Natixis IM: FED, 25 o 50 punti base, cosa cambia veramente? Tre spiegazioni

Mentre la Fed inizia il suo attesissimo meeting, l’unica questione in discussione è l’entità del primo taglio. Mentre la rilevazione dell’IPC di agosto, leggermente più calda, sembra aver messo fine alle aspettative di un taglio di 50 punti base per dare il via al ciclo di allentamento, i dettagli dell’IPC e dell’IPP di agosto indicano un’altra indicazione PCE core favorevole a fine mese e una serie di commenti che citano ex membri dello staff, presidenti e governatori della Fed hanno riaperto la porta a un taglio di 50 punti base. L’attenzione miope su 25 e 50 è importante solo per le prospettive a breve termine. Il punto più importante è che la Fed sta cercando esplicitamente di stabilizzare le condizioni mentre ricalibra la politica verso la neutralità. Ma con i mercati che ora quotano il 70% di probabilità per un taglio di 50 punti base, ci aspettiamo che la Fed convalidi questa valutazione con la sua decisione di mercoledì per una serie di motivi.

Innanzitutto, l’equilibrio dei rischi si è spostato e i rischi per l’inflazione sono spostati verso il basso, mentre i rischi per la disoccupazione sono spostati verso l’alto. In altre parole, i rischi al rialzo per la disoccupazione sono molto più elevati di quelli per l’inflazione. Negli ultimi tre mesi il PCE core è rimasto solidamente al di sotto dell’obiettivo del 2% fissato dalla Fed. Con il costo unitario del lavoro che non è praticamente cresciuto nell’ultimo anno, non c’è alcun segno di impulsi inflazionistici nell’economia. I progressi sul fronte dell’inflazione sono di per sé una prova sufficiente per iniziare a ricalibrare la politica. Nel frattempo, i dati sul mercato del lavoro si sono ulteriormente ammorbiditi dopo la dichiarazione di Powell di pieno sostegno ai mercati del lavoro nel suo discorso di Jackson Hole, poco meno di un mese fa. Inoltre, le prospettive di crescita in generale sembrano destinate a ridursi ulteriormente nei prossimi mesi, poiché i redditi aggregati si raffreddano e c’è poco spazio per un’ulteriore compressione dei tassi di risparmio per sostenere i consumi, l’edilizia abitativa rimane nel limbo e gli investimenti fissi non residenziali probabilmente si indeboliscono. Tutto ciò aumenta il rischio di un ulteriore rialzo della disoccupazione. L’inflazione è un problema di ieri e la Fed, e in particolare Powell, sono concentrati sul lato lavorativo del mandato.

In secondo luogo, mentre la crescita rimane per ora resistente, la politica è stata meccanicamente restrittiva in quanto i tassi reali sono aumentati con il rapido raffreddamento dell’inflazione. I tassi reali sono ora al livello più restrittivo proprio nel momento in cui aumentano i rischi di disoccupazione. Secondo la gamma di stime della Fed stessa sulla neutralità, la politica è in territorio restrittivo di 200-300 punti base. L’entità e il ritmo del cambiamento dipendono da quanto è restrittiva la politica quando la Fed inizia la ricalibrazione. Tagli di 25 punti base per meeting, nell’attuale contesto, rischiano di provocare ulteriori danni collaterali al lato del lavoro del mandato. La Fed è in fondo un’entità di gestione del rischio e, dati i rischi non lineari che esistono in relazione alla disoccupazione, la strada più prudente per mitigare tali rischi è quella dei tagli anticipati.

Infine, mentre un ritornello comune nei mercati è che una mossa di 50 punti base spaventerebbe i player, in quanto suggerirebbe che la Fed sa qualcosa che il resto di noi non sa, è solo un riflesso di quanto la politica sia attualmente in territorio restrittivo in un contesto che ha già visto il tasso di disoccupazione spuntare al di sopra delle stime della Fed per la fine dell’anno e l’inflazione solidamente al di sotto delle sue stime. Il problema di comunicazione maggiore è rappresentato dal fatto che il prezzo di mercato attuale è di soli 25 punti percentuali. Se non si riuscisse a raggiungere i 50 punti base, si otterrebbe in sostanza un inasprimento delle condizioni finanziarie, spingendo i tassi al rialzo proprio nel momento in cui la Fed sta avviando il suo ciclo di allentamento. Inoltre, 25 punti base porrebbero maggiore attenzione alla SEP e al grafico a punti. Con il potenziale secondo molti di 100 punti base di allentamento entro la fine dell’anno con solo 2 riunioni rimanenti. Se la Fed prevede di tagliare di 50 punti base almeno una volta entro la fine dell’anno, ci si chiede perché non lo faccia prima. E questo problema di comunicazione alimenterebbe probabilmente i timori di un ulteriore ritardo della Fed.

Powell ha dimostrato di essere chiaramente in sintonia con entrambi i lati del doppio mandato e il suo curriculum dimostra che non ha paura di cambiare politica, e di farlo in modo aggressivo e deciso, quando i dati lo richiedono. Ora si concentra esplicitamente sulla prevenzione di un ulteriore e indesiderato raffreddamento delle condizioni del mercato del lavoro. E se i mercati sembrano aver dimenticato questa promessa, Powell non l’ha certo dimenticata. Da quella dichiarazione, quasi tutti i mercati del lavoro hanno registrato sorprese al ribasso, proprio in quel modo indesiderato. Sebbene negli ultimi anni Powell si sia apparentemente concentrato sulla creazione di un consenso, vista la mancanza di dissensi, ci aspettiamo che Powell spinga per un taglio di 50 punti base per dimostrare esplicitamente il desiderio della Fed di stabilizzare le condizioni del mercato del lavoro. Con pochi sostenitori che si oppongono alle ragioni del presidente, ci aspettiamo che il resto dei membri votanti si allinei.