Il quando e il come della ripresa economica

Sono trascorsi quattro lunghi mesi da quando il Covid-19 ha costretto il pianeta all’arresto. Oggi in molti Paesi si sta ancora lottando per respingere il virus, mentre in altre si sta lavorando sodo per mantenere il controllo, raggiunto, seppur precario. La crisi della sanità pubblica non è assolutamente superata e restano molte incertezze, ma è giunto il momento della ripresa economica. La domanda essenziale per gli investitori è quale forma assumerà.

Polemiche e coronavirus sembrano andare di pari passo. In termini di risposta alla crisi ci sono da un lato i Paesi che hanno scelto di fare ampio uso degli strumenti disponibili – lockdown, test a tappeto, tracciamento e isolamento dei contagiati, miglioramento della capacità ospedaliera, distanziamento sociale – per contenere la diffusione della malattia, e dall’altro quelli che non sono stati in grado di utilizzare tutti questi strumenti oppure non hanno voluto farlo. Il primo gruppo, composto in particolare da Asia e Unione Europea (UE), sembra avere la situazione medica ampiamente sotto controllo e dovrebbe essere in grado di proseguire con la riapertura delle economie. Eventuali nuovi focolai di contagi saranno rapidamente individuati e isolati come è già successo in Corea del Sud o Cina, limitando il rischio di una tragica seconda ondata. Altri Paesi come Stati Uniti, Svezia o India continuano a registrare un gran numero di nuovi casi ogni giorno. In particolare negli Stati Uniti, la situazione ha recentemente segnato un punto di svolta negativo. Si tratta già della temuta seconda ondata oppure nel Paese, a causa della reticenza di alcune autorità locali a imporre misure rigide, ci sono state una risposta federale confusa e riaperture premature quando si era ancora nel pieno della prima ondata di contagi, mentre l’epicentro si stava semplicemente spostando tra i vari Stati?

Tracciare la ripresa significa individuare qual era la situazione dell’economia al culmine della crisi e confrontarla con quella attuale o con quella che potrebbe presentarsi alla fine del 2020. A tale scopo utilizziamo una media di otto indicatori riguardanti attività, commercio, produzione, consumi e mobilità. Prendiamo come esempio la Cina. Al punto minimo, l’attività era crollata al 39% del potenziale. Da allora è rimbalzata al 94%. Nell’UE si è registrato un andamento simile, con l’attività crollata al 51% del potenziale nel momento peggiore per poi tornare all’81% a giugno. Questi dati testimoniano sia la gravità dello shock provocato dal Covid-19 sia la rapidità del successivo rimbalzo economico.

A oggi, la ripresa (se non altro in Asia ed Europa), sembra essere stata a V. Per il futuro però non prevediamo un proseguimento di questa traiettoria. Appare invece più probabile una rapida accelerazione o un percorso a radice quadrata, poiché le economie si stanno impegnando per recuperare il loro potenziale residuo nei prossimi trimestri e nel 2021.Il nostro scenario di base prevede un ritorno a circa il 90% dell’attività globale entro la fine dell’anno, con un’uscita ufficiale dalla recessione nel terzo trimestre. Alcuni settori soffriranno probabilmente più a lungo, per esempio quello dei viaggi e della ristorazione, e prevediamo dunque che il restante 5-10% dell’attività impiegherà molto tempo a recuperare. E non ci illudiamo: quello a cui faremo ritorno sarà un mondo di crescita lenta, aumento delle disuguaglianze, maggior indebitamento (benché sostenibile agli attuali livelli dei tassi di interesse) e inflazione favorevole – e dunque di rendimenti bassi/negativi per il prossimo futuro. Riteniamo che le possibilità di un aumento dei tassi a breve termine nel futuro immediato siano sostanzialmente pari a zero. E ci preme ricordare ai lettori il percorso seguito in passato dai responsabili delle politiche monetarie con il passaggio a posizioni meno espansive. Le banche centrali prima concludono i programmi di acquisto di asset in modo graduale, riducendo la quantità di acquisti per un certo numero di mesi fino ad arrivare a zero. Poi, soltanto dopo, e partendo dall’assunto che la performance economica rimanga soddisfacente, valutano di alzare i tassi.

Il fatto che gli Stati Uniti si trovino ancora ampiamente in una situazione di crisi sanitaria genera inevitabilmente preoccupazioni ma ci consente di mettere a punto – anziché modificare in modo drastico – il nostro scenario di base. Le severe limitazioni ai viaggi internazionali ormai in vigore da un certo periodo limitano infatti il rischio di contagio dagli Stati Uniti al resto del mondo. Inoltre, se il colpo di breve termine assestato alla crescita degli Stati Uniti dovesse rivelarsi peggiore delle attese e il successivo rimbalzo meno pronunciato (il che non è assolutamente chiaro a giudicare dall’esempio della Svezia), ci sarà un impatto di second’ordine su altri Paesi dovuto alla riduzione della domanda esterna, sebbene non sia grave quanto a un impatto di prim’ordine dovuto a un crollo della domanda interna. Terzo, gli Stati Uniti sono forse il principale esempio di mezzi finanziari e volontà politica di ricorrere a politiche aggressive per “traghettare” l’economia durante il periodo di crisi. E da ultimo, il tempo è sempre più dalla nostra parte. La conoscenza scientifica migliora di giorno in giorno e questo sta aiutando a rendere il Covid-19 meno letale, oltre a suggerire che convivere con il virus, anche se non ben contenuto, dovrebbe diventare più semplice.

Oltre allo scenario di base, dobbiamo anche prevedere uno scenario più rischioso, nel quale una seconda ondata molto violenta potrebbe determinare un ritorno a un lockdown totale in molte zone del pianeta, il ritiro prematuro delle politiche di supporto o un’acutizzazione del protezionismo. Di contro, esiste anche la possibilità di uno scenario più positivo, con una scoperta medica che riesca a trovare un vaccino contro il Covid-19 o una cura efficace prima di quanto ci si attenda al momento.

A questo punto, in seguito al forte rimbalzo, sembra che i mercati finanziari abbiano già recepito il nostro scenario di base. In termini di asset allocation raccomandiamo pertanto una posizione leggermente sottopesata nel comparto azionario e la detenzione di protezioni di portafoglio.Manteniamo inoltre una sovraponderazione sull’oro e, quanto alle valute, preferiamo lo yen, valuta sicura, rispetto al dollaro statunitense.

In sintesi, la ripresa dallo shock provocato dal Covid-19 è in corso, e garantita da un supporto senza precedenti per quanto riguarda le politiche. Ma la strada verso una ripresa completa sarà lunga – soprattutto in assenza di un vaccino – e, quando arriveremo in fondo a quella strada, le sfide di più lungo termine rappresentate dal rallentamento della crescita, dal maggior indebitamento e dai bassi rendimenti saranno ancora molto presenti.