Le dinamiche evolutive dell’“high yield”

Quest’anno i mercati del credito hanno subito molti più downgrade che upgrade. In che modo questa dinamica influisce sul mercato “high yield” e cosa comporta per le prospettive di rendimento futuro?

Fondamentali

In un periodo in cui nella maggioranza dei settori i ricavi sono crollati, i fondamentali della qualità creditizia sono sostenuti principalmente dalle Banche Centrali e dai finanziamenti statali. La maggior parte delle imprese si è preoccupata soprattutto di preservare la liquidità, ma il prezzo della sopravvivenza sarà principalmente rappresentato da un aumento dell’indebitamento netto. La risposta delle agenzie di rating a questo aumento dell’indebitamento è stato un forte incremento dei downgrade nel mercato “high yield”, a cui però non ha fatto da contraltare un altrettanto abbondante aumento degli upgrade. Nel complesso, tuttavia, la qualità del credito è stata supportata da una quantità record di fallen angel (società declassate da investment grade a “high yield”), per un totale di oltre USD 240 miliardi. Anche nel mercato “high yield”, all’inizio di questa recessione, la qualità del credito era mediamente superiore rispetto a quella del periodo precedente alla crisi finanziaria del 2008 (attualmente B+ per l’“high yield” statunitense e BB- quello europeo). Allo stesso modo, il mercato è sostenuto dal fatto che, rispetto a prima, i prestiti privilegiati garantiti sono aumentati (quasi il 20% per l’“high yield” statunitense e il 35% per quello europeo). In generale, ci aspettiamo che nel corso dell’anno i tassi d’insolvenza aumenteranno a circa l’8% nel mercato statunitense e circa il 6% in quello europeo. Sebbene si tratti di percentuali inferiori ai picchi precedenti, potrebbero rimanere su questi livelli per qualche tempo.

Valutazioni quantitative

I facili guadagni ci sono già stati, con l’“high yield” che ha registrato i rendimenti trimestrali migliori dal secondo trimestre del 2009: nei tre mesi al 30 giugno, il mercato americano è cresciuto del 9,54% e quello europeo dell’11,22%. Con gli spread in contrazione di 442 punti base (pb) negli Stati Uniti e di 372 pb in Europa dal picco del 23 marzo, difficilmente i rendimenti continueranno a essere così elevati, poiché i margini di compressione si sono ridotti. Tuttavia, con un rendimento minimo del 6,86% nel mercato statunitense e del 4,75% in Europa, è possibile che livelli elevati di carry possano ancora sostenere la performance. Anche la migrazione dei rating ha sostenuto la performance, grazie ai fallen angel di quest’anno che hanno sovraperformato le annate precedenti e il mercato BB. Le obbligazioni con rating più basso hanno generalmente sottoperformato in quanto il mercato ha scontato i downgrade e le insolvenze, ma i titoli a singola B statunitensi ed europei hanno recuperato rispettivamente il 19% e il 22% dai minimi. Ci si chiede se potranno continuare a generare simili rendimenti visto il quadro macro incombente. (Tutti i dati sono aggiornati al 30 giugno 2020).

Fattori tecnici

Sul fronte dell’offerta, giugno è stato il mese più intenso finora registrato, poiché le emissioni “high yield” statunitensi ed europee hanno compensato il periodo di magra della prima parte dell’anno. Alcuni dei settori più colpiti da Covid sono stati tra quelli con il maggior numero di emissioni, con i mercati dei capitali sempre più disposti a finanziare emittenti con rating inferiore dalle cedole interessanti. Allo stesso tempo, la domanda continua a essere abbastanza forte da assorbire l’aumento dell’offerta, non solo da parte dei fondi comuni di investimento, ma anche da acquirenti istituzionali e Banche Centrali, con la Federal Reserve e la Banca Centrale Europea impegnate ad ampliare i rispettivi programmi di acquisto di attivi per includere gli ETF “high yield” e i fallen angel.