Bond High Yield tornati attraenti ma è ancora presto per aumentare l’esposizione
I bond High Yield soffrono inflazione e tassi in rialzo come tutte le altre sub-asset class del reddito fisso, e infatti hanno subito pesanti vendite da inizio anno. Gli indici globali di questo tipo di obbligazioni mostrano un ritorno negativo del 10,26% dal 1° gennaio al 25 maggio 2022, un calo suddiviso equamente tra la componente tasso e quella spread. Nel solo primo trimestre, il maggior fattore di questa sottoperformance è stato rappresentato dalla componente tassi, dal momento che i bond High Yield hanno prezzato gli aumenti in arrivo.
Ma, con l’ingresso nel secondo trimestre, l’asset class ha sperimentato una decompressione delle vendite, insieme però a un allargamento degli spread che ha interessato il credito a rating più basso. Entrambi i trimestri hanno avuto in comune l’ambiente inflazionistico, con le aziende emittenti forzate ad assorbire costi più elevati sul fronte del lavoro, dell’energia e delle materie prime. Le aziende emittenti di High Yield sono riuscite a trasferire con successo ai consumatori le prime ondate di aumento dei costi, ma la recente accelerazione dell’inflazione e delle sue aspettative ha portato a un allargamento degli spread, anche perché i modelli di business hanno cominciato ad andare sotto pressione.
Più recentemente, il focus si è spostato anche sul reddito disponibile per consumi, dal momento che l’inflazione fa soffrire sia il settore dei beni che quello dei servizi. In passato, i bond High Yield USA hanno dovuto fronteggiare fasi di inflazione elevata a una cifra, ma ormai molto tempo fa, e l’esperienza passata non offre molti elementi predittivi. Quello che rende il periodo attuale unico è l’eredità lasciata dal Covid. La pandemia ha portato a un forte riposizionamento dai servizi ai beni, mettendo alla prova le catene globali di distribuzione.
In occasione delle riprese economiche precedenti, all’inizio la domanda era debole e l’occupazione bassa, mentre oggi le aziende USA lottano per attirare e trattenere i lavoratori, mentre continuano a fare i conti con carenze di forniture. Per l’universo High Yield il miglior scenario attualmente sarebbe una fase di stabilizzazione che consentisse agli investitori di trarre beneficio dai rendimenti e dagli spread elevati offerti, e da valutazioni storicamente appetibili, che normalmente generano ritorni positivi a 12 mesi. Anche la qualità è attraente con il 67% di rating BB in Europa e il 52% in USA, contro il 55% e il 42% a fine 2008.
In termini settoriali, prediligiamo comunque quelli che possono beneficiare di una curva più ripida dei tassi o almeno da costi all’input più elevati, come ad esempio gli emittenti bancari nel primo caso, perché godranno di ricavi e margini più ampi dalle attività creditizie. BlueBay favorisce primari emittenti bancari di debito subordinato e altri emittenti che siano campioni nazionali.
Altri settori destinati a soffrire meno per l’aumento dei costi all’input sono indicati nelle aziende dei media e dei servizi finanziari. Infine, nel settore energetico, vediamo valore nelle aziende tradizionali dell’oil & gas, attive nell’esplorazione e produzione e nelle società del gas companies attive nei gasdotti e nelle forniture LNG.
In termini di opportunità geografiche di investimento, invece, restiamo focalizzata sulle aree ‘core’ dei mercati globali Yigh Yield, preferendo il Nord America e anche l’Europa e rimanendo invece sottopesati sui corporate bond emergenti. Finora l’impatto del Quantitative Tightening ha portato a vendite più pronunciate su questi ultimi rispetto ai corrispondenti dei Paesi sviluppati, mentre gli Emergenti sono anche più esposti a ulteriori rallentamenti della crescita in Cina. In conclusione, se anche potessimo aver già visto il peggio in termini di prezzo sul mercato High Yield, potrebbe essere ancora troppo presto per aggiungere posizioni significative in portafoglio. I mercati del credito prendono la direzione dall’azionario, la liquidità scarseggia e gli investitori istituzionali non reagiscono subito al miglioramento delle valutazioni.
Per questo, pur riconoscendo che le valutazioni si sono ri-prezzate, intendiamo fare un’ulteriore rotazione sul credito di più alta qualità e preferire selettivamente capaci con maggior successo di contenere la pressione sui margini, con adeguata liquidità a disposizione.
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