Quali sono i mercati con le prospettive migliori?

Le prospettive a breve termine rimangono incerte. I tassi terminali negli Stati Uniti si sono riprezzati dal 5% circa di un mese fa al 5,4% attuale. Facendo una panoramica degli Stati Uniti e del mercato degli overnight indexed swap (OIS) o del mercato dei futures, il mercato sta ancora prezzando circa 25 punti base (pb) di tagli dei tassi tra l’estate di quest’anno e il gennaio 2024. Di per sé non sembra molto, ma nel contesto di dati ragionevolmente migliori negli Stati Uniti e di un’inflazione più robusta, riteniamo che i mercati potrebbero ancora sorprendersi se questi tagli dei tassi dovessero essere eliminati nel corso dell’anno. Dal nostro punto di vista, questa volatilità ci incoraggia ad essere un po’ più cauti. Tuttavia, ci sono alcuni mercati che ci sembrano davvero interessanti.

Mentre per gli Stati Uniti è previsto un taglio dei tassi nella seconda metà di quest’anno, il mercato dei futures indica che, per l’Eurozona, non ne è previsto alcuno fino al prossimo giugno, con solo un taglio di circa 10 bp rispetto al picco previsto per allora. A nostro avviso, l’Europa sembra prezzata correttamente ed è evidente che il mercato si aspetti un potenziale allentamento della Fed ben prima della Banca Centrale Europea. Riteniamo che vi siano opportunità tattiche per assumere un’esposizione alla duration lievemente più costruttiva o positiva, in particolare nei mercati che appaiono piuttosto appetibili e, a nostro avviso, l’Europa è uno di questi.

Uno dei mercati più interessanti per noi continua ad essere il Regno Unito. Riteniamo che la Banca d’Inghilterra (BoE) sarà costretta ad intervenire maggiormente. Attualmente il mercato dei futures prevede che i tassi nel Regno Unito saranno più alti di circa 70 pb rispetto all’Europa entro il prossimo anno, ma non siamo d’accordo. Riteniamo che gli spread dovrebbero essere significativamente più alti, sia per l’aumento del premio al rischio nel Regno Unito, sia per l’ammissione che la banca dovrebbe potenzialmente essere più reattiva. La BoE si è mostrata piuttosto negativa sulle prospettive di crescita in alcune delle sue recenti riunioni, ma i dati PMI che abbiamo visto di recente e i dati delle indagini sulle imprese potrebbero iniziare a mettere in discussione questa negatività. In un certo senso, riteniamo che il messaggio della BoE sia in qualche modo incoerente, dato che caratterizza gli attuali rischi di inflazione come storicamente elevati; allo stesso tempo, però, cerca di suggerire che non ha bisogno di essere più reattiva in termini di rialzi dei tassi. In futuro, ci aspettiamo che la crescita del Regno Unito sorprenda al rialzo e che l’inflazione rimanga molto più viscosa.

In Giappone, il governatore entrante della Bank of Japan (BoJ) Kazuo Ueda ha rilasciato delle dichiarazioni e ci sono alcuni aspetti che meritano di essere sottolineati. Ueda ha fatto riferimento all’attuale inflazione come ad un incremento dei costi dovuto principalmente dall’aumento dei prezzi delle importazioni di cibo ed energia e alla valuta più debole, e non specificamente a una forte domanda. Nella dichiarazione ha indicato che, almeno nel breve termine, la BoJ manterrà il suo quadro di controllo della curva dei rendimenti, che limita i rendimenti a lungo termine a mezzo punto percentuale, fino a quando non ci saranno segnali di una ripresa più solida, potenzialmente verso la seconda parte di quest’anno. Come molti banchieri centrali di oggi, Ueda sta cercando di far intendere che adotterà un approccio molto più basato sui dati per ponderare i cambiamenti di politica monetaria. Prevediamo che nel corso del tempo la BoJ probabilmente modificherà la forward guidance in senso neutrale e riteniamo che Ueda potrebbe annunciare una revisione speciale della politica monetaria per giugno, che potrebbe portare ad aggiustamenti di alcuni degli strumenti più ridondanti della BoJ, compreso l’impegno a contrastare l’inflazione. A breve termine, riteniamo che il quadro di controllo della curva dei rendimenti rimarrà probabilmente intatto e, se dovessimo assistere ad un cambiamento, ci aspettiamo che si tratti più di piccoli passi che di qualcosa di immediato o di eclatante.

Per quanto riguarda l’economia giapponese e l’inflazione in particolare, a gennaio il dato è aumentato al 4,3%. I principali fattori trainanti continuano a essere i generi alimentari e l’energia, che hanno contribuito a tale aumento congiuntamente per il 3%. Ciò indica che l’inflazione è ancora sostenuta da pochi fattori. Negli ultimi mesi ha mostrato segni di ampliamento, ma il 3% sul 4,3% è ancora un dato rilevante e sufficiente a far sì che la BoJ continui a ritenere che alcuni dei principali fattori siano probabilmente transitori.

Infine, il Brasile. I proventi delle esportazioni continuano a mantenersi solidi, il bilancio statale è in condizioni migliori rispetto a un anno fa, l’inflazione è in calo e, al momento, la banca centrale mantiene stabili i tassi nominali e reali. Il Brasile ha alcuni dei tassi reali più alti a livello globale. Tutto ciò è stato molto positivo per la valuta e anche per il mercato dei tassi. Riteniamo probabile che il loro taglio avvenga nel corso dell’anno, a condizione che il contesto fiscale sia favorevole, che l’influenza politica rimanga contenuta e che l’inflazione rimanga sotto controllo. Guardando ai dati economici brasiliani, riteniamo che ci sia già un motivo convincente per cui i funzionari di politica monetaria dovrebbero tagliare i tassi d’interesse, ma i rischi politici sono elevati a causa dell’insediamento della nuova amministrazione. I primi segnali che emergono dalle discussioni sembrano costruttivi e indicano che il governo riconosce l’importanza di preservare l’indipendenza della banca centrale.