BCE, una politica troppo poco preventiva?

La riunione della BCE del 10 settembre ha fornito parecchi spunti di riflessione. Il documento intitolato “Proiezioni macroeconomiche dello staff della BCE per l’area dell’euro, settembre 2020” riassume il quadro monetario, fiscale e del mercato del lavoro su cui la Banca Centrale baserà la sua politica fino a dicembre 2020, quando verranno definite nuove previsioni a guida dell’attività del primo trimestre del 2021. Ma perché la BCE è così diventata accondiscendente durante la sua ultima riunione? Noi crediamo che il suo ruolo dovrebbe essere più proattivo che reattivo: non si è infatti dimostrata abbastanza sensibile ai cicli di riscontri negativi che, il più delle volte, diventano permanenti una volta che il danno è stato inflitto. Soprattutto l’inflazione e i sistemi di investimento si intasano a causa di un approccio, nell’annunciare le misure, che comporta “troppo poco e troppo tardi”. Sebbene l’attuazione sia impeccabile, la qualità della segnalazione e della prevenzione è scarsa o inesistente. L’ultimo documento di proiezioni economiche ne è un esempio. L’inflazione e l’impatto della forza dell’euro sono due elementi che appaiono in primo piano nel documento, ma viene spontaneo domandarsi: perché aspettare? Tutte le prove indicano che gli obiettivi politici o non sono stati raggiunti o hanno deluso le aspettative.

Nel documento, il periodo di proiezione va fino al 2022. Accanto a uno scenario di base, lo staff della BCE ne fornisce anche uno moderato e uno severo.

La traiettoria all’interno dello scenario di base per l’inflazione dell’indice dei prezzi al consumo armonizzato (IPCA) dà un’impronta inflazionistica dello 0,3% per il 2020, dell’1,00% per il 2021 e dell’1,3% per il 2022. Nel periodo di proiezione, non viene quindi raggiunto l’obiettivo di inflazione del 2% o appena al di sotto”. Inoltre, Philip Lane, in qualità di economista capo della BCE, e molto influente sulla Presidente Lagarde, ha dichiarato in una presentazione di fine agosto che la crisi sanitaria COVID-19 è stata deflazionistica e che sono necessari importanti stimoli monetari per aumentare il percorso d’inflazione. Le performance al di sotto delle aspettative potrebbero allungare di 2 o 3 anni il raggiungimento dell’obiettivo ufficiale. Chiaramente, il personale della BCE non deve essere stato particolarmente impressionato dai tassi di deposito negativi dello 0,5%, 1,3 trilioni di euro di finanziamenti bancari ad un tasso del -1,00% e oltre 1,5 trilioni di euro di acquisti di asset che avranno un impatto fino al secondo trimestre del 2021 e che saranno reinvestiti fino alla fine del 2022. Anche a fronte di tali stimoli, la BCE non sta onorando il suo mandato. Lo sforzo di politica fiscale in tutta l’area dell’euro ammonta al 4,5% del PIL nel 2020. Le garanzie governative parziali o totali, concesse al fine di alleviare i vincoli di liquidità per le grandi e piccole imprese, ammontano al 20% del PIL. Il Next Generation European Recovery Fund di 750 miliardi di euro fornirà agli Stati membri un ulteriore sostegno fiscale per ammortizzare gli shock della domanda, degli investimenti e dell’offerta.

Apparentemente inutile per quanto riguarda l’inflazione però, poiché nello scenario più severo crescerà di appena lo 0,7% entro la fine del 2022. La prospettiva moderata, che riteniamo anche la meno probabile, si basa invece sull’ipotesi di una svolta vaccinale entro la fine 2020 – inizio 2021. L’inflazione del 2022 in questo caso raggiungerebbe l’1,8%. Si evince quindi che la BCE teme un’inflazione rappresentata dall’indice dei prezzi al consumo (HICP) tra lo 0,7% e l’1,3% Se la Banca Centrale vorrà però mantenere l’attuale livello di credibilità, sarà necessario che intraprenda ulteriori azioni. Vale la pena ricordare infatti di come la Banca del Giappone non abbia raggiunto il suo obiettivo inflazionistico e di come questo si sia rivelato fatale per le aspettative inflazionistiche giapponesi di famiglie, aziende e mercati finanziari.

Durante l’ultima riunione la BCE ha sprecato un’occasione per assumere il ruolo di guida. Perché aspettare ad abbassare il tasso di deposito di almeno 10 punti base? Perché non proteggere il canale bancario aumentando il multiplo da 6 a 9 sugli obblighi di riserva minima delle banche al fine di evitare l’eccesso di liquidità bancaria derivante dal tasso di deposito negativo? La funzione di segnalazione a -0,5% non è apparentemente abbastanza potente. La crescita della massa monetaria in Europa – circa il 10% su base annua (YoY) – è in ritardo del 15% rispetto alla crescita della massa monetaria statunitense! Gli aggregati monetari M2 degli Stati Uniti crescono a un tasso del 25% YoY. Questa è reflazione ed è visibile a livello di indicatori economici reali così come all’interno dei mercati finanziari.

La BCE è stata troppo lenta ad agire in risposta alla grande crisi finanziaria del 2008. Farà lo stesso errore nel 2020?

La BCE ha margine per fornire impulsi monetari più significativi alle economie della zona euro. La sua funzione dovrebbe diventare più preventiva anziché correttiva. Con un’Eurozona più forte, a partire dall’accordo storico del 18 luglio sul Recovery Fund e l’inizio dell’emissione congiunta a partire dal 2021, la BCE dovrebbe assumere un ruolo guida nella definizione delle politiche delle banche centrali. La FED e l’amministrazione statunitense sono però ancora una volta più sincronizzate e affrontano quindi le sfide attuali in modo più aggressivo.

Altre leve politiche dovranno essere corrette. Dal taglio del tasso di deposito all’aumento del multiplo sui requisiti minimi di riserva bancaria, ad una migliore protezione del sistema bancario dal sistema punitivo del tasso di deposito negativo, fino alla promozione della prosecuzione del programma PEPP nel 2021. Altre opzioni possono sicuramente essere studiate ma le proiezioni economiche della BCE richiedono un intervento oggi, non domani.