Estate ed eventi macro in arrivo, chi si addormenta al sole rischia di scottarsi

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I mercati sono stati relativamente stabili in questa settimana corta. I rendimenti dei titoli di Stato sono rimasti praticamente invariati, il dollaro americano è rimasto stabile e la volatilità stata contenuta nella maggior parte delle asset class.

I Treasury USA decennali sono stati scambiati in un range ristretto nelle ultime settimane e sembra che gli investitori macro siano contenti di rilassarsi, godendosi il sole finché possono. Ma visto che giugno è arrivato, crediamo che ci siano una pluralità di macro-eventi a cui guardare che potrebbero scuotere i mercati – a cominciare dal tanto atteso report USA sull’occupazione di oggi.

Nonostante il rapporto deludente del mese scorso, continuiamo ad evidenziare la solidità del mercato del lavoro americano sulla base di dati secondari e sondaggi positivi, e crediamo che ciò si tradurrà in un solido aumento dei posti di lavoro nei prossimi mesi.

A tale riguardo, è stato interessante osservare gli ultimi dati del Beige Book della Federal Reserve, che hanno ampiamente confermato i segnali aneddotici riguardo alla diffusa carenza di manodopera negli Stati Uniti, con la quasi totalità dei distretti citati nel rapporto che esprimono la difficoltà nell’assumere nuovi lavoratori.

In un momento in cui negli USA anche le offerte di lavoro sono in aumento, questi rapporti sono sembrano in contrasto con l’ultima lettura dei payroll. Sembra che i sussidi di disoccupazione abbiano rappresentato un disincentivo al lavoro, ma dato che si stanno esaurendo – come nel caso di diversi Stati – rimaniamo fiduciosi che l’economia possa tornare alla piena occupazione entro la fine dell’anno.

Con il Beige Book che evidenzia anche l’aumento del costo del lavoro e degli altri fattori di produzione in un momento di crescita della domanda nell’economia, il trasferimento del rincaro verso i consumatori è diventato più accettabile. Di conseguenza, pensiamo che l’inflazione potrebbe salire di nuovo questo mese e che potrebbe essere lenta a tornare sotto il 3% nei prossimi mesi.

Banche centrali

Dal lato delle banche centrali, i portavoce continuano a spostarsi verso una view più equilibrata delle rispettive economie in seguito alle riaperture e all’accelerazione nei programmi vaccinali.

Negli Stati Uniti, l’esponente della Fed Lael Brainard ha sottolineato in un intervento che, anche se è importante prestare attenzione ai rischi di un ritiro prematuro del sostengo monetario, resta importante anche monitorare i rischi al rialzo. Ciò rappresenta un leggero cambiamento della retorica, che crediamo possa diventare diffuso nel caso in cui i dati continuino a mostrare questa rotta.

Nel Regno Unito, il policymaker della BoE Gertjan Vlieghe ha usato un tono da falco comunicando che se il mercato del lavoro si dimostrerà più solido del previsto nel corso dell’anno, la Banca Centrale dovrà muoversi in anticipo nell’aumentare i tassi di interesse. Anche la crescita del mercato immobiliare britannico, spinta tra le altre cose dai bassi tassi di interesse, sta sollevando alcune preoccupazioni da parte della BoE riguardo ai rischi per la stabilità finanziaria.

Infine, anche la Reserve Bank of New Zealand ha espresso un atteggiamento da falco, prevedendo un aumento dei tassi già a metà del 2022.

Nel frattempo, la BCE ha un incontro giovedì prossimo, nel quale i mercati si concentreranno su come verrà gestita la narrativa sulla riduzione degli acquisti nell’ambito del QE, dato il miglioramento dell’outlook rispetto a marzo.

Dato che gli acquisti del QE tendono a diminuire durante l’estate, crediamo che sfruttare la stagionalità per ridurre gli acquisti effettivi mantenendo però lo stesso tono nella comunicazione sia una delle strategie migliori che la BCE possa seguire per rispondere alle preoccupazioni del mercato sul taper.

La ripresa dell’Europa è ancora ben lontana dall’essere completa – i soldi del Recovery Fund sono stati approvati solo questa settimana – e qualunque accenno a un inasprimento delle condizioni monetarie sembra prematuro per ora. Tuttavia, crediamo che arriverà un momento più avanti nell’anno in cui il periodo di emergenza della crisi sarà passato e la BCE dovrà valutare come incastrare il suo programma di acquisti di emergenza con i suoi strumenti più convenzionali.

Regno Unito

Nel frattempo, la sterlina ha corso parecchio quest’anno, con un incremento di quasi il 4% rispetto sia all’euro che al dollaro USA, visto che i dati e le politiche continuano a supportare gli afflussi.

Tuttavia, sembra che molto dell’ottimismo riguardi le prospettive di breve termine. Al momento, rimaniamo neutrali su questa valuta.

Credito

Guardando al credito societario, non vi sono stati grandi cambiamenti, con gli spread che continuano a muoversi in modo laterale. In effetti, secondo i dati sugli indici di Bank of America, i bond societari europei stanno scambiando con uno spread di 85 punti base +/- 1 punto base da metà aprile.

Le nuove emissioni sono state consistenti prima della calma estiva, ma la stabilità degli spread mostra quanto il quadro della domanda sia costruttivo, con continui afflussi, una solida domanda offshore e acquisti costanti da parte delle banche centrali che supportano le valutazioni attuali.

Pur riconoscendo che nel complesso le valutazioni appaiono tirate, vediamo ancora opportunità bottom-up di alpha e ci concentriamo sull’esposizione a emettenti più idiosincratici e pro-ciclici, oltre che alle parti subordinate della struttura del capitale. Infatti, crediamo che queste aree possano beneficiare della narrativa sulle riaperture e del bisogno cronico di rendimenti da parte degli investitori.

Guardando avanti

Guardando avanti, il dibattito tra i policymaker si sta lentamente spostando verso il quesito su quanto rapidamente gli stimoli possono essere ridotti, via via che le economie riaprono, e quanto sarà diversa l’economia post-Covid. Tutti, comprese le banche centrali, stanno guardando i dati per capire in che direzione ci si sta muovendo.

La nostra view è che la crescita e i dati sull’occupazione negli USA rimarranno solidi e l’inflazione continuerà a sorprendere al rialzo. Crediamo che i tassi USA aumenteranno di conseguenza, con un’elevata probabilità che ciò generi disruption sul mercato obbligazionario nel complesso e potenzialmente anche per gli asset rischiosi più in generale.

L’estate ormai è arrivata e i mercati si trovano in una sonnolenta modalità ‘hold’. Tuttavia, chi si addormenta sotto il sole è avvisato: se la situazione si scalda troppo, è facile scottarsi!