Obbligazionario USA: come orientarsi tra chiarezza e incertezza

La mossa decisiva della Fed di tagliare nuovamente i tassi di interesse, unita all’esito delle elezioni statunitensi, introduce un mix di chiarezza e incertezza sui futuri orientamenti economici e politici degli Stati Uniti.  Lo spettro dell’inflazione non è del tutto scomparso, soprattutto se si considera la presidenza Trump e le potenziali pressioni inflazionistiche derivanti dalle politiche a favore della crescita e dai dazi.

Per gli investitori dell’obbligazionario, ciò significa che le asset class con rendimenti e spread interessanti, come i settori cartolarizzati, diventano punti focali per catturare un cuscinetto contro l’incertezza e il potenziale di un contesto di tassi d’interesse “più alti più a lungo”.

A fronte del continuo calo dell’inflazione, la banca centrale statunitense ha tagliato nuovamente i tassi di interesse, riducendo il tasso della Fed di 25 punti base. Il ritmo dell’allentamento è ora più ragionevole e i mercati sono allineati alla Fed.

Le elezioni negli Stati Uniti, come già detto hanno portato una sorta di chiarezza ma l’attenzione si sposterà rapidamente sulla politica e su come potrebbe svolgersi una presidenza Trump.

È sempre stato probabile che la Fed segnalasse un ritorno a tagli più modesti di 25 punti base, nel tentativo di bilanciare la resistenza dell’economia statunitense e dei suoi consumatori con un mercato del lavoro che si sta “gradualmente raffreddando” ma che è rimasto a galla. Potrebbe però essere prematuro rivendicare la vittoria nella battaglia contro l’inflazione. Riteniamo che la Fed rimarrà ferma sulla sua posizione fino a che effettivamente l’inflazione non sarà superata.  Può sempre rispondere con un ulteriore allentamento nel caso in cui si verifichi un picco di disoccupazione o una significativa debolezza economica. La Fed può sostenere di non essere influenzata dalle interferenze politiche, ma qualsiasi cambiamento di stampo politico avrà indubbiamente un impatto sull’economia statunitense. Il dominio repubblicano nel governo potrebbe finire per diventare un fattore inflazionistico.

Il deficit fiscale degli Stati Uniti potrebbe aumentare ulteriormente con le politiche pro-crescita di Trump, mentre i dazi potrebbero degenerare in una guerra commerciale creando shock dell’offerta e temporanei venti contrari all’inflazione.

I dazi possono ridurre i consumi, ma possono anche frenare le importazioni, per cui il risultato per l’economia interna non è sempre chiaro. Riteniamo che i rendimenti obbligazionari debbano tenere conto di eventuali venti contrari legati ai dazi, ma potrebbero essere più sensibili alle preoccupazioni legate all’insostenibilità fiscale.

In che modo i mercati del reddito fisso sono pronti ad affrontare questa incertezza? Un contesto economico favorevole e la prudenza delle aziende giustificano il restringimento degli spread dei crediti societari rispetto alle medie storiche. Tuttavia, i rendimenti all-in sono interessanti rispetto all’ultimo decennio e potrebbero allettare gli investitori che cercano di battere i tassi in calo dei fondi del mercato monetario.

I settori cartolarizzati, tuttavia, hanno spesso scambi ampi rispetto alla storia e al credito societario equivalente. Quando i tassi scendono, gli investitori tendono a cercare asset class con spread più elevati per compensare.  In questo momento, i titoli garantiti da asset – o ABS – sono uno dei pochi settori in cui sia gli spread che i rendimenti rimangono interessanti. In Europa, gli ABS sono a tasso variabile e offrono una certa copertura nel caso in cui si verifichi la narrazione dei tassi “più alti più a lungo”. Alcuni titoli garantiti da asset, come le auto e i finanziamenti al consumo, prevedono una maggiore probabilità di recessione, offrendo un’ulteriore compensazione.

I mutui sono un altro settore che offre un notevole valore. Stiamo assistendo a spread storicamente ampi rispetto alle società investment grade e all’opportunità di cogliere un vantaggio di rendimento rispetto ai Treasury per un asset equivalente garantito dal governo e con rating AA.  Anche la riduzione della volatilità dei tassi d’interesse e il sostegno delle banche centrali alla classe d’investimento durante le turbolenze del mercato, come abbiamo visto durante la pandemia, sono fattori favorevoli.

Se si considerano i rendimenti dei primi 12 mesi successivi ai tagli dei tassi, la maggior parte dei rami del reddito fisso ha registrato performance positive. Quindi, con il ciclo di allentamento della Fed in corso, non si tratta di decidere se gli investitori detengono il reddito fisso, ma di quanto e di quali settori.  Per i gestori del reddito fisso, il valore relativo è un barometro fondamentale per le decisioni di asset allocation. Un modo per avere un cuscinetto contro un “hard landing” è quello di accedere a spread interessanti, come quelli che si trovano nei settori cartolarizzati.  Un altro modo è quello di ottenere un elevato livello iniziale di rendimenti per generare reddito dall’ampia gamma di settori del reddito fisso a livello globale.  Non fare grandi scommesse sulla duration e catturare un interessante carry aggiustato per il rischio nella parte anteriore della curva dei rendimenti attraverso il debito a tasso variabile potrebbe aiutare a navigare in un contesto di tassi “più alti più a lungo”.