Verso nuove regole fiscali in Europa

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Dopo anni di assenza del rischio periferico, il recente riemergere di problemi di frammentazione in Europa, insieme a crescenti rischi di stagflazione in un momento in cui le banche centrali si impegnano a contenere l’inflazione, mette sotto i riflettori il fragile equilibrio fiscale e monetario. Dal momento che ci troviamo ad affrontare un regime di inflazione più elevata, auspichiamo una nuova serie di norme fiscali che superino i limiti del vecchio e troppo rigido schema ‘a taglia unica’.

  • L’implementazione di alcune norme sembra realistica: concentrarsi su una regolamentazione della spesa piuttosto che sui deficit strutturali, insieme a un maggiore uso dell’analisi stocastica della sostenibilità del debito.
  • Altre possono probabilmente essere concordate: un ruolo più forte per le istituzioni fiscali indipendenti, incentivi positivi in termini di accesso ai fondi UE, una maggiore distinzione tra spesa corrente e spesa per investimenti e una più stretta interazione tra sorveglianza fiscale e macroeconomica.
  • Ci sono regole che saranno più difficili da realizzare: un processo ordinato di insolvenza sovrana e un sistema di blue debt / red debt comporterebbero trasformazioni molto complesse, con molte questioni da risolvere in termini di governance, trattamento del debito pregresso e interazione con altri strumenti fiscali e monetari dell’UE.
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Tuttavia, anche riforme limitate delle norme fiscali dell’Unione Europea potrebbero contribuire a ridurre il premio al rischio specifico di “fragilità e complessità istituzionale” che gli asset europei (pubblici, ma anche privati) comportano rispetto ai loro equivalenti in altre regioni.

Implicazioni per gli investitori: positive per gli asset in euro, attraverso diversi canali

Anche riforme limitate delle norme fiscali dell’UE possono avere implicazioni sul modo in cui gli investitori valutano questa area geografica.

  • In primo luogo, nuove norme più credibili e allo stesso tempo meno procicliche dovrebbero contribuire a ridurre, almeno in parte, il premio per il rischio specifico di “fragilità e complessità istituzionale” che gli asset europei (pubblici, ma anche privati) hanno rispetto ai loro equivalenti in altre regioni.
  • In secondo luogo, riducendo la dominanza fiscale e consentendo alla politica monetaria di concentrarsi sulla stabilità dei prezzi (con un certo spazio per gli stimoli anticiclici), le norme rielaborate aprirebbero la strada a un’interazione più equilibrata (anche se non sempre e non necessariamente cooperativa) delle politiche fiscali e monetarie.Anche se gli investitori continuerebbero probabilmente a tener conto della rete di sicurezza della BCE per un certo lasso di tempo nello scommettere sulla massima divergenza dei rendimenti, ciò dovrebbe gradualmente svanire a favore di un approccio più tradizionale in cui si concentreranno nuovamente sulle specifiche caratteristiche economiche e finanziarie degli emittenti sovrani. Il ripristino della credibilità del quadro normativo ridurrebbe anche il rischio che gli investitori generino equilibri a macchia di leopardo, basati su aspettative errate o instabili riguardo alla risposta dell’UE a nuovi episodi di stress economico o finanziario.
  • Infine, le norme che consentono un aumento della spesa per investimenti, collegato alle riforme, dovrebbero avere ricadute positive anche sulle aspettative di crescita economica nel tempo. Da un punto di vista settoriale, dovrebbero beneficiarne anche le attività legate ai nuovi beni pubblici dell’UE e agli obiettivi dei programmi di investimento (come l’ambiente, la sovranità e la difesa).
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Pascal Blanqué

Group Chief investment officer
Amundi

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