Quo vadis EURO?

Prevediamo che il cambio EUR-USD salirà fino a raggiungere la soglia di 1,15 nel 2020, per via della stabilizzazione della controversia nel commercio tra Stati Uniti e Cina, dei minimi storici toccati dal ciclo produttivo, della sottovalutazione e degli sviluppi positivi della Brexit

Il primo rischio del nostro outlook deriva da una potenziale più brusca risoluzione della controversia commerciale, che porterebbe ancora più al rialzo le valute sensibili alle forze esterne (come ad esempio l’euro). L’introduzione di stimoli fiscali in Germania darebbe inoltre ulteriore impulso alla valuta europea

Tuttavia un nuovo aumento delle tensioni commerciali potrebbe supporre un rischio di recessione a livello globale e un forte calo dell’euro.

Prevediamo che nel 2020 il cambio EUR-USD si apprezzi, in linea con i prezzi forward e con le aspettative del consenso, anche se il nostro outlook per la fine del 2020 attualmente è leggermente più alto del tasso forward, a 1,15 (grafico 4).

Qui di seguito vengono illustrate le ragioni per cui la nostra view tiene conto dei rischi, basandosi al contempo su un approccio costruttivo.

Sopravalutazione del dollaro – Come spiegato, il dollaro ponderato per il commercio è ora sopravvalutato e ciò è dovuto all’interconnessione tra la disputa commerciale che ha paralizzato i canali di scambio e la crescita globale, l’eccezionalità degli Stati Uniti (gli stimoli fiscali hanno fatto sì che la crescita del paese fosse maggiore di quella del resto del mondo) e la fuga verso investimenti più sicuri.

Tuttavia è improbabile che queste condizioni si verifichino nel 2020, o quantomeno non avranno la stessa portata di fine 2018 – inizio 2019, con le relazioni commerciali tra Stati Uniti e Cina che dovrebbero stabilizzarsi (con una significativa possibilità di una graduale riduzione delle tariffe), fattore che dovrebbe aprire i canali commerciali e migliorare il sentiment globale. Inoltre, visto che l’economia mondiale è ai minimi, è probabile che il differenziale di crescita tra gli Stati Uniti e il resto del mondo diminuisca, supportando così alle valute esposte al commercio e quelle cicliche. Infine, gli stimoli fiscali negli Stati Uniti si sono ormai quasi completamente esauriti, mentre lo spazio per implementare misure aggiuntive sembra essere molto limitato. In effetti, gli Stati Uniti ora dovranno fare i conti con un Twin Deficit più ampio (fiscale e in conto capitale).

Dinamiche esterne – Prevediamo che il miglioramento (anche se abbastanza lento) del contesto commerciale e della crescita globale dovrebbe aggiungere un ulteriore sostegno idiosincratico e positivo all’euro, oltre alla debolezza del dollaro. Storicamente, sia l’euro ponderato per il commercio che il cambio EUR-USD hanno avuto una correlazione positiva con la crescita annuale del volume del commercio mondiale (grafico 5). Questo fattore non dovrebbe destare sorprese, dato che le esportazioni di beni e servizi rappresentano oltre il 40% del PIL dell’Eurozona, mentre l’eccedenza delle partite correnti della regione è pari a circa il 3% del PIL. In base al valore nominale, questo rapporto suggerisce che se il volume del commercio mondiale dovesse salire da -1,1% all’1,5% (la nostra stima cauta basata sulla nostra valutazione dei progressi dei negoziati per risolvere la controversi commerciale tra Stati Uniti e Cina), il cambio EUR-USD potrebbe superare la soglia dell’1,15%.

Sottovalutazione dell’Euro – Anche agli attuali livelli di crescita del commercio mondiale e dei differenziali dei tassi di interesse, i nostri modelli di valutazione del fair value suggeriscono che il cambio EUR-USD sia sottovalutato, tra il 3% e il 6%. Supponendo che non ci sia un “cigno nero”, la stabilizzazione del commercio e della crescita a livello mondiale dovrebbe far sì che il mercato inizi a concentrarsi nuovamente sulle valutazioni, più o meno come successe nel 2017.

La Brexit – I positivi sviluppi dei negoziati sulla Brexit (il nostro scenario principale) dovrebbero portare a un miglioramento del sentiment nei confronti degli asset europei e sostenere l’euro.

Ci sono due rischi che potrebbero minare le nostre previsioni – In primo luogo, potremmo assistere a una più “brusca” risoluzione della guerra dei dazi, ovvero l’eliminazione della maggior parte, o addirittura di tutti, i dazi. In uno scenario di questo tipo, ci aspettiamo che le nostre previsioni siano al rialzo, con il cambio EUR-USD che supererà potenzialmente la voglia di 1,20. L’altro rischio è legato a una possibile nuova escalation della guerra commerciale, ovvero nel caso in cui i negoziati tra Stati Uniti e Cina dovessero interrompersi. Questo porterebbe a un deterioramento del contesto esterno, esercitando così una nuova pressione sull’euro.

Dal punto di vista del portafoglio – Per il momento rimaniamo neutrali, in gran parte a causa del carry negativo del cambio EUR-USD. Tuttavia una significativa riduzione delle tariffe e/o l’introduzione di stimoli fiscali in Germania avrebbero la funzione di catalizzatore per la nostra posizione sovrappesata sull’euro (rispetto al dollaro) all’interno dei nostri portafogli.