Come affrontare (con ottimismo) il rialzo degli yield

Per gli investitori in genere le prospettive macroeconomiche appaiono positive. La ripresa differisce per portata e precisione da economia a economia ma, dato che nel prevedibile futuro si presume una crescita oltre le medie, sia per gli Stati Uniti che per la Cina, non è irragionevole adottare una visione rialzista su scala globale. Normalmente tale scenario favorirebbe un’allocation significativa negli strumenti più esposti al rischio. Effettivamente, sebbene ci siano diverse sfumature da considerare in questa fase del ciclo economico, questa sembra essere ancora la strategia giusta. Una crescita nominale robusta sosterrà la crescita degli utili e le azioni fino al 2022. I mercati del credito beneficeranno del processo di riduzione dell’indebitamento a fronte della crescita degli utili e di un contesto finanziario ancora favorevole. Nel segmento del mercato obbligazionario americano di qualità inferiore, le insolvenze probabilmente non torneranno ad aumentare poiché l’economia è in forte crescita. La situazione nei mercati emergenti è più complessa, tuttavia alcune regioni possono beneficiare di una crescita elevata nei mercati sviluppati.

Come abbiamo scritto, le incertezze continuano a ruotare attorno all’inflazione e all’andamento dei tassi di interesse negli Stati Uniti. Alcuni investitori faticano a credere che la Federal Reserve consentirà all’inflazione di salire su livelli che non si vedevano dal boom del credito prima della crisi finanziaria globale. Il messaggio che proviene da Washington è che non ci saranno rialzi dei tassi fino alla fine del 2023. Crescita forte, aumento dell’inflazione e nessun rialzo dei tassi! Quest’approccio non sperimentato ha provocato un aggressivo irripidimento della curva dei rendimenti negli Stati Uniti, visto solamente nei casi in cui la Fed ha tagliato i tassi di interesse. Il rialzo degli yield a più lungo termine riflette la “normalizzazione” del ciclo di crescita e inflazione, i tassi di interesse stabili riflettono la risolutezza della Federal Reserve ad assicurarsi che ciò accada. Gli investitori obbligazionari non hanno ancora fatto pace con questa nuova ortodossia.

L’inclinazione della curva dei rendimenti, i breakeven inflazionistici e gli yield reali potrebbero salire ancora, in mancanza di una qualche forma di “Operation Twist”. Se consideriamo i mercati azionari, tali dinamiche dovrebbero sostenere la recente sovraperformance dei titoli ciclici che beneficeranno dell’aumento della domanda e di un miglior potere di determinazione dei prezzi. Va poi considerata l’interazione delle forze cicliche e secolari che si manifesteranno nei mercati azionari. L’attuale carenza di semiconduttori è un esempio tipico. L’offerta ha subito qualche interruzione durante lo scorso anno e la capacità sembra arrancare di fronte all’aumento della domanda secolare derivante dal potenziamento degli impianti per la produzione di veicoli elettrici e del più ampio ruolo della digitalizzazione nella transizione energetica. I prezzi a pronti per i semiconduttori sono saliti di conseguenza. Gli investitori dovrebbero tenere conto anche degli ingenti investimenti per incrementare la capacità di immagazzinamento dell’energia nelle batterie e l’energia rinnovabile. I vantaggi per l’intera catena di distribuzione saranno evidenti, tuttavia potrebbero manifestarsi qualche collo di bottiglia e qualche pressione sui prezzi. Ciò accade in un momento in cui i prezzi del petrolio e di altre materie prime sono saliti molto. A nostro giudizio, le prospettive sull’inflazione nel lungo termine non sono cambiate in misura sostanziale ma, con la ripresa economica globale, non si escludono interferenze.

L’attenzione sarà puntata sugli Stati Uniti mentre il Paese esce dalla recessione provocata dal COVID.La risalita degli yield ha già reso il reddito fisso negli Stati Uniti più interessante, ma potrebbe passare ancora del tempo prima che la reflazione venga scontata interamente. In ogni caso, le obbligazioni USA con copertura in euro o yen in questo momento presentano gli yield più interessanti da un po’ di tempo a questa parte. Gli investitori globali in cerca di duration verosimilmente ne approfitteranno. Nell’azionario, il predominio della crescita negli Stati Uniti nei prossimi 19-24 mesi ci fa interrogare sul fatto che la performance leggermente migliore in valuta locale dell’Europa rispetto al mercato americano possa essere sostenuta quando i dati mostrano con chiarezza la forza economica degli Stati Uniti. I consumatori americani hanno ripreso ad acquistare e questa crescente ondata di spesa dovrebbe favorire tutti i settori. Finora, il rialzo degli yield obbligazionari risulta meno importante del potenziale boom della spesa.