Reddito fisso, rotta verso gli emergenti

In questa prima parte dell’anno la distribuzione dei vaccini sostiene una robusta ripresa economica e le banche centrali globali mantengono una politica monetaria estremamente accomodante. Questo scenario favorisce i mercati emergenti, che sono in una posizione relativamente favorevole per beneficiare del contesto di reflazione.

Siamo comunque consapevoli del possibile impatto che un possibile rialzo dei rendimenti dei Treasury statunitensi, specie se rapido, potrebbe avere sul debito emergente, in particolare su alcuni segmenti di qualità più elevata. Questo perché lo spread sul credito in questi segmenti degli emergenti è insufficiente ad assorbire l’effetto del deprezzamento del capitale associato a un sell-off sui governativi Usa. I titoli high yield sono meglio posizionati per superare queste sfide, sebbene anche in questa asset class sia importante distinguere tra titoli sovrani di paesi con storie positive di credito e quelli invece con bilanci deteriorati e prospettive di indebolimento.

Anche la nuova amministrazione Biden rappresenta un driver positivo per gli emergenti. Il cambiamento ai vertici dell’amministrazione Usa dovrebbe infatti portare a una maggiore cooperazione internazionale e meno isolazionismo. È tuttavia improbabile che la posizione nei confronti della Cina cambi radicalmente, confermandosi una fonte di rischio, mentre l’atteggiamento nei confronti della Russia potrebbe diventare più rigido. Più in generale, per il governo Biden si prevede un’espansione della politica fiscale, alimentando così uno scenario reflattivo che potrebbe causare un indebolimento dei Treasury.

Obbligazioni dei mercati emergenti, rischi e opportunità per il 2021

Il Covid ha inciso negativamente sulla maggior parte dei mercati, credito incluso, a vari livelli: da una stretta sulla liquidità a un deterioramento dei settori più deboli del mercato del credito. Grazie al sostegno delle banche centrali e agli stimoli fiscali, i mercati hanno ampiamente recuperato e molti segmenti ora scambiano con spread a livelli pre-Covid.  Con la ripresa dell’economia globale, il credito dovrebbe vedere un miglioramento dei fondamentali, anche se riteniamo che molte delle notizie positive siano già prezzate, soprattutto nel segmento di qualità più elevata all’interno dell’investment grade.

Guardando ai possibili rischi per i mercati emergenti, vediamo un ampio e rapido sell-off dei Treasury e un’inversione della recente debolezza del dollaro Usa. Si tratta di fattori di rischio gestibili se si verificano gradualmente, ma il debito emergente, come gran parte del credito in generale, presenta un elevato rischio di duration ed è quindi sensibile ai movimenti dei tassi risk-free. Alcuni paesi emergenti hanno inoltre sperimentato un forte deterioramento dei bilanci, con un aumento del debito e dei deficit e un forte fabbisogno di finanziamento. Alcune di queste aree sono molti dipendenti dalla continuità di una politica monetaria estremamente accomodante e potrebbero subirne negativamente l’interruzione.

Le obbligazioni investment grade sono più sensibili ai tassi risk free, ma per loro natura offrono maggiore protezione in caso di shock avversi, come nuove tensioni politiche o forti ritardi nella distribuzione o nell’efficacia dei vaccini. Il recente indebolimento dei Treasury potrebbe offrire migliori opportunità di ingresso su alcune aree dei titoli investment grade emergenti. Il segmento high yield, al contrario, ha uno spread sufficiente ad assorbire i movimenti dei tassi free risk, nonostante alcune aree abbiano fondamentali deboli e in via di peggioramento. Queste ultime verrebbero quindi influenzate negativamente da nuovi shock macro.

Vediamo infine ancora valore nei corporate bond che, essendo un’asset class con una duration più breve rispetto ai titoli sovrani, possono essere meglio protette da un possibile indebolimento dei tassi risk-free, mentre la ripresa economica dovrebbe mantenere il tasso di default abbastanza contenuto, in riduzione rispetto al 2020.