Nuveen: il mercato guarda oltre la FED, ora conta la divergenza tra le banche centrali

I mercati si stanno preparando per un taglio dei tassi da parte della Fed che era nell’aria da tempo. Le azioni stanno già festeggiando con i titoli statunitensi ai massimi storici, mentre le obbligazioni cavalcano le aspettative che una politica più accomodante attenuerà il raffreddamento del mercato del lavoro USA. Tuttavia, la domanda chiave rimane: cosa succederà dopo?

Il rischio è che la politica accomodante della Fed provochi un contraccolpo per gli asset di rischio. Un segnale di cautela, o la previsione di tagli inferiori a quelli scontati dai mercati, potrebbe compromettere il rally di questi titoli. E con le altre banche centrali che si muovono in direzioni opposte, la vera sfida per gli investitori globali potrebbe risiedere nella divergenza delle politiche monetarie, non solo in quella della Fed.

Con sei tagli FED previsti nel corso del prossimo anno, l’aspetto rilevante non è l’entità della mossa di questa settimana, quanto piuttosto come Powell definirà il percorso. Un taglio hawkish, ad esempio accompagnato da un numero di punti inferiore nel dot plot a quello previsto dal mercato, rischia di indebolire il rally nel breve termine. Il consenso è diviso al 50% sulla possibilità che la Fed annunci altri due tagli entro la fine dell’anno, mentre a nostro avviso ci sarà un solo taglio aggiuntivo.

Il ciclo di allentamento potrebbe non essere così lineare come auspicato dai mercati. Mentre la Fed procede con i tagli, la mappa delle politiche monetarie altrove appare più frammentata. Il taglio aggressivo di 25 punti base operato dalla Banca d’Inghilterra ad agosto ha sottolineato quanto siano radicate le preoccupazioni per l’inflazione, con ricadute sui prezzi dei generi alimentari e dell’energia e un probabile picco dell’inflazione al 4% a settembre che rendono i policy maker riluttanti ad allentare la politica monetaria. Tuttavia, se dovessero aggiungersi rischi per la crescita derivanti dalla probabile stretta fiscale di novembre, la Banca d’Inghilterra potrebbe trovarsi in ritardo rispetto alla curva, e questo renderebbe i gilt particolarmente interessanti nella parte centrale della curva.

Oltreoceano, la Banca del Canada si trova ad affrontare una situazione complessa. La crescita sta rallentando, ma l’inflazione persistente ha indotto la BoC alla cautela, lasciando i mercati in attesa di un’altra decisione sul taglio dei tassi. Un tono simile prevale in Norvegia, dove la tensione sul mercato del lavoro e la debolezza della valuta hanno reso gli osservatori della Norges Bank cauti riguardo a un allentamento della politica monetaria questa settimana, in contrasto con la tendenza globale.

Nel frattempo, la BCE ha manifestato soddisfazione per l’attuale orientamento della propria politica monetaria, indicando che un taglio preventivo sarebbe necessario solo in caso di peggioramento dei dati. Infine, il Giappone rappresenta un caso del tutto anomalo. Con l’ampliamento delle pressioni sui prezzi, vi è spazio per un aumento di 25 punti base entro la fine dell’anno, il che rende la BoJ l’unica banca centrale dei mercati sviluppati orientata a una stretta monetaria. I mercati saranno attenti a eventuali segnali che indicano che la riunione di ottobre potrebbe essere decisiva, una mossa che deve ancora essere scontata dai prezzi e che conferma la nostra visione ribassista sull’USD/JPY a 140 entro la fine dell’anno.

Il risultato è un mosaico di posizioni delle banche centrali: una Fed che procede con cautela, una BoE e una BoC che valutano attentamente ulteriori riduzioni dei tassi, una BCE che ritiene la propria politica adeguata e una BoJ che si appresta a muoversi nella direzione opposta. Per gli investitori, questa divergenza potrebbe essere più rilevante della mossa iniziale della Fed.

I mercati valutari si stanno già adeguando. L’allentamento dei costi di copertura – con la Fed che taglia i tassi mentre le altre banche centrali li mantengono fermi – renderà più conveniente detenere attività statunitensi su base coperta. Gli investitori esteri hanno iniziato a ridurre l’esposizione in USD a favore di posizioni coperte sia in azioni che in obbligazioni, un cambiamento che potrebbe accelerare se i percorsi di politica monetaria continueranno a divergere. Nel complesso, ciò aumenta l’attrattiva degli asset statunitensi per gli investitori esteri, o determina una svolta all’eccezionalismo USA: un dollaro più debole

La FED taglierà ma la narrativa è più importante della mossa stessa. Con sei tagli già scontati, il rischio di delusione è elevato. Le divergenze nelle politiche globali – dalla cautela fiscale della BoE alla pausa della BCE e alla tendenza restrittiva del Giappone – suggeriscono un approccio selettivo. Per questo guardiamo ad asset di rischio USA selezionati, a titoli obbligazionari a breve duration, siamo costruttivi sui gilt, e guardiamo con attenzione ai cambiamenti nella tendenza di copertura del rischio.