il tentativo americano di perseguire un modello di crescita basato su un eccesso di debito è destinato a fallire

Abbiamo probabilmente toccato il “picco” della guerra commerciale tra Cina e Stati Uniti ma pensare che il contesto internazionale possa tornare come prima è una pura illusione. Le ampie oscillazioni sugli indici dei mercati azionari segnalano che la psicologia di consenso è propensa a credere che il sistema possa passare facilmente da uno scenario a un altro senza danni. È abbastanza probabile che si cerchi di ridimensionare la tensione creata ma la direzione intrapresa è ormai irreversibile e il contesto è cambiato. Occorre inoltre considerare che i tempi con i quali si svolgono le trattative commerciali durano mesi se non anni e le soluzioni non saranno quindi così facili come si tende a far credere. Nel frattempo gli equilibri sui quali si è costruito il commercio globale e la globalizzazione dal 2000 in poi si stanno inesorabilmente sgretolando. Leggendo il documento “Foreign Trade Barriers”, pubblicato dall’amministrazione Usa, si comprende il punto di vista americano ma anche la complessità della trattativa e le difficoltà prospettiche. Appare abbastanza evidente che la parte più difficile da risolvere è quella che riguarda la Cina e l’Europa, mentre appare più facile un accordo con Messico, Canada e Giappone. È quindi probabile che i dazi possano essere in parte ridotti ma non verranno più rimossi completamente per molti anni.

Un New Deal al contrario

I mercati finanziari tendono a far credere che lo scenario di fondo non sia cambiato, che questi eventi siano solo transitori e che tutto tornerà come prima. Nella realtà siamo di fronte al più importante cambiamento strutturale globale di natura geopolitica, commerciale, economica e finanziaria dai tempi del New Deal. Il problema è che questo è un New Deal al contrario, dove l’economia Usa non ha più lo spazio fiscale per fare le politiche Keynesiane sostenute in questi anni ma non ha neppure l’intenzione di ridurre il debito, che serve a sostenere le bolle speculative finanziarie. I mercati continuano infatti a sperare che nessuna politica fiscale restrittiva sia attuabile. Si cerca quindi di contenere una potenziale crisi da debito introducendo una tassa sui consumi interni, sperando che possa fornire le risorse finanziarie per mantenere questo insostenibile status quo. I dazi commerciali sono sostanzialmente una forma di tassazione sui consumi globali ma in particolare su quelli americani, dato che i consumi Usa sono circa il 25% del Pil mondiale. Poiché gli Stati Uniti hanno basato la crescita degli ultimi vent’anni sui consumi interni a leva (finanziati), la domanda globale è stata trainata da questo modello esasperato di “consumi finanziati dal debito” che a lungo andare ha generato squilibri globali insostenibili. Gli Stati Uniti, per correggere tali squilibri, dovrebbero aumentare le imposte sui redditi, sul capitale e sulla Corporate America (che non paga tasse), procurando una riduzione della domanda interna e quindi una contrazione delle importazioni e del deficit estero, ma accettando anche una recessione come conseguenza. Essendo assolutamente impopolare aumentare le imposte e rimuovere i benefici fiscali alle grandi multinazionali Usa, così come anche procurare una recessione per rallentare i consumi a debito, si cerca di tassare i consumi esteri (derivanti dalle importazioni), facendo credere che tali imposte siano pagate da chi esporta verso gli Stati Uniti con pratiche commerciali “scorrette”. Il risultato che si otterrà è comunque una recessione o un forte rallentamento globale, ma in questo caso si cerca di trovare una causa esterna, un nemico da accusare, un problema procurato da terzi. Il modello americano basato su consumi illimitati sostenuti dal debito estero è in crisi da tempo, ma nessun governo americano vuole intervenire a correggerlo per evitare di prendersi la responsabilità di innescare una crisi economica e finanziaria. Meglio quindi trovare un capro espiatorio esterno (Cina o Europa) per quanto riguarda la crisi economica e interno (Fed) per quanto riguarda il rischio di una eventuale crisi finanziaria. Nel 2019 gli Stati Uniti avevano già in corso un altro 2008 ma, grazie al Covid, gli interventi fiscali e monetari lo hanno nascosto ma solo rinviato. La crisi del mercato interbancario del 2018 aveva fatto emergere tutto il credito speculativo nel settore del Commercial Real Estate, lo stesso settore che ha poi procurato i fallimenti bancari di due anni fa. Problemi subito contenuti con alcuni salvataggi ma mai risolti e in costante peggioramento. Attualmente circa 450 banche americane sono in crisi strutturale e la Fed fornisce costanti linee di credito per puntellare la situazione. Sebbene sia abbastanza evidente che nel frattempo tutto è peggiorato nel credito al Commercial Real Estate (4,5Tr di dollari), a tale settore si è ora aggiunto anche il Credito al Consumo (5,5 Tr di dollari), dove i tassi di insolvenza sono già ora ai livelli pre 2008 nonostante la piena occupazione. Non oso immaginare cosa potrebbe accadere in caso di aumento della disoccupazione.

L’amministrazione Trump crede di poter reggere una temporanea recessione procurata dalla guerra commerciale ed essere in grado di risollevare l’economia nella seconda metà del mandato presidenziale. Non credo che questo accadrà. L’incertezza globale procurata dal cambio di scenario in atto non sarà di breve periodo e questo inciderà per lungo tempo sull’economia internazionale. Un eventuale riposizionamento produttivo di quanto è stato localizzato in Cina non è una operazione che può completarsi in poco tempo, sempre che sia fattibile e in ogni caso i costi di tale operazione sarebbero colossali. Una eventuale recessione procurerà seri problemi al credito speculativo di cui è infarcito lo Shadow Banking System USA (12 Tr di dollari), accentuando le insolvenze, la contrazione del credito all’economia e procurando un peggioramento della crisi bancaria in corso. Ricordo che le grandi banche americane hanno rifiutato di applicare Basilea III per non far emergere le perdite immobilizzate nei bilanci, bilanci che “battono le stime” sempre più ridimensionate, ma che non sono credibili agli analisti più attenti. Credo che prima o poi la Fed di Powell verrà chiamata a testimoniare davanti al Congresso per non aver vigilato sui rischi finanziari di sistema e per essere stata formalmente sempre indipendente dalla politica ma poco indipendente da Wall Street. Infatti un ulteriore problema è che la Federal Reserve, da anni, serve ormai solo a fornire bail out a Wall Street e si è allineata al puntellamento di un sistema finanziario sempre esposto al massimo rischio, abbandonando di fatto il ruolo di vigilanza sui rischi finanziari. Lo scontro politico sulla Fed è appena iniziato. Ritenere quindi che in soli due anni si possa ristrutturare la Global Value Chain, risolvere gli strutturali problemi del debito pubblico e privato Usa, sanare lo Shadow Banking System americano, risolvere il contenzioso commerciale globale, procurare un aggiustamento del deficit estero americano senza una recessione e ripartire come se nulla fosse successo è pura fantasia.

Gli Stati Uniti credono di imporre al mondo quello che hanno imposto al Giappone negli anni Novanta

Nel frattempo Europa e Cina, nel mondo virtuale dei mercati finanziari, dovrebbero adottare il modello americano e diventare i trascinatori del ciclo mondiale, salvare gli Stati Uniti sottoscrivendo i Century Bonds, accettare una significativa svalutazione di dollaro ma continuare a canalizzare i flussi di capitale sugli asset finanziari americani. Tutto questo per salvaguardare il modello economico Usa basato su consumi finanziati dall’estero, esasperata finanza speculativa e paradiso fiscale per le grandi società quotate, che chiedono la protezione geopolitica americana per continuare a non pagare le tasse sui profitti prodotti all’estero. Credo sia molto difficile per i tedeschi diventare “americani” e non credo che la Cina voglia fare la fine del Giappone. Tutto quello che sta accadendo in questi mesi è infatti la fotocopia di quanto è già successo all’inizio degli anni 90, quando il Giappone era il principale esportatore mondiale e ci volevano 250 yen per acquistare un dollaro. Gli Stati Uniti iniziarono una guerra commerciale con il Giappone e lo costrinsero a spostare parte della produzione industriale in America e a rivalutare lo yen. Lo scoppio della bolla speculativa giapponese procurò una Balance Sheet Recession e una crisi economica. Nel corso degli anni 90 lo yen subì una rivalutazione del 150% contro dollaro e gli Stati Uniti obbligarono il Giappone a delocalizzare in Usa una significativa parte della produzione industriale per evitare i dazi. L’economia giapponese entrò in una fase di stagnazione strutturale e il governo giapponese, per contrastare la stagnazione, iniziò una politica fiscale espansiva costante supportata dal QE di Boj e da tassi d’interesse vicini allo zero. Tale politica fiscale spinse il debito pubblico al 240% del Pil senza mai stimolare veramente la crescita economica. La politica monetaria espansiva, la compressione dei tassi e il controllo del cambio contro dollaro, favorirono l’avvio di un gigantesco carry trade strutturale verso gli asset americani. Il sistema finanziario giapponese divenne il principale sottoscrittore di debito Usa e tutta la liquidità iniettata da Boj tramite il QE prese la direzione degli Stati Uniti. L’economia Usa vive quindi di QE “importato” dall’estero da oltre trent’anni e dal 2008 è stata supportata anche dal QE della Fed. Quando nel 2014 la Bce ha introdotto i tassi negativi, il meccanismo del carry trade si è allargato all’Europa, e buona parte della liquidità iniettata da Bce è servita a finanziare l’acquisto di asset USA. I tassi negativi di Boj e Bce hanno favorito quindi la colossale bolla speculativa sugli asset finanziari americani e hanno finanziato l’esplosione del leverage privato e del debito pubblico. In sostanza gli Stati Uniti stanno chiedendo al mondo di fare quello che ha fatto il Giappone trent’anni fa. Ma l’attuale cedimento di dollaro ed equity Usa è la conferma dell’inizio di un deflusso dei capitali forniti da investitori europei e giapponesi. Se questo dovesse continuare, il governo americano sarebbe pronto a introdurre un blocco all’uscita dei capitali, operazione peraltro prevista nel piano economico dettagliato di Stephen Miran, il capo dei consulenti economici della Casa Bianca. A questo punto è chiaro che gli Stati Uniti stanno cercando di ripetere con il mondo intero la stessa operazione che fecero con il Giappone negli anni 90: 1) rivalutazione contro dollaro, 2) spostamento produzione industriale in Usa, 3) finanziamento del debito Usa con carry trades in un regime di cambi fissi. Il problema è che tale meccanismo sottrae costantemente risorse ai paesi che lo accettano: il tuo risparmio interno deve sostenere l’economia americana e non la tua e quindi per sostenere la tua economia devi fare debito pubblico come i giapponesi. Un ulteriore problema, per chi accetta tale modello, è che il tuo risparmio interno deve rimanere elevato per finanziare sia il crescente debito Usa che l’espansione del tuo debito interno (come in Giappone). In questo modo i consumi devono rimanere contenuti, gli investimenti devono andare all’estero e l’economia non può crescere più di tanto. L’esperienza giapponese conferma tutto questo. Chiedere a Cina ed Europa di diventare “giapponesi” è abbastanza complicato. La Cina non è disposta ad “esportare” crescita in Usa e l’Europa non reggerebbe per molto tempo una stagnazione giapponese senza avere un rischio di tenuta dell’Euro. In ogni caso, il mondo finanzia già gli Stati Uniti in modo significativo ma, alla luce della crisi del modello americano, tale finanziamento non basta mai e se ne richiede ancora di più. Rimane da vedere se tutti sono disponibili ad accettare una “Japanisation” per sostenere un modello economico che ormai richiede il monopolio delle risorse finanziarie mondiali. Questo sarebbe il vero obbiettivo per il quale è iniziata la guerra commerciale: accentuare il monopolio sulle risorse finanziarie mondiali per finanziare un debito Usa che non può fermarsi.

E’ iniziata una crisi strutturale dell’attuale ordine economico mondiale

È abbastanza evidente che siamo all’inizio di una crisi strutturale dell’ordine mondiale, perché nessuno è disposto ad accettare la “Japanisation” del proprio sistema. È quindi probabile che il tentativo americano di “salvare” il proprio modello economico sia destinato a fallire e questo porterà gli Usa ad una crisi economica, sociale e finanziaria. Non credo che ci vorrà molto tempo per assistere a tali accadimenti, dato che l’attuale amministrazione Usa ha bisogno di ottenere risultati immediati dallo scontro diretto e non ha molto tempo a disposizione per correggere gli attuali squilibri interni. Il meccanismo è quindi in accelerazione e nulla sarà più come prima. L’asset allocation del Global Strategy Fund si posiziona quindi per navigare nella più difficile e tormentata fase di ristrutturazione del sistema globale, che procurerà alta volatilità, disordine sui mercati valutari e compressione delle valutazioni dei mercati azionari. Il mondo occidentale entra in questa nuova era con gli asset finanziari posizionati sui massimi e quindi estremamente vulnerabili ai contrasti geoeconomici appena iniziati. I mercati emergenti e la Cina hanno già pagato il conto della supremazia finanziaria americana e possono quindi emergere dal disordine in arrivo come l’area di futura ripartenza del ciclo. Rimaniamo comunque particolarmente negativi sulle prospettive del dollaro e sulle capacità di ripresa duratura dei mercati azionari, l’Oro continuerà il rialzo per i motivi strutturali analizzati e i tassi sono destinati a scendere ovunque per cercare di contrastare un rischio recessivo sempre più concreto. I dati macroeconomici continueranno a essere manipolati per non far emergere la reale situazione di crisi in cui il sistema si trova da tempo, in ogni caso, l’andamento dei profitti delle società quotate non potrà nascondere la realtà.