Prosegue l’incertezza verso gli asset più rischiosi

I mercati azionari e creditizi hanno sofferto molto da inizio anno. Con questo tipo di correzione, è naturale valutare se aumentare o meno l’allocazione verso asset rischiosi nel loro complesso.

Inflazione

In questo periodo non è assolutamente semplice stimare l’inflazione. Un anno fa, il mercato prevedeva per il 2022 un’inflazione media dell’1,6% nell’Eurozona e del 2,9% negli Stati Uniti, con un picco alla fine del 2021 e un ritorno nel 2023 intorno all’1,5% in Europa e al 2% negli Stati Uniti. (Bloomberg). Oggi, questi stessi mercati prevedono un’inflazione dell’8,2% nell’eurozona e negli Stati Uniti per il 2022 e un relativo calo delle pressioni inflazionistiche per il 2023, con un aumento dei prezzi ancora intorno al 4-5%. Naturalmente, la guerra in Ucraina e le enormi conseguenze sui mercati delle materie prime spiegano solo in parte questi errori di stima. Dobbiamo ricordare che se le stime sull’inflazione sono state riviste al rialzo di oltre il 5% negli ultimi dodici mesi, è facile immaginare che questi errori possano ripetersi, in entrambe le direzioni. Nel breve periodo, ciò lascia alle banche centrali poca scelta su quale politica monetaria perseguire. Vogliono evitare un de-ancoraggio delle aspettative di inflazione e continueranno quindi a inasprire le loro politiche monetarie con l’obiettivo guida di ridurre la domanda.

Chart 1 (Bloomberg):

Dinamiche macroeconomiche

Le previsioni di crescita per il 2022 sono diminuite significativamente da inizio anno, passando dal 3,9% al 2,1% negli Stati Uniti, dal 4,2% al 2,7% in Europa e addirittura dal 5,2% al 4,1% in Cina. Tuttavia, riteniamo che questi aggiustamenti al ribasso non siano ancora finiti. Le banche centrali continueranno ad applicare condizioni finanziarie più restrittive, il che dovrebbe portare ad un calo dei “leading indicators” e quindi a una riduzione delle aspettative di crescita. Il grafico sottostante illustra la forte dipendenza dell’indice PMI (purchasing manager’s index) dalla crescita monetaria.

Chart 2 (Bloomberg)

Gli indici di fiducia dei consumatori sono ora estremamente bassi nella maggior parte dei paesi sviluppati. Sebbene le famiglie abbiano rafforzato i risparmi durante la crisi legata al Covid, riteniamo che l’attuale incertezza sull’inflazione e sulla crescita dovrebbe frenare i consumi abbastanza rapidamente. Gli indicatori più avanzati ci indicano anche che l’attività economica dovrebbe continuare a rallentare. È il caso, ad esempio, delle indagini regionali della Fed negli Stati Uniti o se analizziamo la ripartizione delle ultime indagini PMI (nuovi ordini in forte calo, scorte in forte aumento, ecc.). Non sembra quindi ragionevole aspettarsi una stabilizzazione delle previsioni di crescita nel breve termine, a meno che non emergano notizie positive importanti in un contesto di inflazione molto elevata e di stretta monetaria.

Impatto sugli utili

Finora i principali mercati azionari sono scesi di circa il 20%, in linea con l’adeguamento a condizioni finanziarie più rigide. Questo è quanto si evince dal grafico 3, dove il “Price Earnings Ratio” dell’S&P 500 è sceso da 26 a 19, mentre allo stesso tempo i tassi reali a 10 anni negli Stati Uniti sono passati da -1% a 0,6%.

Chart 3 (Bloomberg):

Il problema principale dal nostro punto di vista, come società di gestione, è se gli utili sono stimati correttamente dal mercato. Attualmente il consensus prevede una crescita degli utili negli Stati Uniti di circa il 10% per il 2022 e dell’8% per il 2023, cifre che negli ultimi mesi sono state costantemente riviste al rialzo. Riteniamo che queste cifre verranno abbassate nei prossimi mesi per le stesse ragioni esposte in precedenza. Il calo della fiducia dei consumatori ha un impatto negativo sul ciclo degli utili, così come la stretta monetaria o le revisioni al ribasso della crescita economica. L’entità delle future revisioni al ribasso dipenderà dalla portata del rallentamento economico e dalla persistenza dei rischi inflazionistici, attualmente difficili da stimare.

Per quanto riguarda la nostra attività di asset allocation, aspetteremo di vedere cosa accadrà nei mercati considerati più rischiosi a causa del fatto che stiamo attraversando un periodo di forte incertezza che avrà ripercussioni sull’attività economica futura, sulle politiche monetarie che saranno più restrittive e sui futuri utili societari. A ciò si aggiungono ovviamente i timori di un possibile razionamento dell’energia in Europa nel prossimo inverno o che un’altra ondata di Covid possa causare un nuovo lockdown in Cina.