Debito subordinato, i fattori tecnici restano robusti

Gennaio è stato un buon mese per i mercati del debito subordinato, nonostante la volatilità dei tassi d’interesse. Inizialmente, i dati robusti sull’occupazione negli Stati Uniti hanno messo sotto pressione i tassi d’interesse. La situazione però è migliorata nella seconda metà del mese, dopo la pubblicazione dell’indice dei prezzi al consumo negli Stati Uniti e nel Regno Unito migliore del previsto. Gli spread per le obbligazioni Additional Tier 1 (AT1) e convertibili contingenti (CoCo) sono scesi a 270 punti base (p.b.), ovvero vicini ai minimi storici. Gli spread di credito in generale si trovano a livelli relativamente ristretti rispetto ai livelli storici, ma il rendimento complessivo resta interessante, soprattutto se consideriamo gli ultimi 10 anni. Questi rendimenti significano che i fattori tecnici nei mercati del credito sono rimasti solidi. La seconda parte del mese è stata caratterizzata dalle prime decisioni della nuova amministrazione Trump. Per il momento sembra che i mercati in generale non ne abbiano risentito troppo. Inoltre, sulle obbligazioni subordinate finanziarie non ha gravato la vicenda DeepSeek.

Come abbiamo spiegato, gli spread nel mercato del credito restano intorno ai minimi storici. Per esempio, gli spread di credito AT1 sono vicino ai minimi storici di 270 p.b. oltre i titoli di Stato. Per quanto ciò sia probabilmente giustificato dai fondamentali, sappiamo che i mercati del credito tendono a essere ciclici. Invitiamo pertanto alla cautela. Inoltre, il rischio di estensione, che misura la percentuale di CoCo AT1 prezzati al valore perpetuo o di rimborso, in questo momento è del 6% circa. Quando le condizioni del mercato sono poco brillanti tende a salire al 100%, mentre quando le condizioni del mercato sono molto buone, come ora, la percentuale tende ad avvicinarsi allo zero, il segnale che le valutazioni sono ai minimi. Dal punto di vista del profilo di rischio e rendimento, crediamo che in questo momento ci siano più opportunità e valutazioni più interessanti nel segmento Tier 2 e nelle obbligazioni privilegiate finanziarie.

La stagione degli utili del 4° trimestre è iniziata molto bene per le banche: i primi risultati sono in linea o superiori alle stime di consensus, mentre gli indicatori di credito restano molto solidi. A parte gli utili, il tema delle fusioni e acquisizioni continua a caratterizzare il settore finanziario europeo. A nostro giudizio, l’accelerazione delle fusioni e delle acquisizioni nel settore dovrebbe essere un fattore positivo per il credito.

A gennaio ci sono state sei nuove emissioni di AT1 or Restricted Tier 1 Capital (RT1). Rappresentano circa 4,5 miliardi di dollari rispetto a una domanda di circa 21 miliardi di dollari. I fattori tecnici del mercato restano dunque assai robusti. Le emissioni dovrebbero essere un fattore tecnico positivo, con un’offerta netta limitata, trainate dal rifinanziamento dei titoli in scadenza e dai rimborsi imminenti.