High Yield USA, fondamentali in miglioramento grazie alla ripresa

In un contesto di tassi di interesse ancora sui minimi storici, ma in aumento per via dei timori sull’inflazione, le obbligazioni high yield (HY) statunitensi offrono una combinazione attraente di rendimenti più elevati e duration (vale a dire, sensibilità ai cambiamenti dei tassi di interesse) più bassa rispetto a quelle investment grade (IG).

Prima della contrazione economica del 2020, i bond HY statunitensi avevano beneficiato di 10 anni di espansione economica e miglioramento dei fondamentali. Dal 2007 fino alla fine del 2020, la quantità di obbligazioni HY di qualità più elevata – con rating ‘BB’ – in circolazione è aumentata di più del 50%, mentre quelle di qualità più bassa – con rating ‘B’ e ‘CCC’ – sono diminuite del 30%.[1] Inoltre, la crisi del 2020 ha fatto confluire molti ‘fallen angel’ – bond declassati da IG a HY – nell’asset class, incrementando ulteriormente la qualità complessiva del credito rispetto al passato.

Rendimenti interessanti e duration più bassa

Nonostante questo aumento della qualità, il mercato HY statunitense al momento offre rendimenti interessanti rispetto a quello IG. A fine febbraio, l’indice Bloomberg Barclays U.S. High Yield rendeva il 4,9%, contro il 2,1% offerto dall’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate Investment Grade.

I tassi potrebbero continuare ad aumentare significativamente via via che le economie globali riapriranno più avanti nell’anno, con la diffusione dei vaccini. Il mercato HY statunitense è molto meno esposto al rischio di tasso di interesse rispetto a quello IG. La duration dell’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate Investment Grade era di 8,6 anni a fine febbraio: ciò significa che i prezzi crollerebbero di circa l’8,6% se i tassi di interesse aumentassero di un punto percentuale. Al contrario, la duration dell’indice Bloomberg Barclays U.S. High Yield era di soli 3,8 anni.

Anche il mercato dei prestiti bancari è interessante per chi cerca investimenti con un profilo di duration più basso per contrastare l’aumento dei tassi di interesse. Questi prestiti, offrendo un tasso cedolare variabile che generalmente viene fissato ogni trimestre, hanno un rischio di tasso di interesse estremamente basso. Inoltre, questi strumenti hanno una seniority maggiore nella struttura del capitale dell’emittente rispetto ai bond, quindi vengono ripagati prima in caso di default. Ciononostante, gli spread sui bond e i prestiti di uno stesso emittente ultimamente sono quasi uguali, quindi a nostro avviso il mercato non sta prezzando pienamente le caratteristiche che rendono i prestiti più attraenti.

Miglioramento costante dei fondamentali

Ci aspettiamo che i fondamentali della maggior parte degli emittenti HY statunitensi possa migliorare con la riapertura ed espansione dell’economia. Ulteriori stimoli fiscali – che sembrano probabili – rafforzerebbero ulteriormente questo trend. Alla fine del 2020, il tasso di default dell’asset class era vicino al 6%, ma crediamo che nel 2021 possa scendere al di sotto della media di lungo periodo. Inoltre, dopo l’ondata di fallen angel nel 2020, ci aspettiamo che quest’anno vi sia l’opportunità di acquistare i futuri ‘rising star’ – i bond promossi da HY a IG.

La selezione è la principale fonte di valore

In termini di qualità, al momento in generale prediligiamo la fascia con rating ‘B’, che a nostro avviso offre il valore relativo maggiore dopo la compressione degli spread che ha fatto seguito al sell-off di marzo 2020. Ci concentriamo anche sugli emittenti ai quali le agenzie attribuiscono un rating più basso rispetto a quanto risulta dalla nostra ricerca proprietaria orientata al futuro, e che quindi potrebbero essere pronti a ricevere un upgrade. All’interno della fascia BB, che è più esposta al rialzo dei tassi, cerchiamo di bilanciare il rischio di tasso di interesse con la selezione di alcuni bond con outlook in miglioramento che potrebbero riguadagnare il rating IG.

Stiamo trovando opportunità interessanti anche nei settori legati a viaggi e tempo libero che presentano ancora valutazioni attraenti in termini di spread. Inoltre, ci piacciono alcuni emittenti nel comparto energetico, dato che a nostro avviso il prezzo del petrolio resterà probabilmente elevato con l’avanzare della crescita economica.

Guardando al futuro, il miglioramento dei fondamentali e il calo dei default che ci aspettiamo per il 2021 dovrebbero segnare l’inizio di un nuovo ciclo del credito. A partire dalla crisi del 2008-09, i cicli sono diventati più concentrati, quindi inizieremo a tenere d’occhio i fondamentali già dal prossimo anno, per cogliere eventuali segni di deterioramento.