Possibile punto di svolta per l’azionario Value

La mancanza di pressioni inflattive in Europa e negli Stati Uniti, nonostante dati macroeconomici solidi su entrambe le sponde dell’Atlantico e contesti di quasi piena occupazione in Germania e negli USA, ha tenuto i rendimenti obbligazionari su livelli piuttosto depressi.

La conseguenza diretta di questo quadro di yield bassi sul mercato azionario si è tradotta in una sua leadership molto limitata da inizio anno. Ciò è evidenziato dall’enorme sovraperformance dello stile di investimento Quality Growth, cioè quello che punta a titoli con valutazioni alte, forti bilanci ed elevate aspettative sugli utili. Settori come l’Information Technology (IT) o quelli legati al commercio elettronico hanno registrato un significativo ri-rating dall’inizio del 2017, in particolare negli Stati Uniti e nei Mercati Emergenti, dove l’IT rappresenta ormai quasi un terzo dell’indice MSCI Emerging Markets. Anche se non possiamo ignorare i meriti individuali di queste società e le perturbazioni che potrebbero creare – ad esempio l’aumento del commercio elettronico e il suo impatto sui punti vendita fisici- non dobbiamo dimenticare l’aspetto delle valutazioni quando investiamo in una qualsiasi classe di attivi.

La conseguenza diretta della leadership dello stile d’investimento Quality Growth dall’inizio del 2017 è stata un forte aumento di gap nelle valutazioni nei mercati azionari. Le dispersioni di valutazione (differenza di valutazione tra le azioni più costose e quelle più economiche in tutti i settori), sia in Europa che negli Stati Uniti, sono ora tornate a livelli molto elevati, non lontani dal picco assoluto della bolla dei TMT del 1999, e ai massimi dall’inizio del nuovo millennio.

Questi livelli estremi di dispersione delle valutazioni hanno sempre costituito dei segnali forti per riconsiderare l’acquisto di titoli azionari a multipli di valutazione bassi, in cui le aspettative di utile non sono esigenti rispetto al mercato o ai peer. In altre parole, lo stile d’investimento Value. La bolla dei titoli TMT del marzo 2000, il picco della crisi dell’Eurozona nel luglio 2012 e il referendum britannico del giugno 2016 sull’adesione all’UE sono stati, negli ultimi 20 anni, punti di estrema dispersione delle valutazioni e quindi i migliori punti di ingresso allo stile Value. L’attuale livello elevato di dispersione è certamente un segnale che gli investitori non dovrebbero ignorare.

Allo stesso tempo, la ripresa globale sincronizzata che stiamo affrontando (come evidenziato dai forti dati macro in Europa, Stati Uniti e Cina) è un altro fattore che dovrebbe offrire supporto allo stile Value. Settori come la finanza, le imprese del settore edilizio e dei materiali beneficeranno probabilmente di un contesto macro migliorato. Inoltre, questi stessi titoli hanno una correlazione positiva all’aumento dei rendimenti obbligazionari e dell’inflazione. Se da un lato l’inflazione rimane a livelli bassi, potremmo essere all’inizio di una nuova ondata di reflazione, come confermato di recente dall’indagine PMI sui prezzi dei componenti pagati nel settore manifatturiero. Ciò evidenzia l’aumento del pricing power delle imprese negli Stati Uniti e in Cina. Il tema della reflazione sta guadagnando terreno e sostiene un approccio più orientato al valore nei mercati azionari rispetto allo stile Quality Growth.

Pur essendo un processo lento, l’attesa riduzione progressiva negli attivi dei bilanci delle banche centrali è un altro segno del ritorno ad una politica monetaria più normalizzata e ciò è un passo necessario per il ritorno dei fattori di valutazione fondamentali in campo azionario. Questo tema della reflazione avrà un impatto significativo sul modo in cui gli investitori considerano i mercati azionari. Nell’ultimo decennio, il segmento Quality Growth del mercato ha sovraperformato fortemente rispetto a quello Value. Tuttavia, questo stile d’investimento potrebbe diventare vulnerabile in un contesto così reflazionistico, in quanto non sarà più supportato da fattori di valutazione e sarà negativamente influenzato dall’aumento di tassi e inflazione. Gli investitori dovrebbero assolutamente adottare un approccio più bilanciato nel loro stile di allocazione e dovrebbero fare in modo che questa allocation sia adeguata allo stile che beneficerà maggiormente dalla reflazione. Le strategie Value sono cadute in disgrazia per quasi un decennio, ma potremmo essere a un punto di svolta interessante.

Nicolas Simar – Head of Equity Value Boutique – NN Investment Partners