J. SAFRA SARASIN – Mercati emergenti – Le obbligazioni in valuta locale continuano a essere interessanti

Mali Chivakul, Emerging Markets Economist di J. Safra Sarasin - 21/10/2025 09:46:26

Le obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti continuano a sovraperformare la maggior parte delle asset class del reddito fisso in dollari USA, con un guadagno del 15,4% da inizio anno. I rendimenti totali in valuta locale hanno contribuito per circa l’8%, mentre quelli in valuta estera per circa il 7%. I Paesi dell’America Latina hanno registrato le migliori performance: Brasile, Messico e Colombia con rendimenti da inizio anno compresi tra il 25% e il 33%. Anche i paesi EMEA hanno registrato rendimenti robusti, mentre i paesi asiatici sono rimasti indietro.

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Per questi paesi con le migliori performance, circa la metà dei rendimenti è derivata dall’apprezzamento della valuta locale. Sebbene l’indebolimento del dollaro sia un tema comune, vi sono anche altre ragioni specifiche alla base della sovraperformance. Lo scorso dicembre il Brasileha risentito delle preoccupazioni fiscali, che hanno determinato un indebolimento del real brasiliano (BRL) e un aumento significativo dei rendimenti obbligazionari.

Da allora la situazione si è stabilizzata, poiché la banca centrale ha attuato una serie di aumenti dei tassi per contenere l’inflazione. L’ultima dichiarazione della banca centrale rimane restrittiva, suggerendo che i tagli dei tassi saranno probabilmente rinviati almeno fino alla fine dell’anno. Continuiamo a prevedere che l’elevato carry manterrà forte il BRL e che le aspettative di inflazione più basse in un contesto di rallentamento dell’economia sosterranno i rendimenti obbligazionari. Il rischio principale proviene dal lato fiscale, poiché le sorprese negative si manifestano solitamente nel quarto trimestre.

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Per il Messico, la debolezza dell’economia e l’inflazione moderata hanno indotto la banca centrale ad attuare una serie di tagli dei tassi, a vantaggio del mercato obbligazionario. Nella riunione di settembre, la banca centrale messicana ha indicato che la possibilità di ulteriori tagli rimane aperta. Continuiamo a prevedere un ulteriore allentamento a sostegno delle obbligazioni messicane. Tuttavia, il forte calo delle rimesse e le imminenti rinegoziazioni dell’USMCA potrebbero esercitare una pressione al ribasso sul MXN. Per la Colombia, la generosità fiscale e l’incertezza dei sondaggi per le prossime elezioni di maggio 2026 ci rendono più scettici sui prossimi sei mesi.

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Nell’area EMEA, due fattori dovrebbero continuare a sostenere le obbligazioni in valuta locale: l’ascesa dell’euro e le ricadute positive dello stimolo fiscale tedesco. Prevediamo che le valute dell’Europa centrale e orientale seguiranno da vicino l’andamento dell’euro. Rimaniamo ottimisti riguardo al Sudafrica e all’Ungheria poiché prevediamo che le rispettive banche centrali manterranno i tassi invariati fino al primo trimestre del 2026 e che la situazione fiscale a breve termine rimarrà stabile nonostante la vulnerabile traiettoria del debito.

Anche il potenziale cambiamento politico in Ungheria nell’aprile 2026 dovrebbe sostenere la valuta locale (HUF), mentre il miglioramento delle ragioni di scambio del Sudafrica dovrebbe continuare a sostenere il rand (ZAR). Anche il passaggio della Romania al consolidamento fiscale dovrebbe stabilizzare i rendimenti obbligazionari e rinviare il potenziale downgrade del rating, sebbene la sua valuta rimanga vulnerabile. Le promesse di consolidamento fiscale in Ungheria e Romania hanno recentemente stabilizzato i rendimenti obbligazionari.

I due paesi ad alto rendimento, l’India e l’Indonesia, non hanno registrato risultati positivi. La rupia indiana ha risentito dell’inaspettato aumento del 50% dei dazi statunitensi, che rimangono in vigore. Poiché il governo ha annunciato tagli fiscali per compensare l’impatto negativo dei dazi elevati, sono emerse preoccupazioni di natura fiscale che hanno determinato un aumento dei rendimenti obbligazionari.

La Banca centrale indiana dispone ancora di margine per ridurre il tasso di riferimento, il che potrebbe sostenere i tassi locali. Anche la rupia indonesiana ha perso valore quest’anno, poiché il nuovo governo Prabowo ha scoraggiato gli investitori con una serie di decisioni politiche inappropriate. Non prevediamo un cambiamento di sentiment nel breve termine.

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I rendimenti obbligazionari sono già molto contenuti nel resto dell’Asia e prevediamo rendimenti limitati dai cambi nei Paesi con surplus. Ciò deriva dalla nostra visione strutturale secondo cui le economie che presentano un surplus, come Corea, Malesia, Taiwan e Thailandia, dovrebbero continuare a registrare un graduale apprezzamento delle loro valute nel tempo. Prevediamo che lo yuan cinese si apprezzerà gradualmente a un ritmo molto più lento rispetto alle altre valute della regione.

In generale, prevediamo che l’indebolimento del dollaro e il rallentamento dell’attività commerciale ed economica sosterranno le obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti. Il ciclo dei mercati emergenti è più sensibile alle variazioni del commercio globale. Con il rallentamento del commercio previsto per il prossimo anno a causa dell’aumento dei dazi statunitensi e del contraccolpo derivante dall’anticipo di quest’anno, la crescita dei mercati emergenti ne risentirà.

Nella maggior parte dei mercati emergenti, l’andamento dell’inflazione dovrebbe consentire alle banche centrali di ridurre ulteriormente il tasso di riferimento. Da aprile i flussi verso questa asset class sono stati positivi. La quota di titoli di Stato in valuta locale detenuta da non residenti è rimasta sostanzialmente stabile o in calo nella maggior parte dei principali mercati emergenti.