Corsa contro la recessione: come mantenere in carreggiata i portafogli

Riteniamo che una lieve recessione nel 2025 sia lo scenario di base per l’economia statunitense e globale. Ciò significa che siamo nella fase finale dell’espansione, ma è ancora troppo presto perché gli investitori si posizionino in modo aggressivo per uno scenario di risk-off. Storicamente, infatti, i mercati azionari sono cresciuti fino a due mesi prima dell’inizio della recessione. Sebbene l’economia sia probabilmente nella fase finale, l’attuale contesto macro giustifica un buon livello di esposizione al rischio.

Alcuni dei migliori indicatori anticipatori delle condizioni future del mercato del lavoro statunitense si sono indeboliti, tra cui il numero di posti di lavoro disponibili e il tasso di dimissioni volontarie. Prevediamo che la disoccupazione aumenterà nei prossimi trimestri, pesando sulla crescita complessiva.

L’inflazione core complessiva si sta avvicinando all’obiettivo del 2% della Fed su base trimestrale annualizzata grazie a diverse dinamiche. In primo luogo, la politica restrittiva ha allentato la pressione sul mercato del lavoro. L’inflazione salariale ha raggiunto un picco di circa il 6% annualizzato ed è ora scesa a circa il 4%, determinando una diminuzione dei prezzi dei servizi core.

In secondo luogo, sebbene l’inflazione nel comparto immobiliare continui a correre a un ritmo superiore all’obiettivo, si è moderata sostanzialmente nel corso di quest’anno e i principali indicatori segnalano ulteriori miglioramenti. Infine, la crescita globale si è complessivamente attenuata, con un’espansione in Europa di circa lo 0,5% su base annua e la Cina che ha registrato la crescita più debole dagli anni ’90 (escludendo il periodo di lockdown durante il Covid).

Con la crescita in calo, l’inflazione vicina all’obiettivo e il rischio di recessione in aumento, è ragionevole che la Fed abbia iniziato a tagliare i tassi di interesse. Tuttavia, i mercati potrebbero essere troppo ottimisti sui futuri tagli.

I funzionari della Fed hanno indicato la preferenza ad agire in modo costante, il che significa che probabilmente procederanno con tagli di 25 punti base a ogni riunione, pur mantenendo la possibilità di accelerare o sospendere i tagli. In questo modo si ha il tempo di valutare l’impatto dei tagli dei tassi mentre la banca centrale si muove verso un orientamento neutrale della politica con tassi intorno al 3,25%-3,50%. Ci aspettiamo che la Fed torni su questo livello a metà del prossimo anno.

Azionario

Finora le azioni hanno registrato forti guadagni nel 2024 grazie alla tenuta dell’economia all’inizio dell’anno e alla solidità degli utili societari. Tuttavia, la volatilità è aumentata durante l’estate a causa dell’indebolimento dei dati economici. Allo stesso tempo, le valutazioni sono diventate meno favorevoli e i tassi d’interesse rimangono relativamente alti. Nel complesso, questi fattori ci inducono a rimanere neutrali nei confronti dei mercati azionari globali.

Nella maggior parte dei casi, privilegiamo i segmenti di maggiore qualità, orientandoci verso i settori e le regioni geografiche che offrono vantaggi sia dal punto di vista delle valutazioni che dei fondamentali. Allo stesso modo, siamo meno positivi sulle aree maggiormente sensibili all’economia o ai tassi di interesse.

A livello geografico, riteniamo che le azioni USA offrano la migliore combinazione di caratteristiche difensive e opportunità di crescita. I trend di crescita dell’intelligenza artificiale rimangono un forte driver strutturale per gli Stati Uniti (anche se i prezzi dei titoli tecnologici sono diminuiti). Negli Stati Uniti preferiamo le large cap alle small cap (che tendono a non performare altrettanto bene quando la crescita economica rallenta) e riteniamo che sia opportuno concentrarsi su settori difensivi come i dividend grower e le infrastrutture.

Al di fuori degli Stati Uniti, per gli investitori con una maggiore tolleranza al rischio, vediamo opportunità in alcuni mercati emergenti come il Brasile (che dovrebbe anche beneficiare dell’accelerazione dell’IA).

Obbligazionario

Riteniamo che sia il contesto macroeconomico sia i fondamentali di mercato favoriscano gli investimenti nel reddito fisso. L’inflazione continua a ridursi lentamente nella maggior parte delle aree del mondo e la Fed si è finalmente unita alle altre banche centrali nel ridurre i tassi di interesse, il che dovrebbe favorire il mercato obbligazionario globale.

Non prevediamo un calo drastico dei tassi nel corso del prossimo anno, ma riteniamo che i rendimenti dovrebbero diminuire in misura modesta nel corso del 2025. Anche se i tassi dovessero rimanere elevati, i rendimenti attuali offrono ancora un reddito interessante.

In questo contesto, riteniamo opportuno adottare una duration generalmente neutrale.

A questo punto, riteniamo che i mercati abbiano per lo più prezzato il calo dei tassi d’interesse, il che ci porta a non allungare la duration, tranne che per le obbligazioni municipali.

Con l’evolversi del contesto dei tassi d’interesse, riteniamo che (a parità di condizioni) il debito a tasso variabile sia meno interessante di quello a tasso fisso. I prestiti ampiamente sindacati hanno storicamente ottenuto buoni risultati nei cicli di riduzione dei tassi della Fed, ma al momento privilegiamo l’high yield, dove gli investitori possono ancora ottenere tassi fissi relativamente elevati. In particolare, ci concentriamo sulle aree high yield di qualità superiore (BB/B), che dovrebbero resistere relativamente bene in un contesto di rallentamento della crescita economica. Ci piacciono anche gli asset cartolarizzati, che offrono valutazioni interessanti nelle aree di mercato dei titoli garantiti da asset e i titoli garantiti da ipoteca commerciale.