Nessuna sorpresa dalla FED per ora

La decisione della Fed di ieri non ha sorpreso nessuno, lasciando invariati i tassi e confermando con decisione la propria posizione attendista. Ha definito un livello relativamente elevato per un ulteriore allentamento della politica monetaria per il prossimo anno, evidenziando la necessità di una rivalutazione sostanziale delle prospettive economiche per procedere a ulteriori tagli. La Fed ha tuttavia fissato un requisito ancora più elevato per un aumento dei tassi, con Powell che richiede un altro significativo e persistente aumento dell’inflazione per giustificare una politica più severa.

Powell segue il copione. Come ampiamente previsto, la Fed ha lasciato invariati i tassi di interesse (1,5-1,75%), evidenziando che le attuali scelte politiche sono “appropriate”. Questo messaggio è coerente con quello di ottobre, con la Fed in attesa valutando il modo in cui l’economia reagisce ai tagli dei tassi di inizio anno. Su questo fronte, Powell ha ribadito che il FOMC è pronto ad agire in caso di deterioramento della congiuntura, ma ha sottolineato che sarebbe necessaria una rivalutazione materiale delle prospettive per un intervento tempestivo.

La trama aggiornata mostra un comitato unito – per ora. Non c’è stato alcun dissenso nella riunione di ieri e, cosa ancora più significativa, una maggioranza sorprendente all’interno del FOMC – 13 su 17 – ha previsto tassi di interesse invariati l’anno prossimo nell’aggiornamento dot plot. Ciò coincide con la recente dichiarazione del FOMC che tende a sostenere l’opportunità di una pausa proposta dal presidente Powell in ottobre. I membri del comitato sembrano piuttosto felici di stare con le mani in mano per il momento.

Questo consenso, tuttavia, svanisce quando si guarda al 2021 e al 2022. L’aspettativa mediana è di un rialzo all’anno, anche se le singole opinioni sui tassi oscillano tra l’1,6% e il 2,9% entro la fine dell’orizzonte di previsione. L’incertezza è sempre più alta man mano che l’orizzonte si estende, quindi dobbiamo prendere questi segnali con un po’ di cautela. Potrebbero invece dirci di più su come si stanno evolvendo le opinioni del FOMC sui tassi neutrali. Il membro mediano del FOMC fissa il tasso neutrale al 2,5%, in calo rispetto al 3% del settembre dello scorso anno, con il recente esperimento fallito di inasprimento delle politiche che ha apparentemente reso i responsabili politici più pessimisti sui tassi di interesse con cui l’economia può convivere. È interessante notare che la maggior parte dei membri del FOMC si aspetta che nel 2022 i tassi siano inferiori alla loro visione di neutralità, il che riflette potenzialmente il sano desiderio di dare meno peso a questi parametri di riferimento.

Un Outlook goldilock. Il punto di vista della Fed sulle prospettive economiche è rimasto sostanzialmente invariato. La Fed continua a prevedere un leggero rallentamento della crescita dal 2,2% di quest’anno al 2% a fine 2020, all’1,9% nel 2021 e all’1,8% nel 2022. Per tutto questo periodo il tasso di disoccupazione dovrebbe rimanere sostanzialmente stabile e nettamente al di sotto del tasso naturale (4,1% – anche se anche questo continua a diminuire). È interessante notare che ciò non dovrebbe alimentare una ripresa significativa dell’inflazione. In effetti, si prevede che l’inflazione di base rimarrà leggermente al di sotto dell’obiettivo dell’1,9% l’anno prossimo, prima di raggiungere il 2% sul restante orizzonte di previsione. Sembra troppo bello per essere vero.

La FED ancora in azione. Continuiamo ad aspettarci che un rallentamento più marcato della crescita negli Stati Uniti porterà a un ultimo taglio da parte della Fed. Il clima aziendale è caratterizzato da livelli depressi, da una crescente pressione sui margini, da un’elevata leva finanziaria, da un’accresciuta incertezza politica e da un inasprimento degli standard di credito bancario. La spesa per i consumi ha nel contempo mostrato segni di rallentamento e quest’anno e si prevede un ulteriore rallentamento con il raffreddamento della crescita del reddito reale, anche se l’inaspettata forza recente del mercato del lavoro getta qualche dubbio su questa previsione. Infine, la spinta dei tagli fiscali e dell’aumento della spesa pubblica è destinata a svanire del tutto con il passaggio al 2020. Ciò dovrebbe comportare un rallentamento della crescita all’1,4% entro la fine del 2020, che dovrebbe rispettare il limite fissato dalla Fed per un nuovo intervento.

Imparare dagli errori del passato. Powell ha dedicato gran parte della conferenza stampa a parlare del processo di inflazione e del perché potrebbe essere difficile ottenere una significativa accelerazione della pressione sui prezzi. Ha esplorato una serie di ragioni per cui l’inflazione è stata debole, che vanno dalla capacità di riserva sul mercato del lavoro, a una curva di Philips piatta, per abbassare le aspettative di inflazione. In questo contesto, Powell ha evidenziato che la Fed doveva essere umile in merito alle previsioni di inflazione, suggerendo il desiderio di vedere una più forte inflazione affermarsi nell’economia prima di tornare a tagliare i tassi, piuttosto che adeguare la politica a causa di previsioni di inflazione più elevate – come in passato.

Alcuni suggerimenti sulla revisione della politica della Fed. Nelle conferenze stampa di Powell continuiamo a vedere una maggiore attenzione alla revisione della politica monetaria della Fed. Forse il segnale più importante è stato che qualsiasi cambiamento nel quadro della Fed avrebbe dovuto essere supportato da un’azione politica per renderlo credibile. Abbiamo indicato questo come uno dei punti chiave con cui giudicare la probabile efficacia di qualsiasi nuovo approccio all’obiettivo di inflazione. Il desiderio di acquisire velocemente credibilità è incoraggiante.