Le notizie di una recessione imminente potrebbero essere esagerate

Negli ultimi mesi, sembra che gli economisti abbiano fatto a gara con i mercati dei tassi di interesse per vedere chi è più veloce a cambiare le sue prospettive di politica monetaria. Mentre i tassi d’interesse salgono e le Banche Centrali indicano che accelereranno il ritmo della stretta monetaria, iniziano a fare capolino le previsioni di una recessione.

Con la Federal Reserve degli Stati Uniti che dovrebbe aumentare i tassi fino a sette volte nel 2022 e iniziare un restringimento del bilancio, non è difficile capire perché alcuni investitori siano preoccupati per lo spettro di una stretta eccessiva; mentre l’inflazione rimane elevata, è improbabile che la Fed e altre banche centrali leader diventino più colombe. Tuttavia, anche se questo potrebbe portare su un percorso molto accidentato nella prima metà di quest’anno, ritengo che le previsioni di una recessione nel 2023 siano premature.

Quattro ostacoli alla crescita

L’economia globale deve affrontare diversi ostacoli, che colpiranno duramente la crescita nei prossimi mesi. In primo luogo, l’inflazione è aumentata più velocemente dei salari, causando una crescita del reddito reale piatta nelle principali regioni del mondo. Non sorprende che le vendite al dettaglio indichino che i consumatori hanno perso il loro potere d’acquisto. Date le pressioni aggiuntive dell’inflazione su larga scala e l’aumento dei prezzi del petrolio, questo vento contrario sembra destinato a continuare nel prossimo trimestre o due.

In secondo luogo, il consolidamento fiscale darà un altro colpo ai redditi delle famiglie statunitensi, dato che la mancata approvazione del pacchetto fiscale Build Back Better vedrà la scadenza del Child Tax Credit. Questi colpi al reddito delle famiglie arrivano in un momento in cui il consumo di beni è gonfiato e ha già bisogno di un aggiustamento.

In terzo luogo, durante la seconda metà dello scorso anno, le condizioni finanziarie sono passate dall’essere un sostegno a rappresentare un vento contrario, che ha addirittura accelerato in mezzo a crescenti preoccupazioni per l’inflazione. L’inasprimento della politica monetaria da parte delle banche centrali del mondo è stato sincronizzato ma completamente scoordinato, e quando ciò accade, di solito finisce con un inasprimento eccessivo delle condizioni finanziarie. Basti pensare che il tasso che le famiglie americane pagano su un mutuo a 30 anni è aumentato di 1,20 punti percentuali da quando è iniziato il sell-off a settembre.

Infine, l’Europa, colpita dal forte aumento dei prezzi dell’energia, si trova di fronte all’insolito rischio di una guerra nel continente. L’aumento dell’incertezza tende a pesare sull’attività allo stesso modo di una stretta monetaria. L’invasione dell’Ucraina da parte della Russia, e le sanzioni successivamente imposte alla Russia da altri Paesi, saranno probabilmente causa di perturbazioni a lungo termine.

Perché una recessione è improbabile

Se tutte queste preoccupazioni pesano sulle prospettive di crescita, perché allora penso che le paure di una recessione nel 2023 siano premature? Le recessioni di solito nascono come il risultato dell’interazione di due forze: uno shock, che spesso prende la forma di una stretta aggressiva delle condizioni monetarie, e un amplificatore, uno squilibrio dell’economia reale che di solito si accumula quando l’economia cresce al di sopra del potenziale per qualche tempo. È l’interazione tra queste due forze che crea il ciclo di feedback negativo che tende a spingerci in una spirale recessiva.

La stretta monetaria della Banca Centrale significa che abbiamo un terreno fertile per lo shock (in effetti, questo è uno dei motivi per cui mi aspetto timori sulla crescita a breve termine). Tuttavia, l’economia probabilmente non ha accumulato uno squilibrio dell’economia reale sufficientemente grande per creare un ciclo di feedback negativo. Dopo un decennio di deleveraging da parte del settore privato, non c’erano grandi squilibri prima dello shock da COVID-19, e da allora non c’è stato un boom del capex. Il consumo di beni da parte delle famiglie è al di sopra della norma e ha bisogno di un aggiustamento, ma è improbabile che ciò possa portare l’economia oltre il limite. È vero, i mercati del lavoro sono rigidi e probabilmente causeranno un rallentamento della crescita globale. Tuttavia, i bilanci dei consumatori e delle aziende sono forti, quindi non mi aspetto che ciò si trasformi in una spirale viziosa verso il basso.

Anche altri fattori dovrebbero aumentare la resilienza dell’economia globale. Il capex, per esempio, è sceso significativamente al di sotto del trend dal COVID-19, il che suggerisce che c’è una certa domanda repressa: un’impressione rafforzata da scorte misere, che hanno bisogno di essere ripristinate (specialmente nel settore dell’auto).

Inoltre, la rigidità del mercato del lavoro significa che è improbabile che le aziende lascino andare i lavoratori perché potrebbero avere difficoltà a riassumere. Per di più, le supply chain dovrebbero iniziare a normalizzarsi man mano che si procede nel 2022, il che darà un’altra spinta alla produzione e, molto probabilmente, alla domanda. Infine, più persone dovrebbero rientrare nella forza lavoro man mano che l’anno avanza e l’epidemia da COVID-19 diminuisce di gravità, il che dovrebbe permettere una certa moderazione nell’atteggiamento da falco delle banche centrali.

Tuttavia, incombe ulteriore volatilità

Potrei sbagliarmi? Sì. La mia preoccupazione più ovvia è l’interazione tra l’inflazione e il mercato del lavoro. L’inflazione e la pressione salariale potrebbero rivelarsi così ostinate che l’unico modo per la Banca Centrale di tornare ai propri obiettivi di inflazione sarebbe attraverso una recessione che ripristini un sostanziale allentamento nel mercato del lavoro. Come si inquadrano in tutto questo i mercati finanziari? Ritengo che la combinazione di alta inflazione, stretta delle Banche Centrali e rallentamento della crescita non sarà ben accolta dagli asset di rischio, che mi aspetto rimangano volatili per tutto il 2022, o almeno fino a quando le Banche Centrali non saranno convinte di aver riportato l’inflazione su una traiettoria compatibile con i loro target. Una politica monetaria più restrittiva, combinata con il rallentamento della crescita, provocherà probabilmente un ulteriore appiattimento della curva dei rendimenti nelle economie centrali, molto probabilmente caratterizzata da una prima parte resiliente e, nel breve termine, da un rally dei rendimenti lunghi.