Sostegno incondizionato

I mercati continuano a essere focalizzati su ulteriori misure di stimolo negli Stati Uniti e sui progressi relativi alla disponibilità di un vaccino anti-Covid. Questi due potenziali catalizzatori della propensione al rischio segnano la fine della fase rialzista dei mercati obbligazionari?

Fondamentali

La risposta tempestiva e concreta allo shock della pandemia in termini di politiche monetarie – con oltre 8.000 punti base (pb) di riduzione netta dei tassi e più di USD 6.000 miliardi di espansione dei bilanci delle principali economie – è ormai sostanzialmente alle spalle. Ciò nonostante, l’orientamento delle Banche Centrali resta espansivo e persino propenso a un maggiore allentamento monetario. Le recenti dichiarazioni della Reserve Bank of Australia hanno confermato le aspettative di un taglio dei tassi a novembre e la possibilità che vengano poste in essere ulteriori misure di allentamento quantitativo. Ci si aspetta, inoltre, che a inizio 2021 la Reserve Bank of New Zealand porti i tassi in territorio negativo e che la Banca d’Inghilterra continui con un provvedimento analogo. La Banca Centrale Europea, invece, sembra pronta a espandere il suo programma di acquisti. Negli Stati Uniti, con la svolta verso un obiettivo di inflazione media, la Federal Reserve (Fed) ha chiarito quale sarà l’andamento prospettico dei tassi. Sebbene le dinamiche del programma di allentamento quantitativo della Fed siano meno chiare e la prosecuzione degli acquisti di obbligazioni societarie sia in forse per il 2021, la convinzione che se necessario quasi sicuramente la Fed tornerà a intervenire tranquillizza i mercati. Sebbene gran parte di questi interventi potenziali siano ampiamente anticipati dagli investitori, la direzione di marcia delle politiche delle Banche Centrali resta favorevole al reddito fisso.

Valutazioni quantitative

Quest’anno il rally delle obbligazioni core è stato notevole. A inizio anno il rendimento dei Treasury decennali statunitensi era l’1,92%, a fronte dell’attuale 0,82% (-110 pb). I rendimenti dei Bund tedeschi, che hanno indubbiamente minori possibilità di ridursi visto che a inizio 2020 erano già in territorio negativo, sono calati ancora di 40 pb, a -0,59%. Le recenti dinamiche negli Stati Uniti potrebbero suggerire un punto di inflessione, con i rendimenti decennali in rialzo di 14 pb da inizio mese. Il progressivo consolidamento dei fattori responsabili di tale rialzo (possibili misure di stimolo fiscale negli Stati Uniti e progressi sul fronte del vaccino anti-Covid) potrebbero far salire il rendimento di riferimento statunitense verso l’1%. Tuttavia, il sostegno incondizionato delle Banche Centrali dovrebbe contenere la portata del rialzo dei rendimenti dei titoli di Stato, soprattutto nel segmento a breve termine delle curve. (Tutti i dati sono aggiornati al 21 ottobre 2020.)

Fattori tecnici

Malgrado da inizio mese i deflussi ammontino a USD 55 miliardi, quest’anno il patrimonio dei fondi del mercato monetario è aumentato di oltre USD 750 miliardi, creando liquidità in cerca di collocazione. Visto che la politica delle Banche Centrali continua a limitare i rendimenti, la ricerca di opportunità di reddito prosegue. Questo è stato particolarmente evidente in occasione della vigorosa domanda con cui è stata accolta l’emissione dell’UE il 20 ottobre: ordini per EUR 233 miliardi a fronte di titoli emessi per un valore di EUR 17 miliardi, un record che non ha precedenti nella storia. Questa performance straordinaria sulla scia del nuovo accordo raggiunto tra i partner europei ha indotto i mercati a chiedersi se nel tempo l’UE non possa soppiantare la Germania come benchmark dell’Eurozona.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

La tesi a favore di un orientamento decisamente rialzista o ribassista sui titoli di Stato core deve fare i conti con dinamiche conflittuali: la possibilità che la spesa pubblica aumenti negli Stati Uniti rispetto al resto del mondo; e i progressi sul fronte di un vaccino anti-Covid rispetto a una maggiore diffusione dei contagi. Sui tassi, invece, è opportuno adottare un approccio più articolato. Ad esempio, la probabilità di un ulteriore allentamento monetario da parte di alcune Banche Centrali lascia intravedere opportunità nel segmento a breve termine di quei mercati. Il segmento a lungo termine della curva statunitense potrebbe subire ulteriori pressioni con l’evolversi del dibattito sulle misure di stimolo fiscale (in base all’esito delle elezioni americane). Tuttavia, altre regioni, come ad esempio i Paesi periferici europei, offrono interessanti opportunità di carry e dovrebbero trarre beneficio dal sostegno fornito sia dalla Banca Centrale Europea che dal Recovery Fund dell’UE.