Non tutta la crescita è uguale

A fronte di un’inflazione elevata, a cui si aggiungono il più rapido aumento dei tassi d’interesse in quasi 40 anni e dalla maggiore avversione degli investitori al rischio, i mercati sono cambiati radicalmente nel corso dell’ultimo anno. I titoli growth sono stati particolarmente vulnerabili a causa del deterioramento del mercato. Vi è da considerare poi il “vantaggio competitivo difensivo” che distingue le società di qualità, che è solitamente accompagnato da un potere di determinazione dei prezzi per combattere l’inflazione. Altrettanto importanti in periodi di inflazione sono le ripercussioni del rapido aumento dei tassi di interesse sul costo del capitale e del finanziamento. Si tratta di un bivio per i mercati azionari, poiché riteniamo che il rapido aumento del costo del capitale possa separare il grano dal loglio per gli anni a venire.

Se si considera l’andamento del mercato azionario, è possibile che ciò sia già avvenuto, vista la disparità di reazione dei titoli growth all’aumento dei tassi d’interesse. Molte società di crescita nella fase iniziale, come quelle prevalenti in settori innovativi e giovani come tecnologia, internet e biotecnologie, sono semplicemente crollate. Se da un lato tali investimenti possono essere interessanti, dall’altro sono spesso in perdita – un fatto che poteva non essere importante in passato, ma che lo è oggi.

Nell’ultimo anno il costo del capitale non è stato al centro dell’attenzione. Le notizie si sono piuttosto concentrate sulla riduzione delle valutazioni dei titoli growth. Gli investitori potrebbero essere tentati di dire che “è tutto nel prezzo” o che “stanno riacquistando quelle storie di crescita entusiasmanti”. Ma ciò non risponde alla domanda su quale impatto avrà l’aumento del costo del capitale sul futuro andamento del business. Per gli investitori orientati alla crescita a lungo termine come noi, la domanda più rilevante oggi è: quale livello di crescita le imprese possono aspettarsi ora con un aumento così marcato dei costi di finanziamento? È qui che la differenza in termini di qualità potrebbe determinare spaccature più durature e profonde negli investimenti growth rispetto a quanto attualmente contemplato dagli investitori. A differenza dell’ultimo decennio, finanziare la crescita di una società è diventato molto più difficile – al punto che alcune società giovani e in fase iniziale hanno già dovuto ridimensionare le proprie ambizioni di crescita e ridurre i costi.

Klarna, società svedese che offre pagamenti rateali online di tipo BNPL e pioniere del credito, è un esempio di questo tipo. Le sue perdite sono quadruplicate nel 1° semestre 2022 e la valutazione del private equity è scesa da 46 miliardi di dollari USA a giugno 2021 a 6,7 miliardi di dollari USA a giugno 20222. Di conseguenza, ha annunciato un piano di riduzione del 10% del personale per controllare i costi e una lenta crescita per aumentare la redditività3.

Per contro, le società quality growth in cui investiamo non devono ridimensionare le proprie ambizioni di crescita. È vero il contrario. La redditività e il free cash flow elevati alimentano la loro crescita, rendendo la crescita e la redditività una proposta di valore che va di pari passo. Le ripercussioni di un aumento del costo del capitale sulle società di crescita più giovani rispetto a quelle più consolidate possono essere meglio descritte come una selezione “darwiniana”: è la sopravvivenza del più forte quando i tempi sono difficili. Le società resilienti tendono ad avere dimensioni significative, capitalizzazione di mercato e forza di finanziamento. Di conseguenza, durante una crisi tendiamo a osservare che queste società si rafforzano, mentre quelle con dati finanziari deboli si indeboliscono.

Riteniamo che investire in società quality growth rappresenti una solida scelta d’investimento a seguito della contrazione delle valutazioni registrata nel 2022. Grazie a solidi flussi di cassa disponibili e bilanci solidi, le società quality growth possono continuare a crescere senza essere disturbate dalla volatilità dei mercati, da un marcato aumento del costo del capitale o da un ciclo economico instabile. Le società che dipendono dai mercati dei capitali per il finanziamento possono essere vittime del costo ricorrente del capitale e del deterioramento del contesto di finanziamento per gli anni a venire. Ciò rafforza la nostra convinzione che la crescita basata sull’interesse composto sia la base per una performance di lungo periodo.