponderata, ampia diversificazione geografica e settoriale e un ampio mix di strategie. L’obiettivo è quello di ottenere rendimenti indipendenti dall’andamento generale del mercato, riducendo al minimo la correlazione con gli indici o altri fondi.

Negoziamo un’ampia gamma di strumenti con un mandato altamente flessibile e opportunistico. Sebbene il nucleo del nostro portafoglio rimanga incentrato sulle azioni, possiamo esprimere le nostre opinioni globali attraverso una serie diversificata di titoli, ovunque si presenti l’opportunità. Non assumiamo posizioni direzionali su asset come il Bitcoin o il rame, ma deteniamo posizioni che sono esposte a essi. Ad esempio, abbiamo negoziato MicroStrategy, coprendoci con Bitcoin, e deteniamo SBI Holdings in Giappone, che ha un’esposizione significativa a Ripple Labs. In questi casi, possiamo coprirci con titoli legati alle criptovalute. Allo stesso modo, abbiamo detenuto azioni legate al rame e le abbiamo coperte utilizzando futures sul rame.

Non abbiamo una visione direzionale sulla Corea, né su alcun altro mercato. Sebbene abbiamo un’esposizione significativa ai titoli coreani, il portafoglio è completamente coperto. Le nostre posizioni sono guidate da catalizzatori specifici, non dal beta di mercato. Che si tratti di fusioni e acquisizioni, arbitraggio di holding, spread di classi di azioni o titoli value crollati, ci concentriamo sull’isolamento dell’alfa attraverso operazioni idiosincratiche. La maggior parte delle nostre posizioni è strutturata attorno a strategie di arbitraggio con esiti definiti: operazioni di fusione con spread fissi, sconti holding o mispricing delle classi di azioni. Queste sono in gran parte indipendenti dalla direzione del mercato e progettate per offrire rendimenti indipendentemente dalle condizioni macroeconomiche.

In definitiva, l’obiettivo è costruire un portafoglio che funzioni in tutti i contesti. Non si tratta di prevedere i mercati, ma di disporre degli strumenti e della flessibilità necessari per generare rendimenti praticamente in qualsiasi scenario, senza fare affidamento su scommesse direzionali.