L’area euro ha bisogno di tassi d’interesse più bassi

Alex Rohner, Fixed Income Strategist di J. Safra Sarasin - 06/02/2025 10:11:50

Come previsto, la BCE ha tagliato i tassi di riferimento di 25 pb, portandoli al 2,75%. L’istituto centrale ritiene che il processo di disinflazione sia ben avviato per raggiungere l’obiettivo di medio termine del 2% nel corso di quest’anno. I mercati attualmente prezzano ulteriori tagli per un totale di 75 pb per quest’anno, arrivando al 2%. Questo livello segna anche il minimo previsto per la traiettoria dei tassi della BCE. Sebbene l’inflazione dei servizi rimanga elevata, notiamo che finora sono stati compiuti molti progressi nella disinflazione. La dinamica dell’economia nell’area dell’euro rimane debole e gli ultimi accordi salariali sono stati più moderati, tanto che nel 2025 è probabile un ulteriore calo dell’inflazione core e headline. La continua disinflazione dovrebbe quindi consentire alla BCE di ridurre gradualmente i tassi di interesse, pur mantenendo i tassi reali positivi per un periodo di tempo sufficiente a raggiungere l’obiettivo di inflazione del 2%.

I tassi di interesse reali a breve e a lungo termine si sono rivalutati in modo sostanziale dai minimi del 2021 e si stanno avvicinando al massimo dal 2012. Le condizioni di finanziamento si sono notevolmente inasprite e, sebbene l’impulso creditizio dell’area dell’euro si sia ripreso dalla forte contrazione del 2023, la domanda di prestiti continua a rimanere debole, in particolare nei settori ad alta intensità di investimenti come quello manifatturiero. La recente indagine della BCE sui prestiti bancari lo testimonia. Gli standard di prestito appaiono nuovamente inaspriti nell’ultima indagine, il che suggerisce una crescita dei prestiti contenuta e una spesa per investimenti insufficiente a risollevare l’economia dell’area dell’euro dall’attuale fase di debolezza.

Mentre le economie periferiche dell’area dell’euro come Spagna, Portogallo e Grecia stanno andando meglio del previsto, i pesi massimi Germania e Francia sono afflitti da problemi strutturali e incertezza politica che ne compromettono la competitività. Pertanto, lo slancio economico complessivo dell’area dell’euro rimane fiacco. I PMI dell’area dell’euro continuano a segnalare una contrazione nel settore manifatturiero e un’espansione solo moderata nei servizi, sostenuti dall’aumento dei redditi reali. I potenziali dazi commerciali imposti dall’amministrazione Trump rappresentano un ulteriore rischio per il ciclo economico dell’area dell’euro.

A differenza degli Stati Uniti e del Regno Unito, l’economia dell’area dell’euro non ha beneficiato di un significativo sostegno fiscale negli ultimi due anni, offrendo così una minore protezione da un forte aumento dei tassi di interesse. A nostro avviso, l’economia dell’area dell’euro ha bisogno di tassi d’interesse più bassi d’ora in avanti. È probabile che la BCE riduca i tassi di riferimento un po’ più di quanto attualmente previsto, e quindi vediamo un certo margine per aspettative di tassi di riferimento più bassi e rendimenti obbligazionari più bassi nel 2025. Detto questo, è probabile che un nuovo governo tedesco modifichi l’attuale freno del debito tedesco per consentire un aumento della spesa fiscale. Un aumento sostanziale della spesa fiscale limiterebbe probabilmente il grado di riduzione dei rendimenti obbligazionari.

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L’allentamento delle banche centrali è solitamente accompagnato da un irripidimento della curva dei rendimenti. Sebbene abbiamo assistito a un’inversione delle curve dei rendimenti dell’area dell’euro (Bund tedeschi, swap dell’area dell’euro), la forma della curva implicita nei mercati a termine è ancora troppo piatta rispetto ai livelli storici. Per esempio, il segmento della curva dei Bund 2 anni/10 anni è prezzato per diventare non più ripido di 40 pb nei prossimi tre anni, mentre la media storica era di circa 90 pb. Le scadenze intermedie continuano quindi a presentare il miglior trade-off rischio/rendimento.