Nel 2019 i mercati “torneranno alla realtà”

Il 2018 è stato un anno deludente per gli investitori. Dopo i rendimenti eccezionali del 2017, il mercato probabilmente si era abituato ad un simile contesto. La buona notizia è che, nonostante l’attuale pessimismo sul ciclo economico, i fondamentali continuano ad essere buoni, ma i temi d’investimento stanno cambiando.

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La situazione economica globale sta passando dalla divergenza ciclica del 2018 ad un’economia trainata da due motori di crescita: Cina e Stati Uniti. L’andamento di queste due economie sarà davvero importante per la crescita economica del prossimo anno.

Al momento l’incertezza sulle prospettive macroeconomiche in Cina è elevata. L’allentamento delle condizioni finanziarie e monetarie dovrebbe tradursi in una crescita solida ma, dati gli elevati livelli di indebitamento delle società , si teme che la politica monetaria possa non essere così efficace come in passato. Anche i livelli di indebitamento rappresentano un limite all’ammontare delle azioni accomodanti che le autorità vorranno porre in essere per rendere possibile la ripresa economica. Avendo lavorato duramente per rallentare il ritmo dell’aumento del debito e contenere i rischi finanziari, non vorranno tornare indietro gonfiando la bolla del debito. Infatti, mirano ancora a trovare un equilibrio tra il mantenere la crescita e limitare le minacce finanziarie.

A nostro avviso, l’economia statunitense è destinata a rallentare, passando da una crescita ben al di sopra dei trend ad una crescita media standard entro la seconda metà del 2019, accompagnata da un graduale aumento dell’inflazione core. Se questa prospettiva dovesse concretizzarsi, la Fed potrebbe portare a termine le attuali proiezioni che vedono degli aumenti dei tassi per circa 50 punti base da qui a fine 2019, eventualità che potrebbe essere ben descritta come un ritorno ad una politica monetaria neutrale piuttosto che restrittiva.

Crescita ad un prezzo ragionevole

Dopo la fase di crescita globale sincronizzata avvenuta tra la fine del 2016 e l’inizio del 2018, l’economia globale ha perso un po’ di vigore. Secondo il nostro Nowcast – che misura l’attività economica in tempo reale – la crescita globale, che all’inizio del 2018 era ben al di sopra del trend, è ora di nuovo nel range medio degli ultimi cinque anni. Non è certo un disastro, e pensiamo che la probabilità di una recessione sia molto bassa. Questo significa piuttosto che, con l’avvicinarsi del 2019, il sistema economico stia ritornando nuovamente alla “realtà”.

Dove le valutazioni risultano interessanti, esistono opportunità di ‘crescita a prezzi ragionevoli’. Preferiamo farlo investendo nel mercato azionario globale piuttosto che nel debito corporate globale, anche se pensiamo che il mercato del debito corporate sia diventato leggermente più interessante. Le valutazioni attuali ci suggeriscono di concentrare il nostro budget di rischio tattico sul mercato azionario asiatico e sui mercati emergenti. Per quanto riguarda i portafogli multi-asset, pensiamo che alcuni titoli governativi americani siano interessanti, soprattutto rispetto ai titoli governativi europei.

Gli asset considerati sicuri, lo sono davvero?

Quest’anno le tradizionali convinzioni sugli asset considerati sicuri non hanno funzionato. Tra le principali asset class, solo il mercato azionario americano ed il dollaro hanno guadagnato nel 2018. Le altre asset class hanno avuto un andamento piatto o negativo . Persino gli strumenti tradizionali di diversificazione del portafoglio hanno avuto performance non soddisfacenti, il che significa che le tipiche fonti di protezione del portafoglio sono risultate inefficaci.

Quest’anno abbiamo assistito ad un significativo re-pricing delle obbligazioni americane. Il premio al rischio delle obbligazioni governative americane – misurato dal rendimento futuro legato al possesso di obbligazioni rispetto al cash – è aumentato nel corso dell’anno ed è ora leggermente positivo e riteniamo che, attualmente, le obbligazioni americane short duration offrano interessanti rendimenti prospettici risk-adjusted. Al di fuori degli Stati Uniti, il premio al rischio sui titoli governativi a livello globale è ancora negativo.

Dal punto di vista dell’asset allocation, i nostri portafogli dovrebbero riflettere questo cambiamento nelle opportunità di mercato. Nel complesso, siamo ancora propensi ad avere una duration sottopesata a livello globale ma, rispetto alla nostra posizione dello scorso anno, dovremmo vedere un incremento della duration complessiva del nostro portafoglio. Per quanto riguarda i tassi globali, abbiamo una preferenza per i treasury americani e privilegiamo la parte short e quella centrale della curva. In termini relativi preferiamo nettamente i treasury americani molto più interessanti rispetto ai bund tedeschi molto cari.

Vale la pena sottolineare che saranno presenti dei rischi, come ad esempio un eventuale incremento dei trend inflazionistici o la possibilità che il mercato inizi a stimare una maggior inflazione. Anche se questo non è, a nostro avviso, lo scenario più probabile, lo dobbiamo comunque monitorare attentamente e non possiamo certamente escluderlo.

L’importanza della resilienza del portafoglio

Probabilmente le questioni macroeconomiche e politiche avranno un impatto significativo sull’azione dei mercati in futuro. In questo contesto difficile, gli investitori devono costruire un portafoglio resiliente.

Considerando i tassi americani short duration ed il credito americano short duration, notiamo come, molte asset class tradizionalmente percepite come “beni rifugio” offrono un carry più alto rispetto agli anni precedenti. Questo cambiamento di pricing ci permette di costruire la resilienza del portafoglio, aggiungendo all’interno dei nostri portafogli multi-asset alcune classi obbligazionarie che assorbono gli shock e diversificano: riteniamo che questa sia una buona copertura nel caso in cui il panorama macroeconomico diventi meno favorevole di quanto atteso.

Joseph Little – Global Chief Strategist, Global Asset Management – HSBC