Mercati emergenti sommersi da notizie positive, in arrivo un altro taper tantrum?

Preoccuparsi del fatto che i mercati emergenti siano sommersi da notizie positive può sembrare strano. Un’asset class rischiosa come questa dovrebbe reagire favorevolmente a un’economia globale più forte, alla graduale apertura del turismo e al consolidamento dei prezzi delle materie prime. Ma la ripresa globale, legata sostanzialmente a pacchetti di sostegno fiscale delle economie sviluppate, solleva timori per un incombente ritorno dell’inflazione e di una ripetizione del taper tantrum del 2013.

All’inizio di quest’anno, abbiamo adottato una visione costruttiva sui mercati emergenti considerandoli un’asset class in grado di offrire rendimenti soddisfacenti in un contesto di tassi d’interesse globali depressi e con premi per il rischio in diminuzione in vista di un miglioramento del quadro macroeconomico a livello globale. Ciò si è verificato per gran parte del primo trimestre, quando gli spread sui governativi emergenti investment grade (IG) e high yield (HY) si sono ristretti rispettivamente di circa 10 e 30 punti base.

Nonostante si fosse vicini alla fine dei lockdown e alla contestuale ripresa di una domanda repressa, i Treasury americani hanno continuato a indebolirsi. Mentre la Fed e la Bce ribadiscono la loro strategia di mantenere i tassi bassi e continuare ad adottare una politica monetaria molto accomodante per il prossimo futuro, il mercato inizia chiaramente ad avere dei dubbi, facendo fatica a capire come la politica (fiscale e monetaria) possa essere così accomodante alla vigilia di una possibile fine dei lockdown e della relativa ripresa. Più recentemente abbiamo iniziato a vedere uno spostamento dei tassi nominali e, dato che l’inflazione reale non si è mossa molto, un relativo spostamento verso l’alto dei tassi di interesse reali.

Il ritmo e la volatilità associata ai movimenti dei tassi reali hanno innervosito i mercati. Mentre la reazione dei prezzi è stata finora controllata, alcune attività dei mercati emergenti, come i tassi locali e le valute, hanno reagito in misura maggiore e più velocemente, in parte perché la prospettiva di un dollaro americano più debole sembra aver fatto il suo corso per ora.

Anche se vediamo valore in alcune emissioni del mercato high yield, specialmente dove le curve del credito sono ripide, nel complesso siamo generalmente cauti su questa asset class. Una preoccupazione è che il continuo indebolimento dei Treasury possa generare flussi in uscita dai mercati emergenti e da altre asset class rischiose, e questo sarebbe dannoso per gran parte delle emissioni high yield, indipendentemente dai fondamentali.

Crediamo, tuttavia, che gli emergenti siano generalmente in una posizione migliore per resistere ai deflussi e ad altri shock del mercato rispetto al passato. Ciò è favorito dai deficit esterni delle partite correnti, in generale molto più contenuti grazie alle pressioni inflazionistiche limitate, ai tassi di cambio abbastanza competitivi e, per molti, a una varietà di opzioni di finanziamento interno e/o al sostegno del Fmi.

Se all’inizio dell’anno eravamo cauti sulle emissioni emergenti investment grade di elevata qualità a causa della loro limitata capacità di compensare la debolezza dei Treasury USA attraverso la compressione degli spread, ora essere rappresentano una parte del mercato che dovrebbe dimostrarsi più resistente ai deflussi e ad altri shock legati all’aumento dei tassi reali Usa.

Vediamo già alcune opportunità in questa parte del mercato, soprattutto nella parte più lunga delle curve del credito e negli strumenti con le valutazioni più basse, ma preferiamo aspettare un ampliamento più accentuato dello spread prima di riposizionarci su questo segmento.

Nel lungo termine e in modo più strutturato, continuiamo a sostenere l’esposizione sui mercati emergenti. In prospettiva, la crescita globale sarà sempre più influenzata dalla componente derivante dai Paesi emergenti, mentre l’asset class continuerà a fornire opportunità di reddito in un contesto di rendimenti globali ancora relativamente bassi. Anche l’ampia dispersione di rendimenti all’interno del reddito fisso emergente è interessante, sia negli strumenti in valuta locale sia nelle emissioni governative e corporate in valuta forte. Gli asset emergenti coprono un’ampia gamma di qualità del credito e di scadenze, offrendo agli investitori numerose opportunità relative value sulle curve del credito, sul credito sovrano rispetto a quello corporate espresso in dollari, o sulle valute rispetto ai tassi.