FED, raggiungere il picco

Come avvenuto nell’ultimo meeting, i membri del FOMC si riuniranno sullo sfondo dei problemi degli istituti di credito regionali. Gli investitori hanno venduto le azioni della First Republic Bank da quando questa settimana la banca americana ha annunciato che i depositi dei clienti sono scesi del 41% nel 1° trimestre. Tuttavia, questo probabilmente non impedirà alla Fed di aumentare ancora i tassi di 25 punti base mercoledì prossimo, prima di effettuare una pausa. Il mercato è ampiamente d’accordo, anche se i recenti problemi bancari hanno indotto gli investitori a prevedere ulteriori tagli verso la fine dell’anno. È importante notare che la Fed dovrebbe avere un po’ più di chiarezza sulla misura in cui lo stress del settore bancario regionale influenzerà le condizioni del credito. La nostra sensazione è che gli investitori siano stati un po’ troppo ansiosi di liquidare i fallimenti bancari del mese scorso come eventi idiosincratici. Se invece questi fallimenti fossero sintomatici di un aumento dei tassi d’interesse e di un rapido calo dei depositi bancari, come pensiamo, le prospettive della Fed e del mercato per l’economia rimarrebbero probabilmente ottimistiche.

Dall’ultima riunione del FOMC, ci sono stati solo altri dati sul CPI (indice dei prezzi al consumo) e sui posti di lavoro (dati di marzo). Questi ultimi hanno mostrato alcuni segnali di miglioramento per quanto riguarda l’inflazione e gli squilibri del mercato del lavoro. Tuttavia, a nostro avviso, i progressi non sono stati sufficienti, per invalidare la dichiarazione del mese scorso secondo cui “potrebbe essere opportuno un ulteriore irrigidimento della politica monetaria al fine di raggiungere un orientamento della politica monetaria sufficientemente restrittivo per riportare l’inflazione al 2% nel tempo”.

Il lato positivo è che l’inflazione degli affitti è diminuita a marzo e il trimmed-mean (media sfrondata) della Fed di Cleveland è calato bruscamente. Meno incoraggiante, però, è il fatto che l’indice CPI di Atlanta continua a correre a un ritmo doppio rispetto a quello coerente con l’obiettivo della FED. E che l’indice dei prezzi core sta aumentando a un tasso annualizzato di circa il 5%, sia che si guardi a 1, 3, 6 o 12 mesi. In breve, l’inflazione è ancora “inaccettabilmente alta”.

La domanda di lavoro supera ancora ampiamente l’offerta

Gli squilibri nel mercato del lavoro sembrano diminuire, grazie a un apparente allentamento della domanda di lavoro (il rapporto JOLTS di febbraio ha mostrato un calo delle aperture di posti di lavoro) e un aumento dell’offerta di lavoro (il tasso relativo alle persone in età da lavoro è tornato al livello pre-pandemico).

Tuttavia, la domanda continua a superare l’offerta di lavoro in misura sostanziale e l’aumento delle retribuzioni per i lavoratori con salari più elevati ha portato a una ripresa dell’indicatore di crescita dei salari di Atlanta a marzo, nonostante ulteriori annunci di tagli di posti di lavoro nei settori tecnologico e finanziario.

È altamente probabile un ulteriore peggioramento delle condizioni del credito

I dati recenti suggeriscono inoltre che, sebbene i deflussi di depositi sembrino essersi stabilizzati, ciò ha già portato ad un inasprimento delle condizioni di credito per le piccole imprese. Il Senior Loan Officer Opinion Survey on Bank Lending Practices – un’indagine che la Fed conduce su base trimestrale per valutare gli standard di prestito delle grandi banche e la domanda di prestiti – sarà a disposizione dei funzionari della Fed prima della loro riunione e probabilmente mostrerà anch’esso un deterioramento. È importante notare che l’indagine è già a livelli che in passato hanno preceduto le recessioni.

Una recessione negli Stati Uniti spingerebbe probabilmente la Fed a tagliare i tassi in modo molto più aggressivo di quanto attualmente previsto.

Alla luce dei dati disponibili, la Fed deciderà di continuare con la sua attuale strategia, a nostro avviso. Ovvero utilizzare la liquidità, il prestatore di ultima istanza e gli strumenti prudenziali, normativi e di vigilanza per mitigare i futuri problemi di stabilità finanziaria, nonché il tasso di policy e il QT per ridurre l’inflazione. Concordiamo con le proiezioni dei funzionari della Fed e degli investitori, che indicano che il rialzo della prossima settimana sarà probabilmente l’ultimo di questo ciclo.

Ma le nostre previsioni per il 2024 sono notevolmente diverse. La Fed prevede solo 80 pb di tagli, il mercato circa 175 pb, mentre noi ci aspettiamo 325 pb. Come abbiamo sostenuto recentemente, le condizioni del credito dovrebbero inasprirsi ulteriormente e le insolvenze aumentare, rafforzando la nostra opinione che l’economia statunitense cadrà in recessione a un certo punto nel secondo semestre. Sebbene lo staff della Fed ne preveda una anche per il 2023 – cosa rara – i funzionari prevedono solo un aumento di 1 punto percentuale del tasso di disoccupazione, il che sarebbe senza precedenti. La storia dimostra che se la disoccupazione aumenta di 0,5 punti percentuali, finisce per aumentare di 2 o più punti, costringendo la Fed a tagliare i tassi in modo aggressivo e al di sotto del tasso neutrale.