Reddito fisso, il 2024 sarà l’anno delle obbligazioni

All’inizio di quest’anno le obbligazioni suscitavano grandi aspettative, ma anche se molte aree del reddito fisso non hanno deluso in termini di rendimenti totali, sono state le aree più rischiose, piuttosto che le tradizionali obbligazioni più sicure, a ottenere i maggiori benefici.

Cosa è successo? Quest’anno, gli investitori sono stati sorpresi da due cose: in primis, un’economia globale più forte del previsto che, a sua volta, ha portato ad un’inflazione più alta del previsto.

Ciò ha fatto sì che le banche centrali aumentassero i tassi d’interesse più delle aspettative e che eventuali tagli – la misura di rilancio del mercato attesa dagli investitori – fossero ritardati.

Cosa aspettarsi dal 2024?

I rendimenti che gli investitori possono ottenere sono ancora elevati – il che è sempre un buon punto di partenza. Nel frattempo, l’inflazione sta finalmente scendendo, il che significa che i tassi di interesse nelle grandi economie come gli Stati Uniti, l’Europa e il Regno Unito hanno probabilmente raggiunto il picco.

Tuttavia, per mettere il turbo ai rendimenti obbligazionari, sarà necessario che le banche centrali inizino a tagliare i tassi di interesse entro la seconda metà del prossimo anno.

Osservando la relazione storica tra i cicli di taglio dei tassi d’interesse da parte della Federal Reserve (Fed) statunitense e la performance obbligazionaria, si può notare come i periodi successivi a un picco dei tassi d’interesse abbiano portato a forti rendimenti in molti settori del reddito fisso.

Cosa scatenerà i tagli dei tassi d’interesse?

L’aumento dei costi di servizio del debito, la contrazione dei bilanci delle banche centrali e le condizioni di prestito restrittive stanno portando a delle conseguenze, tra cui l’aumento dei default delle small cap.

Tuttavia, questo è stato più che compensato dai risparmi in eccesso accumulati dalle persone durante i lockdown dovuti al Covid e da un mercato del lavoro solido, che ha sostenuto un’economia globale più forte del previsto.

Bisogna però tenere presente che questi risparmi in eccesso saranno in gran parte esauriti entro la fine del 2023 in Paesi come gli Stati Uniti, e che l’aumento del costo dei prestiti sta già causando un aumento delle insolvenze su prestiti auto e carte di credito. Questo porterà a una rapida riduzione della forza dei consumi.

Nel complesso, dovremmo assistere a uno scenario in cui l’inflazione diminuirà ulteriormente, il mercato del lavoro si indebolirà leggermente e l’economia rallenterà fino a una recessione, o almeno a qualcosa che assomigli a una recessione per molte aziende e Paesi.

Nel momento in cui i banchieri centrali vedranno un rallentamento dell’economia tale da riportare l’inflazione ai livelli target, taglieranno i tassi d’interesse – una mossa che sosterrà molte aree del mercato obbligazionario.

Siamo molto ottimisti per il 2024, ma ecco sei cose che terremo sotto controllo in particolar modo:

Obbligazioni di qualità superiore (cioè, governative e investment grade). Nel nostro scenario di base, o ‘più probabile’, questi investimenti otterranno performance particolarmente positive quando la crescita rallenterà, l’inflazione si indebolirà e le banche centrali effettueranno tagli ai tassi d’interesse.

I rischi: una ripresa economica inaspettata e una ripresa dell’inflazione costringerebbero le banche centrali ad aumentare nuovamente i tassi d’interesse. Ciò sarebbe negativo per la maggior parte delle asset class, ad eccezione delle obbligazioni con durata minore e dei fondi del mercato monetario.

Esaurimento dei risparmi più rapido del previsto. I titoli di Stato avrebbero una buona performance nello scenario meno probabile in cui il mercato ha sovrastimato la forza dei consumatori, portando a una recessione peggiore del previsto.

I rischi: le obbligazioni emesse dalla maggior parte delle aziende e delle banche soffrirebbero. Detto questo, se gli investitori sono agili, il momento migliore per investire in obbligazioni più rischiose, come quelle ad alto rendimento, è durante le fasi più profonde di una recessione.

Banche. Anche se quest’anno abbiamo assistito ad alcuni fallimenti bancari di alto profilo, riteniamo che la maggior parte delle grandi banche abbia bilanci solidi e dimostri una buona redditività. Ciò contribuirà ad attenuare un certo aumento dei crediti inesigibili e l’inasprimento degli standard di prestito. Gli spread dei rendimenti obbligazionari – il rendimento aggiuntivo rispetto ai titoli di Stato comparabili che gli investitori richiedono per compensare il rischio extra – sono ancora piuttosto generosi. Questo presenta opportunità selettive.

I rischi: ci sono finanziatori più deboli, probabilmente tra le banche più piccole e regionali, che sono sovraesposti ai mutuatari del settore immobiliare. Ci sono più di 2.000 miliardi di dollari di debito immobiliare da rifinanziare nei prossimi 24 mesi, molti dei quali nei bilanci delle banche regionali statunitensi.

Downgrade e default. Siamo meno preoccupati per le obbligazioni societarie investment grade – i margini di profitto elevati e i bilanci conservativi hanno portato a più upgrade che downgrade.

Rischi: i default dei bond per le small cap più rischiose sono in aumento. Questo peggiorerà in un’economia in rallentamento. Detto questo, i rendimenti totali di questo debito high yield dovrebbero essere superiori ai rendimenti medi registrati durante i precedenti periodi di rallentamento/recessione economica, grazie alla migliore qualità del credito.

Leveraged loans e private credit. Vediamo delle sacche di opportunità nel credito privato di alta qualità, che offre rendimenti più generosi per compensare la relativa illiquidità. Tuttavia, Leveraged loan e private credit sono cresciuti molto rapidamente, e ciò potrebbe portare a un indebolimento degli standard di prestito, nella fretta di investire il denaro.

Rischi: i default sui leveraged loan hanno già superato quelle del mercato high yield, mentre l’importo che i creditori possono recuperare è inferiore alle medie storiche. Lato aree più rischiose del credito privato i problemi si concentreranno sulle aziende più piccole.

Emerging Market Debt (EMD). Una buona selezione dei titoli farà emergere il valore di alcune economie degli EM a più alto rischio, le cui valutazioni sono ancora convenienti dopo alcuni anni difficili. Inoltre, molti Paesi dei mercati emergenti saranno tra i primi a tagliare i tassi di interesse, sostenendo, in tal modo il debito in valuta locale.

I rischi: Le valutazioni dei titoli investment grade sono al limite; dovremmo quindi assistere ad un indebolimento del dollaro USA e ad un calo dei rendimenti dei Treasury statunitensi prima che gli investitori rientrino in massa in questo mercato. Le prospettive appaiono meno favorevoli anche nel caso in cui il dollaro si rafforzi in modo significativo o si verifichi una dura recessione.

Riflessioni finali

Le valutazioni del reddito fisso e un profilo di inflazione diverso rispetto agli ultimi anni dovrebbero rendere il 2024 un anno positivo per le obbligazioni. Tuttavia, come per quest’anno, non sarà tutto rose e fiori. Ecco perché sarà necessario un approccio dinamico e una forte selezione di Paesi e società per mantenere gli impegni presi.