T. Rowe Price – Obbligazioni: spread in restringimento, aumenta l’appeal per il credito

Alla fine dell’estate, gli spread creditizi in molti settori del reddito fisso sono tornati a livelli storicamente bassi. Questa osservazione è particolarmente evidente per le società statunitensi, sia investment grade sia sub-investment grade, dove gli spread sono vicini ai livelli più bassi dall’inizio del XXI secolo. Ciò dopo l’ampliamento registrato a seguito dei primi annunci sui dazi da parte dell’amministrazione Trump all’inizio di aprile.

Esaminando i rendimenti delle obbligazioni societarie statunitensi nell’arco di tre decenni, abbiamo riscontrato che rendimenti complessivi più elevati determinano spread creditizi più ridotti. Non sorprende che rendimenti correnti più elevati comportino in media rendimenti futuri più consistenti nel reddito fisso. Gli investitori, quindi, richiedono una remunerazione inferiore sotto forma di spread creditizi più ridotti quando i rendimenti complessivi sono più elevati.

Le obbligazioni societarie investment grade statunitensi e dell’area euro hanno guadagnato popolarità anche tra gli investitori non statunitensi, in particolare quelli asiatici. I rendimenti in molti mercati asiatici, in particolare in Giappone, sono inferiori a quelli statunitensi o europei. Di conseguenza, negli ultimi anni gli investitori istituzionali asiatici sono diventati un importante acquirente marginale di credito societario statunitense ed europeo. Questa domanda può anche determinare una contrazione degli spread creditizi, sempre supponendo che gli investitori ritengano che i rendimenti più elevati siano sostenibili e che il rischio di credito rimanga contenuto.

È inoltre importante tenere presente che gli investitori non statunitensi si assumono un rischio di cambio quando acquistano obbligazioni societarie statunitensi. Di conseguenza, un dollaro statunitense più debole potrebbe causare una riallocazione lontano dal debito statunitense, frenando questa fonte di domanda.

Gli asset allocator confrontano spesso i rendimenti tra le diverse asset class quando prendono decisioni di allocazione del portafoglio. Il rendimento delle obbligazioni high yield statunitensi, ad esempio, supera attualmente il rendimento degli utili dell’indice S&P 500 di quasi tre punti percentuali. La volatilità azionaria ha storicamente superato quella delle obbligazioni high yield, quindi la combinazione di rendimenti superiori, volatilità significativamente inferiore e potenziale ribasso minore ha attirato gli investitori verso il mercato del credito non investment grade, restringendo gli spread.

Infatti, anche i rendimenti attuali delle obbligazioni societarie statunitensi investment grade, soprattutto per le scadenze intermedie e lunghe, superano il rendimento dell’indice S&P 500, determinando un calo anche degli spread delle obbligazioni societarie investment grade.

Anche lo squilibrio tra domanda e offerta gioca un ruolo importante. In linea generale, la domanda di asset obbligazionari supera l’offerta. Ad esempio, gli asset negli investimenti del mercato monetario hanno raggiunto livelli storicamente elevati. Questi sono potenzialmente disponibili per essere reinvestiti in titoli di credito di alta qualità e obbligazioni con duration potenzialmente più lunga, in particolare alla luce dell’irripidimento della curva dei rendimenti dei titoli del Tesoro.

Secondo i dati della Federal Reserve, il patrimonio netto del settore privato statunitense era pari a 218.600 miliardi di dollari al 31 marzo 2025, circa sette volte la dimensione dell’indice di riferimento del reddito fisso investment grade (Bloomberg U.S. Aggregate Bond Index).

Inoltre, il mercato obbligazionario statunitense genera almeno 1.600 miliardi di dollari di pagamenti annuali di cedole che devono essere reinvestiti. Per la prima volta in oltre un decennio, l’entità storicamente elevata di questi pagamenti di cedole supera l’offerta netta totale di crediti obbligazionari statunitensi. Questo squilibrio tra domanda e offerta è un altro fattore che contribuisce alla riduzione degli spread creditizi.

Inoltre, la qualità complessiva del credito degli indici high yield statunitensi è migliorata notevolmente negli ultimi 10-15 anni. Circa un terzo del mercato obbligazionario statunitense non investment grade è ora garantito. Un altro indicatore della maggiore qualità del credito è dato dalla composizione dell’indice Credit Suisse High Yield: il 62% aveva un rating BB (la categoria più alta tra i rating sub-investment grade di S&P Global Ratings) al 30 giugno 2025, in aumento rispetto al solo 37% del 2007, e ciò si traduce naturalmente in spread creditizi più ridotti.

In sintesi, il confronto tra gli attuali livelli di spread creditizi e quelli storici dovrebbe tenere conto di queste cause fondamentali dell’inasprimento degli spread. Sebbene gli attuali livelli di spread societari appaiano storicamente contenuti, soprattutto negli Stati Uniti, questi fattori strutturali potrebbero plausibilmente e razionalmente determinarne un ulteriore riduzione.

Va anche ricordato che gli asset “privi di rischio” (titoli di Stato) rispetto ai quali misuriamo gli spread hanno generalmente subito un deterioramento della qualità creditizia a causa dell’aumento dei deficit fiscali dei governi. Di conseguenza, il credito potrebbe offrire un valore relativo maggiore rispetto a quanto suggeriscono apparentemente gli attuali livelli di spread, quindi potrebbe meritare un’allocazione maggiore in un portafoglio diversificato.