La Cina segue il suo ritmo

Dalla fine del 2022, la Cina è passata da severe politiche anti-Covid a una riapertura totale. Tuttavia, non c’è stato il grande exploit che molti investitori si aspettavano. Questa settimana concentriamo l’attenzione sulle implicazioni per gli investimenti obbligazionari di una crescita cinese inferiore alle attese.

Fondamentali

La tanto attesa riapertura della Cina ha deluso le aspettative dei mercati. I segnali di una crescita sottotono cominciano già a trovare riscontro nell’indice dei responsabili degli acquisti del settore manifatturiero (PMI) che è ulteriormente sceso, allontanandosi ancor più dalla soglia dei 50 punti (a 48,8 dai 49,2 punti di aprile). Benché il PMI del settore non manifatturiero si mantenga in territorio di espansione, è evidente che i dati PMI di tutti gli altri settori si sono visibilmente contratti. Nel frattempo, le stime di consenso sulla crescita del PIL continuano a essere ottimistiche e a collocarsi attorno al 5%, un dato inferiore a quello registrato in precedenza quest’anno, ma non tale da indurre il governo ad attuare misure di stimolo. Inoltre, mentre dalla riapertura molte economie hanno registrato alti tassi di inflazione, la Cina sembra fare eccezione: in aprile, l’aumento dello 0,1% su base annua dell’indice dei prezzi al consumo è in netto contrasto con i valori registrati in gran parte delle altre regioni. Ciò detto, il rischio associato al mercato immobiliare persiste, dato che un calo dei prezzi e della domanda di immobili potrebbe infliggere un duro colpo all’economia.

Valutazioni quantitative

Il rendimento nominale sui titoli di Stato cinesi (CGB) a 10 anni permane basso, al 2,72% (al 30 maggio 2023). Si tratta di un livello di gran lunga inferiore a quello che fruttano titoli equivalenti dei Mercati Sviluppati, ad esempio i Treasury statunitensi e i Gilt britannici, per i quali i rendimenti decennali si collocano rispettivamente al 3,74% e al 4,30%. Tuttavia, dato il basso livello di inflazione in Cina, i rendimenti reali sui titoli di Stato cinesi restano in territorio positivo e sono interessanti. Un basso tasso di inflazione significa anche che il prossimo intervento da parte della Banca Popolare Cinese potrebbe avere natura espansiva, un orientamento opposto a quello delle Banche Centrali dei Mercati Sviluppati, che continuano a innalzare il costo del denaro. Il rallentamento dei dati congiunturali si è verificato quando la valuta cinese ha perso terreno rispetto al Dollaro statunitense, registrando il livello più basso da novembre scorso e penalizzando i rendimenti degli investitori sulle posizioni obbligazionarie cinesi in essere.

Fattori tecnici

Nel 2023, la domanda di obbligazioni cinesi è stata fiacca, in controtendenza rispetto ad altri mercati obbligazionari. Secondo il sistema interno di monitoraggio dei flussi di J.P. Morgan Asset Management, da inizio anno al 30 maggio 2023 i fondi comuni obbligazionari cinesi hanno registrato deflussi per CYN 2,37 miliardi. Inoltre, le posizioni corte degli investitori in CYN sono al massimo degli ultimi anni. Alla luce del rallentamento della domanda interna in Cina e del calo dei prezzi delle abitazioni, pensiamo che in futuro l’economia cinese possa sviluppare una dipendenza dalla domanda estera. Questi fattori potrebbero aver indotto il governo cinese a lavorare dietro le quinte e in modo silenzioso, intervenendo per indebolire la valuta ogni volta che veniva raggiunto un ben preciso limite superiore. Anche con rapporti di cambio già elevati, gli interventi del governo potrebbero innescare effetti di natura tecnica che indebolirebbero ulteriormente la valuta nel breve termine.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

Sebbene la Cina continui a essere un obbiettivo importante per portafogli obbligazionari diversificati, crediamo che nel breve periodo ci siano opportunità d’investimento migliori. Preferiamo mantenere un sovrappeso alla duration tramite i Treasury, soprattutto nella porzione intermedia della curva, che dovrebbe essere meno volatile in caso di ribassi nel segmento a breve dovuti a un orientamento più restrittivo della Federal Reserve. Tuttavia, in questo caso, anche il potenziale di rialzo sarebbe limitato se i tassi dovessero salire. All’interno dei Mercati Emergenti, scorgiamo opportunità in altre obbligazioni in valuta locale che offrono rendimenti reali superiori a quelli dei titoli di Stato cinesi, soprattutto in Paesi – come il Messico – in cui le Banche Centrali sono in grado di ridurre i tassi in misura significativa.