La strada della ripresa non sarà priva di ostacoli

Il 2021 rappresenterà un punto di flesso per l’economia e i mercati globali. Un vaccino efficace rende il ritorno alla ‘normalità’ e a una piena ripresa economica raggiungibile in tempi molto più rapidi. Riteniamo che ciò combacerà con una rotazione nella leadership di mercato.

Ripresa indotta dal vaccino

Abbiamo visto una crisi sanitaria spingere l’economia globale nella fase di recessione più profonda della storia moderna. L’ultima ondata di contagi nell’emisfero settentrionale dovrebbe ostacolare la ripresa economica nel primo trimestre dell’anno prossimo. Ma in seguito ci aspettiamo che l’attività economica rimbalzerà via via che le restrizioni sul distanziamento sociale si affievoliranno e i vaccini verranno ampiamente distribuiti. Prevediamo che i settori più colpiti come viaggi, tempo libero e hospitality guideranno la ripresa. Proprio gli annunci sui vaccini infatti hanno migliorato significativamente le prospettive di una ripresa solida e più completa nel 2021 e ridotto i rischi di ‘cicatrici’ economiche permanenti.

La continuazione delle misure di supporto monetario e fiscale è essenziale, a nostro avviso, per supportare l’economia finché la ripresa non sarà completa. Ci aspettiamo che Washington passerà un pacchetto fiscale compreso tra i 750 miliardi e i 1000 miliardi di dollari nel primo trimestre del 2021 in risposta alla terza ondata negli USA. Ci aspettiamo che le banche centrali resteranno molto accomodanti e continueranno ad allentare le politiche finché non si giungerà a una normalizzazione e a una ripresa economica completa.

Le nostre previsioni sulla crescita sono superiori al consensus, con gli USAche torneranno sui livelli di output pre-crisi nella seconda metà del 2021. Lo shock economico causato dalla pandemia è stato molto più ampio in Europa rispetto agli USA e sebbene ci si aspetti che l’area euro crescerà più del 5% l’anno prossimo – più rapidamente degli USA – prevediamo che raggiungerà il picco pre-crisi soltanto a un certo punto nel 2022.

La Cina si è messa in evidenza quest’anno e ha già superato i livelli di output pre-crisi, grazie a un contenimento del virus più efficace e agli ampi stimoli fiscali e creditizi. Si prevede che il Regno Unito nel 2021 vedrà il tasso annuale di crescita più rapido degli ultimi dieci anni, anche se ciò riflette la profondità del rallentamento quest’anno – uno dei maggiori tra le principali economie – e presuppone che si raggiunga un accordo commerciale post-Brexit con l’UE.

La distribuzione del vaccino nei mercati emergenti potrebbe avvenire in ritardo rispetto alle economie sviluppate, ma il rischio di ulteriori ondate di contagi è minore e queste economie dovrebbero beneficiare della ripresa globale e della continua sovraperformance cinese. A livello micro, l’outlook sarà diverso nelle varie aree dei mercati emergenti, con l’Asia emergente che dovrebbe performare meglio dell’Europa emergente, mentre l’America Latina potrebbe essere in ritardo sulla ripresa, a causa della perdurante gravità della pandemia e della minore possibilità di godere di politiche di supporto.

Rotazione nella leadership di mercato

Ci aspettiamo che le riaperture e la conseguente ripresa economica saranno di beneficio per gli asset dei settori più colpiti dal Covid-19 e per gli asset ciclici. Come nel 2017, un’espansione globale e una diminuzione della volatilità nel 2021 dovrebbero supportare i mercati più rischiosi e portare a una rotazione nella leadership di mercato, dagli asset growth a lunga duration (soprattutto il Tech USA), dai settori difensivi e dai crediti di più alta qualità agli asset più sensibili alla crescita, compresi commodity, ciclici, settori impattati dal Covid e mercati emergenti.

La ripresa dell’attività economica dovrebbe spingere al rialzo i prezzi delle commodity e portare a un indebolimento del dollaro. Questi fattori, combinati con una Fed ultra-colomba e con un minore rischio commerciale e geopolitico grazie alla Presidenza Biden, implicano che il contesto macro sarà particolarmente favorevole per gli asset dei mercati emergenti.

Un percorso accidentato

Seppur improbabile a nostro avviso, il rischio di errori nelle politiche non può essere totalmente escluso, soprattutto un ritiro prematuro delle misure di supporto fiscale. I Ministri delle Finanze in tutto il mondo sono preoccupati dai livelli record di prestiti governativi e dell’aumento del debito pubblico, mentre la volontà politica di mantenere invariate le misure di supporto fiscale potrebbe essere erosa dalle prospettive dei vaccini e da un tasso di mortalità inferiore. Tuttavia, con le banche centrali che dovrebbero assorbire virtualmente tutte le emissioni governative nette nel 2021 e i costi di servizio del debito ai minimi storici, riteniamo che ritirare le misure di supporto fiscale troppo presto sarebbe un errore.

Il rischio che il supporto monetario venga ritirato è ancora meno probabile, a nostro avviso, ma le banche centrali potrebbero segnalare una riduzione negli acquisti di asset nel corso della seconda metà del 2021, anche se l’impegno a mantenere tassi più bassi e più a lungo resterà invariato. Il ritiro della liquidità supplementare fornita delle banche centrali potrebbe rivelarsi un catalizzatore per la volatilità del mercato, come è avvenuto nell’estate del 2013.

Conclusioni: positivi ma non soddisfatti

La scoperta di un vaccino efficace e la continuazione delle politiche di supporto sostengono un outlook macro e di mercato positivo per il 2021. A differenza delle recessioni del passato, il ciclo economico è stato concluso da una crisi sanitaria. Di conseguenza, la ripresa non verrà rallentata dall’emergere di squilibri finanziari, come dopo la crisi finanziaria globale.

Tuttavia, la guerra al Covid-19 non è ancora vinta. La vittoria si basa su un programma di vaccinazione che potrebbe richiedere più tempo del previsto per avere successo. E sebbene i danni economici permanenti della crisi saranno molto ridotti grazie al supporto delle banche centrali, l’eredità di un maggiore indebitamento e il rischio di una trappola di liquidità globale lascia uno spazio di manovra ridotto per rispondere agli shock economici in futuro.

Riteniamo che per sfruttare le opportunità di generare valore sarà necessaria un’allocazione attenta e tempestiva, guidata da una selezione basata sui fondamentali e da una gestione attiva dei rischi di mercato. A nostro avviso, gli investitori dovrebbero prepararsi a una ripresa e a una rotazione, ma non a scontare i rischi di downside, dato che l’autocompiacimento viene sempre punito.