Christine Lagarde porta il suo stile nella BCE

Il meeting della Banca Centrale Europea (BCE) ha visto il debutto di Christine Lagarde in qualità di Presidente. Sebbene non ci siano stati cambiamenti nelle politiche in atto, Lagarde ha utilizzato un tono decisamente più diplomatico relativamente alle voci di disaccordo all’interno del Consiglio direttivo, affermando che terrà conto delle opinioni di tutti i membri del Consiglio durante il suo mandato.

Outlook misto

I dati macroeconomici dell’area Euro sembrano stabilizzarsi, con le nuove previsioni che mostrano all’orizzonte una graduale ripresa, sia della crescita che dell’inflazione. Entro il 2022, l’inflazione dei prezzi al consumo dell’Eurozona dovrebbe tornare all’1,6% (1,7% nell’ultimo trimestre del 2022). Si tratta di un miglioramento, anche se non ancora in linea con i target prefissati. Nel frattempo, le revisioni della crescita macroeconomica sono moderate, con la nuova previsione per il 2020, all’1,4%.

Lo scenario meno pessimistico può essere descritto meglio da quello che Lagarde ha definito “rischi negativi ma non troppo”, che dovrebbe darle più tempo per adattarsi al suo nuovo ruolo – anche se non potrà restare ferma a lungo. Il Consiglio Direttivo, infatti, raramente è stato così diviso, e la BCE si trova con poca volontà e pochi strumenti a disposizione per fare di più nel caso di rinnovata debolezza economica.

Continuità 

Le prime impressioni post meeting evidenziano continuità sul fronte della politica monetaria, con la BCE che dovrebbe rimanere prudente. Con questo scenario, Lagarde dovrà dedicare la prima parte del suo mandato alla ricostruzione di un consenso in seno al Consiglio direttivo, in quanto molti membri hanno espresso di recente il loro disappunto per l’ultimo round di quantitative easing e tassi negativi messa in campo da Draghi. Tuttavia, ci vorrà del tempo perché il mercato comprenda bene lo stile, la retorica e i modi in cui Lagarde trasmette i suoi messaggi chiave.

Review della strategia della BCE

Lagarde ha annunciato una revisione della strategia della BCE, i cui risultati saranno seguiti da vicino. Questa revisione “globale” avverrà nel corso del 2020 e, pur in mancanza ad oggi di un quadro concreto, consentirà a Lagarde di lasciare il suo segno sulla BCE. Tale review fornirà, inoltre, una valutazione degli effetti collaterali negativi delle politiche monetarie attuate finora.

Con i tassi di interesse negativi che cominciano a colpire il risparmiatore medio, come abbiamo visto ad esempio in Germania, la BCE dovrà lavorare di più per difendere le proprie politiche nei confronti del pubblico. In assenza di un significativo deterioramento delle prospettive macroeconomiche o di un’ulteriore escalation delle guerre commerciali, la BCE farà fatica a spingere ulteriormente il pacchetto di politica monetaria senza significativi contraccolpi e nessun evidente beneficio per l’economia, a parte l’inflazione dei prezzi degli asset.

Tra le varie opzioni, pensiamo che i tagli dei tassi siano più probabili, essendo i primi meno dannosi per i bilanci delle banche se compensati da un approccio differenziato (cosiddetto tiering), rispetto a un possibile aumento del programma QE, soggetto a vincoli di disponibilità e legislativi. Tuttavia, anche se a questo punto è improbabile che gli stimoli di politica monetaria spostino il quadrante sul fronte macroeconomico, non possono essere facilmente revocati.

Implicazioni per gli investitori obbligazionari

Il testimone è ora nelle mani dei governi della zona euro, che hanno cominciato a valutare la necessità di un sostegno alla politica fiscale. Lagarde ha rafforzato ancora una volta questo messaggio ormai consolidato della BCE, invitando i governi che ne hanno la possibilità ad agire. Tuttavia, è improbabile che un pacchetto fiscale di ampio respiro si concretizzi nel breve termine; ci aspettiamo piuttosto piani di spesa più mirati, come attuati in Germania quest’anno.

Per le immobilizzazioni europee, una BCE attiva è certamente benvenuta, ma non sarà una panacea. L’attuale programma di QE non sarà probabilmente sufficiente a eliminare i rischi di ribasso sia per i titoli di Stato che per il credito. Abbiamo già assistito a un aumento dei rendimenti dei titoli di Stato core, nonostante la BCE abbia riavviato i suoi acquisti del QE. Sussiste il rischio di rendimenti più elevati e di curve ancora più ripide, in particolare sui principali mercati europei dei titoli di Stato.

I mercati del credito dovrebbero essere sostenuti da afflussi positivi da parte di risparmiatori europei desiderosi di rendimenti e in cerca di un flusso di reddito positivo, mentre i fondamentali delle imprese europee rimangono solidi. Inoltre, se un aumento del QE per i titoli di Stato non sarebbe di facile attuazione per Lagarde, un QE corporate più ampio volto a compensare un rallentamento macro sarebbe più probabile e più facile da attuare, riducendo ulteriormente il rischio di ribasso per l’asset class in questione.