Il “bazooka” sui Treasury è una tentazione. La risposta europea credibile è un’altra

Meglio scegliere una strategia di sovranità

— di Umberto Callegari – Askéon Capital —

L’idea che l’Europa possa rispondere al bullismo economico americano “scaricando” i Treasury ha una potenza scenica quasi irresistibile: usare la finanza come deterrenza, spostare rendimenti e narrativa, ricordare a Washington che l’interdipendenza non è una concessione unilaterale. Ma i mercati puniscono le scorciatoie e premiano le architetture. Un’Europa che volesse davvero essere una potenza di regole dovrebbe diffidare dei gesti teatrali e scegliere una strategia di sovranità: lenta nei flussi, immediata negli strumenti, irreversibile nelle infrastrutture.

La scala spiega perché. A fine novembre 2025 gli investitori esteri detenevano 9.355,4 miliardi di dollari di Treasury, con 3.921,6 miliardi in mano a soggetti “official” esteri. È molto, ma dentro un mercato che nel 2025 vale circa 30,3 trilioni di dollari di titoli in circolazione e che scambia in media oltre 1.000 miliardi di dollari al giorno. Un’operazione di vendita aggressiva, per quanto grande, rischierebbe quindi di produrre più volatilità e perdite mark-to-market per il venditore che un risultato politico stabile. E soprattutto colpirebbe un punto che l’Europa non controlla: la percezione del Treasury come collaterale globale. Se politicizzi il collaterale, non solo alzi i rendimenti americani; alzi il premio di rischio sul sistema.

C’è poi un elemento che complica la narrativa del “blocco europeo”. Le statistiche del Tesoro USA attribuiscono detenzioni molto elevate a piazze europee: Regno Unito (888,5 miliardi), Belgio (481,0), Lussemburgo (425,6), Francia (376,1), Irlanda (340,3), Svizzera (300,3), Germania (109,8). Ma gli stessi dati chiariscono che l’attribuzione per Paese riflette spesso la custodia più che la proprietà economica finale. In altre parole: una parte di quella “posizione europea” è, in realtà, un’infrastruttura internazionale con sede in Europa. È leva, sì, ma non nella forma di un ordine di vendita coordinato.

Un cambio di regime nei flussi e nelle regole

In questo contesto, la risposta credibile non è un falò di Treasury. È un cambio di regime nei flussi e nelle regole: rendere meno automatico il finanziamento del sistema americano senza destabilizzare il proprio. Qui entra in scena ciò che l’Europa possiede già e usa troppo poco: il mercato unico come leva e la legalità come arma.

L’Unione è un mercato di circa 450 milioni di persone e 26 milioni di imprese, con un PIL aggregato stimato intorno ai 18 trilioni di euro; la Commissione attribuisce al mercato unico un incremento di PIL del 3–4% e 3,6 milioni di posti di lavoro dal 1993. Questa non è retorica: è potere negoziale, perché l’accesso al consumatore europeo è un asset, e gli asset si prezzano. Nel breve, l’Europa può rendere esplicito che l’accesso al suo mercato non è neutrale quando qualcuno usa la coercizione economica come metodo.

Lo strumento esiste già: l’Anti-Coercion Instrument, entrato in vigore il 27 dicembre 2023. La parte decisiva non è la sua esistenza, ma il suo perimetro: consente misure su beni e servizi, investimenti, procurement e, in determinate forme, anche sull’accesso a segmenti dell’economia europea dove la presenza americana è sistemica. L’Europa non deve imitare l’aggressività; deve rendere prevedibile il costo dell’aggressività altrui, restando nel perimetro del diritto.

Parallelamente, l’Europa può accelerare ciò che spesso rinvia: costruire, già adesso, un’alternativa praticabile sul tratto breve e poi su quello lungo, senza aspettare l’“EU safe asset perfetto”. La Commissione indicava a fine 2025 circa 702 miliardi di euro di debito comune in circolazione (EU-Bonds) e 36,8 miliardi di EU-Bills. Per il primo semestre 2026 prevede fino a 90 miliardi di nuove emissioni di EU-Bonds, con continuità sulle EU-Bills a 3, 6 e 12 mesi. Non è ancora un mercato alla scala americana, ma è già abbastanza grande da funzionare come “parking” di liquidità e collaterale europeo, se la politica e le infrastrutture di mercato lo trattano come tale.

Infine, c’è la cornice monetaria

Il dollaro resta la principale valuta di riserva, ma la diversificazione è reale. Nel terzo trimestre 2025 la quota del dollaro nelle riserve globali allocate era 56,92% e quella dell’euro 20,33%. Non serve proclamare la fine del dollaro: basta rendere più conveniente detenere euro. Il modo più rapido non è vendere Treasury, ma costruire strumenti, curve e collateral euro che rendano superfluo aumentare l’esposizione al dollaro.

La scorciatoia dei Treasury promette un colpo. Una strategia europea può ottenere qualcosa di più duraturo: far capire che l’interdipendenza non è una catena, ma un contratto. E che i contratti, nel mercato più grande del mondo, non si riscrivono con minacce.

Umberto Callegari – CEO Askéon Capital – Private Equity Italia – Fondi PMI

Umberto Callegari è un executive e investitore, Presidente e Founding Partner di Askéon Capital, piattaforma d’investimento governance-led focalizzata su PMI italiane nei settori strategici. Ha maturato esperienza internazionale in ruoli di leadership in Microsoft, Accenture e Deloitte, e come CEO ha guidato programmi di trasformazione e creazione di valore con un approccio etico e di lungo periodo.