È arrivata la primavera per le small-cap statunitensi?

Da qualche tempo sosteniamo l’idea che un cambiamento di regime basato sulla capitalizzazione di mercato sia dietro l’angolo. La nostra tesi è stata che le small-cap, che per più di dieci anni si son mosse nella scia delle large-cap, dovrebbero riprendere la leadership sul piano della performance, una posizione storicamente più tradizionale.

Abbiamo anche mostrato che in base alla nostra metrica di valutazione preferita dell’indice, vale a dire il rapporto tra il valore d’impresa e gli utili al lordo degli interessi e delle imposte (EV/EBIT), le valutazioni delle small-cap rispetto a quelle delle large-cap sono vicine al livello più basso degli ultimi 25 anni. Inoltre il total return annuale medio su tre anni per il Russell 2000 Index al 30/4/24 era -3,2%, e il rendimento su tre anni dell’indice di small-cap è stato negativo solo sei volte, dal suo lancio nel 1979, più di 40 anni fa. Infine, ad aprile 2024 il Russell 2000 era inferiore del -16,2% al picco precedente del novembre 2021.

Anche il movimento notevole delle small-cap, dall’ultimo minimo alla fine di ottobre 2023 fino alla fine del primo trimestre 2024, quando il Russell 2000 è salito del 30,7%, sovraperformando l’aumento del 28,9% del Russell 1000, non ha contribuito molto a modificare la storia di sottoperformance cronica delle small-cap. Ovviamente non ha aiutato la posizione del Russell 2000, rimasto indietro rispetto al Russell 1000 nel primo trimestre 2024, con un rialzo del 5,2% rispetto al 10,3% dell’indice di large-cap, per il quale ancora una volta sono state in testa le mega-cap che costituiscono il gruppo delle Magnifiche 7.

Nonostante le valutazioni relative attualmente convenienti, ci viene spesso chiesto cosa scatenerà una corsa duratura delle small-cap che porrà fine a questo periodo di sottoperformance relativa. La risposta secondo noi è che potrebbe essere l’evoluzione della storia degli utili che sta avvenendo nelle small-cap. In quanto gestori attivi di small-cap, siamo sempre stati convinti che nel breve termine l’andamento del mercato sia determinato da fattori psicologici, mentre nel lungo termine i fattori determinanti sono gli utili. L’anno passato gli utili delle small-cap sono stati deludenti, con un calo superiore al -10% nel 2023, a differenza di quelli decisamente positivi delle large-cap, con in testa le Magnifiche 7.

Per il resto di quest’anno, ci attendiamo che queste dinamiche comincino a invertirsi, cfon utili delle small-cap che dovrebbero continuare a riprendersi con una crescita del back-loading nel 2024 e nel 2025. Questa ripresa è chiaramente evidente nelle stime di crescita del reddito netto per le Magnifiche 7, il Russell 1000 (escl. le Magnifiche 7), e il Russell 2000 per il 2024 e il 2025, trasformando un elemento notevolmente sfavorevole per le small-cap in uno favorevole.

Come afferma volentieri il nostro amico Jim Furey di Furey Research, “Una valutazione relativa allettante può non essere una condizione sufficiente per un ciclo delle small-cap, ma è assolutamente necessaria.” Riteniamo che ciò possa applicarsi anche alla crescita degli utili. La nostra convinzione che i rendimenti del mercato azionario si allargheranno si basa sull’aspettativa che gli utili delle piccole capitali comincino ad accelerare nella seconda metà del 2024 e continuino nel 2025. Le prospettive di utile per molte small-cap rimangono promettenti e non riconosciute; ci riferiamo nello specifico alle imprese con fondamentali solidi, tra cui bassi livelli di debito, cash flow positivi e la capacità di trasferire l’aumento dei costi sui clienti in questo periodo di inflazione. Siamo convinti che in questo mercato una gestione attiva diventerà ancora più importante e che in ultima analisi gli utili saranno il propulsore dei rendimenti azionari delle singole società.