LFDE – Effetto dazi sui portafogli: cautela e opportunità selettive nell’obbligazionario

Enguerrand Artaz - 03/04/2025 12:50:35

Alcuni avevano deriso l’espressione “Liberation day” trasformandola in “Demolition day”. Probabilmente non pensavano di avere ragione. L’aumento dei dazi annunciato da Donald Trump si colloca nella fascia alta delle aspettative più pessimistiche.

Quale impatto sui mercati?

La reazione dei mercati azionari a questi annunci è stata, logicamente, molto negativa. I futures, che si erano impennati sulla base di un’indiscrezione pubblicata dal Wall Street Journal che parlava di un aumento generalizzato dei dazi del 10% (che si è rivelata in parte vera, trattandosi del tasso minimo, ma molto incompleta), sono poi scesi bruscamente: -3,5% per l’S&P 500 future e il calo sta continuando questa mattina.

Parallelamente, il dollaro si è nettamente indebolito nei confronti dell’euro e dello yen e i tassi di interesse si sono ridotti significativamente. Quest’ultimo punto è degno di nota: i mercati sono in modalità “risk-off”. Ed è l’impatto negativo di questi tassi sulla crescita ad essere al centro dei timori, molto più dell’aumento dei prezzi a breve termine.

Quali sono le prospettive?

C’è un margine di negoziazione su questi dazi? La risposta sembra positiva, ma tali negoziati si svolgeranno con le tariffe già in vigore. Per questo motivo, più tempo richiederanno, maggiore sarà l’impatto negativo dei dazi. Sembra improbabile che saranno molti i Paesi a sfuggire alla soglia minima del +10%, senza dimenticare un significativo rischio di escalation . Alcuni Paesi potrebbero essere tentati di attuare misure di ritorsione, nonostante Trump abbia avvertito che, in tal caso, i dazi potrebbero aumentare ulteriormente . Per quanto possa sembrare sorprendente, i dazi imposti a ciascun Paese sono descritti come “scontati” (cioè, inferiori a quelli ipotizzati per i vari Paesi, secondo i nebulosi calcoli della Casa Bianca); ciò lascia spazio a ulteriori aumenti in caso di escalation.

In breve, questi primi annunci potrebbero allentare la situazione, ma ci vorrà del tempo. Gli sviluppi seguiranno certamente dinamiche specifiche per ogni paese e il rischio di un’escalation è significativo. Come avevamo previsto, questo “Liberation Day” rappresenta un progresso, ma l’incertezza persiste.

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Strategie di mercato: investire con cautela

Ogni giorno trascorso di applicazione dei dazi avrà un impatto negativo sulla crescita degli Stati Uniti, soprattutto in termini di consumi. Data la fragilità del consumatore medio americano e la sua avversione alla crescita dei prezzi dopo la fase inflazionistica degli ultimi anni, il trasferimento dei nuovi dazi sui prezzi al consumo è destinato ad avere un forte impatto sulla domanda. E se gli aumenti non verranno trasferiti ai consumatori, saranno i margini delle aziende a risentirne. In ogni caso, l’impatto sarà molto negativo e il rischio di recessione negli Stati Uniti sta diventando molto reale. Questa situazione peserà anche sulla crescita dei nostri partner commerciali.

Al momento, i mercati non sembrano ancora aver scontato questo scenario. L’S&P 500 si trova solo del 10% al di sotto dei massimi storici, con valutazioni e posizionamento che permangono elevati. Di conseguenza, il potenziale per un ulteriore de-risking appare significativo, soprattutto perché uno dei primi a essere colpito da questo “Liberation Day”, il consumatore americano, è stato anche il principale fattore di supporto per i mercati negli ultimi due anni. L’adozione di un atteggiamento prudente, sia in termini di esposizione azionaria che di stile, con un’enfasi sui titoli difensivi, appare una scelta appropriata.

In questo contesto, le azioni europee possono sovraperformare? Senz’altro, a fronte di un minore rischio di deleveraging, dovuto a un posizionamento ancora contenuto nell’asset class, valutazioni più convenienti e una pressione al ribasso sul dollaro, fattori che potrebbero rendere i titoli azionari statunitensi meno appetibili per gli investitori in euro. Tuttavia, in termini assoluti, non dobbiamo aspettarci una divergenza tra i due mercati: in uno scenario così negativo, il trend sarà ribassista per tutti i mercati.

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Quindi, verso quali asset class orientarsi? Escludendo l’High Yield e il credito statunitense, e considerando la liquidità e, forse, l’oro, il comparto obbligazionario si configura come la soluzione più interessante. Il rischio di un indebolimento della crescita globale derivante dagli attuali tassi dovrebbe continuare a esercitare una pressione sui rendimenti. Parallelamente, nel segmento del credito investment grade europeo, il rischio di un brusco allargamento degli spread è piuttosto limitato.