Troppo pessimismo sull’Europa, bund torneranno ad avere rendimenti positivi

Dopo la crisi finanziaria di 10 anni fa, gli investitori sono portati ad aspettarsi anche l’imponderabile.

Crediamo ancora fermamente che i fondamentali macroeconomici tendano alla fine a prevalere e siano il fattore chiave che determina le valutazioni. Quindi, pur essendo possibile che i rendimenti dei bund tedeschi scendano ulteriormente, la nostra opinione è che essi riflettano troppo pessimismo e non siano in linea con fattori macro chiave di lungo termine. A nostro avviso il convergere di una serie di fattori – molti dei quali non direttamente collegati ai fondamentali domestici – ha portato i bund tedeschi a diventare una sorta di parafulmine per le ansie dei mercati. Questi comprendono (tra gli altri):

• l’escalation delle tensioni commerciali globali (i paesi dell’eurozona hanno un alto grado di apertura commerciale)
• il rally dei rendimenti dei Treasury (più di 100 punti base dal recente picco del novembre 2018)
• le crescenti paure di un “no deal” sul versante Brexit
• le preoccupazioni nei confronti dell’Italia in termini di debito e gestione fiscale
• l’inerzia delle aspettative di inflazione

Il contesto dei fondamentali

Dopo un secondo semestre del 2018 molto debole, la crescita è migliorata sia in Germania che nell’eurozona ed è andata oltre le aspettative del mercato, anche grazie all’attenuarsi dell’impatto negativo di fattori legati ad alcuni settori specifici, come quello delle auto. I dati dei sondaggi forward-looking sono migliorati e hanno sperimentato un rimbalzo dopo il livello minimo raggiunto a gennaio. I driver di crescita interni rimangono solidi nella maggior parte dei paesi della zona euro, Germania compresa, e finora si sono dimostrati resilienti alla lunga debolezza del settore manifatturiero. Il mercato del lavoro, in particolare, rimane in salute, con una buona crescita dei redditi che sostiene i consumi privati. Guardando sia ai dati reali che agli indicatori di lungo periodo, ci aspettiamo per quest’anno una crescita nell’eurozona intorno all’1%. Si tratta di un dato non straordinario, ma solo leggermente inferiore all’1,3% previsto dalle stime sul tasso potenziale di crescita annuale della regione. Ed è comunque abbastanza forte da darci la sensazione che i timori di recessione siano esagerati.

Inoltre, la Banca Centrale Europea ha affermato la sua volontà di sostenere la ripresa con politiche monetarie accomodanti e resta pronta a intervenire se dovessero emergere rischi di flessione significativi.

La view di Western Asset

Pur restando attenti ai venti contrari provenienti dall’esterno, in particolare alla potenziale escalation delle tensioni commerciali globali, riteniamo che gli investitori siano troppo pessimisti riguardo alle prospettive di crescita sia per la zona euro sia a livello globale. In assenza di un significativo peggioramento delle tensioni commerciali, o di una decisa frenata dell’economia statunitense o cinese nel prossimo semestre, riteniamo che il livello dei rendimenti dei titoli dei mercati sviluppati rifletta un pessimismo eccessivo, e che all’interno di questo universo, i bund tedeschi siano i più sopravvalutati.

I rendimenti dei bund tedeschi erano superiori allo 0,5% fino a ottobre dello scorso anno, in un periodo in cui l’economia tedesca si stava contraendo. Se la nostra previsione di base di una crescita globale solida, seppur non spettacolare, si dimostrerà corretta, riteniamo che i rendimenti dei bund dovrebbero nuovamente tornare in territorio positivo con un rendimento almeno pari allo 0,2% raggiunto a fine 2018.

Gordon Brown – Portfolio Manager – Western Asset Management (Legg Mason)