Anticipare la Fed

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Dopo le turbolenze che hanno investito gli attivi più rischiosi nel pieno dell’incertezza creata dalla pandemia, i flussi nel segmento High Yield statunitense tornano su valori positivi da inizio anno. Basterà il supporto della Fed o gli investitori si stanno facendo illusioni?

Fondamentali

Ormai, la gravità degli effetti della pandemia di Covid-19 sulla salute delle imprese e dell’economia globale non dovrebbe cogliere gli investitori di sorpresa. Le agenzie di rating hanno già reagito alla crisi emettendo un numero record di declassamenti per le società High Yield. Gli utili societari del primo trimestre sono stati deludenti, ma questo è solo l’inizio: i risultati del secondo trimestre riveleranno la vera portata dei danni causati da questa emergenza. Al momento, i fondamentali della qualità creditizia sono sostenuti prevalentemente dal governo statunitense e dalla Federal Reserve (Fed) che hanno erogato prestiti garantiti dallo Stato e acquistato obbligazioni societarie ed ETF. Anche se tali misure potrebbero aiutare i debitori a onorare gli obblighi assunti fino alla fine della crisi, nella maggior parte dei casi la sopravvivenza sarà pagata a caro prezzo, con un consistente aumento dell’indebitamento netto.

Valutazioni quantitative

Il 12 maggio la Fed ha iniziato il suo intervento storico nel mercato delle obbligazioni societarie acquistando ETF di società statunitensi tramite il Secondary Market Corporate Credit Facility (SMCCF). Quel giorno gli spread sui titoli High Yield statunitensi si sono ristretti di 9 punti base (pb) e dal 23 marzo, giorno in cui la Fed ha annunciato i suoi piani, hanno continuato a ridursi passando da un massimo di 1087 pb (dal massimo registrato quest’anno) a 743 pb. Nonostante i grandi passi avanti sul fronte delle valutazioni, pensiamo che il futuro sia irto di ostacoli che potrebbero offrire agli investitori opportunità per ribilanciare i propri investimenti. Per gli investitori multi-asset che privilegiano il reddito e tentano di ridurre il rischio dei propri investimenti azionari, il rendimento minimo al 7,85% sui titoli High Yield statunitensi potrebbe essere allettante anche solo in base al valore relativo, ma con un ulteriore vantaggio: le cedole sono obbligatorie mentre, come abbiamo cominciato a vedere, i dividendi possono essere ridimensionati. (Tutti i dati sono aggiornati al 12 maggio 2020.)

Fattori tecnici

I flussi suggeriscono che gli investitori stiano anticipando la Fed prefigurando ulteriori misure di sostegno. Queste aspettative si sono avverate il 9 aprile quando la Fed ha comunicato che avrebbe ampliato il suo programma di sostegno a favore di alcuni investimenti High Yield (fallen angel se declassati dopo il 22 marzo 2020, ma anche ETF ad alto rendimento). Il primo trimestre dell’anno ha registrato deflussi record, per USD 25 miliardi, dal segmento High Yield statunitense. Ad oggi, tuttavia, si è recuperato più di quanto non si sia perso: da inizio anno i flussi netti hanno raggiunto quasi USD 2 miliardi, superando abbondantemente gran parte degli altri segmenti obbligazionari più rischiosi. Tuttavia, molti investitori continuano a seguire un orientamento attendista, mentre da inizio anno i fondi del mercato monetario hanno registrato sottoscrizioni per USD 1270 miliardi. Va, inoltre, sottolineato che da fine marzo circa la metà degli afflussi nel segmento High Yield statunitense ha riguardato gli ETF. È quindi possibile che non siano ancora rientrati i capitali degli investimenti a lungo termine (“sticky money”), che si muovono più lentamente. (Tutti i dati sono aggiornati al 12 maggio 2020.)

Cosa significa per gli investitori obbligazionari? 

Indubbiamente, dall’inizio della crisi la strategia di consenso è stata quella di favorire l’alta qualità. I motivi sono ovvi: alcuni emittenti di minore qualità hanno subìto declassamenti e le loro quotazioni sono depresse. Complessivamente, le società High Yield statunitensi hanno archiviato buone performance da quando la Fed ha annunciato le politiche di sostegno e, dato il rendimento relativamente elevato offerto dal settore, gli investitori potrebbero chiedersi se non sia arrivato il momento di tornare sul mercato. Data la natura estremamente incerta della crisi, è difficile stabilire in che misura il solido contesto tecnico fornito dalle politiche espansive della Banca Centrale possa avere la meglio sulla debolezza delle prospettive fondamentali. Una cosa, però, è certa: gli investitori che vogliono provarci dovranno essere estremamente selettivi perché in questa fase continuano a emergere sia vincitori che vinti.