L’impatto del tech tantrum sulle valutazioni dei corporate bond USA

Team Retail Fixed Income - M&G Investments - 23/04/2018 16:52:39 (updated 02/09/2019 11:44:12)

Si può affermare che negli ultimi tempi i mercati siano divenuti più vivaci. Un settore in particolare, quello della tecnologia, è stato l’epicentro della ripresa della volatilità sui mercati.

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All’interno del mercato high yield USA, il settore della tecnologia è quello che si è indebolito di più rispetto al comparto high yield statunitense nel suo complesso. A causa dei bilanci caratterizzati da un uso più accentuato della leva finanziaria, i bond high yield tendono ad essere più sensibili agli avvenimenti negativi che interessano uno specifico settore.

Il grafico qui di seguito mostra l’aumento dello spread dei bond HY USA del settore tecnologia rispetto al mercato high yield statunitense nel suo complesso. Il differenziale negli spread di credito, seppure ancora negativo, si è ridotto passando da -115 bps di inizio dicembre a -81 bps. Tracciare un parallelo con il sell-off dei titoli azionari tech – che dipendeva dalle preoccupazioni per la privacy degli utenti – sarebbe una conclusione affrettata.

Il settore tech high yield ha vissuto molti episodi idiosincratici, dalle revisioni strategiche (Dell) ai colloqui sull’M&A (NXP), passando a risultati più deboli del previsto (Veritas) e ai declassamenti del rating (Lexmark), per citarne solo alcuni. Nonostante la recente debolezza, gli spread del segmento tech americano ad alto rendimento continuano ad essere rigidi rispetto al mercato americano high yield su un periodo di 3 anni.

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Benché un’escalation delle controversie commerciali rimanga un rischio di coda, la Cina continua ad essere un mercato importante per molte multinazionali del settore tecnologico. Questo, sia perché in Cina si producono le componenti dei prodotti, sia per le prospettive di guadagno che offre il Paese (ad esempio, il 30% del fatturato di Apple proviene dalla Cina). Pertanto, non sarebbe stato azzardato pensare che gli spread del credito degli emittenti di titoli tech investment grade avrebbero sottoperformato rispetto al mercato dei corporate bond IG nel suo complesso nel periodo recente.

In realtà, è avvenuto l’opposto. In quest’ultimo periodo di volatilità il comparto dei titoli tech investment grade statunitensi ha superato la performance dell’indice Investment Grade USA, passando da una deviazione standard di poco conto (basata sui livelli storici degli spread) all’inizio del 2018 alla media mobile su 3 anni.

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I movimenti sorprendenti dei prezzi nel settore tecnologico Investment Grade degli Stati Uniti si spiegano guardando ai principali emittenti di obbligazioni societarie. Il settore tecnologico è dominato da Apple, Microsoft e Oracle, tre importanti nomi che contano per circa 250 miliardi di dollari di debito, pari al 41% dell’indice tecnologico. Si tratta di società con rating elevati, che dispongono di ingenti saldi di cassa per gestire il proprio debito. Di conseguenza, questi nomi di spicco sono riusciti a rimanere resilienti di fronte alla crescente avversione al rischio che ha colpito il mercato del credito nel suo complesso.

Se nel breve-medio periodo una forte liquidità rassicura gli investitori, le implicazioni a lungo termine sono più difficili da cogliere. Da un lato, il settore deve superare alcune questioni quali normative più severe in materia di dati, riforme della tassazione digitale e dazi, con un impatto per ora difficile da quantificare. D’altra parte, le modifiche della legge fiscale di Trump, introdotte lo scorso dicembre, dovrebbero rassicurare chi investe nel credito corporate USA in quanto la maggiore liquidità risultante potrà essere impiegata per ridurre l’ammontare del debito, se necessario.

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Come sempre, deve essere analizzato il profilo di credito di ciascuna singola azienda per valutare se tali rischi a lungo termine siano adeguatamente riflessi nello spread. Mentre i mercati azionari hanno reagito bruscamente e rivalutato il potenziale di crescita delle aziende tech, i mercati del credito non sembrano esserne troppo preoccupati.