Cina in ottima forma

Il taglio del coefficiente di riserva obbligatoria attuato dalle autorità cinesi ha superato le aspettative dei mercati. Tuttavia va considerato come uno stimolo programmato all’attività economica, non come l’inizio di un ciclo di allentamento. L’economia cinese è in ottima forma.

Fondamentali

Il recente taglio apportato dalle autorità cinesi al coefficiente di riserva obbligatoria (RRR) ha spinto alcuni operatori di mercato a chiedersi se questo segnali l’inizio di un rallentamento dell’economia del Paese. Il taglio dello 0,5% – equivalente a un’iniezione di liquidità di RMB 1000 miliardi – ha superato le aspettative degli operatori ed è arrivato prima del previsto. La Cina sa qualcosa che il resto del mondo ignora? In presenza di condizioni critiche la manovra potrebbe sembrare una risposta alle attese di rallentamento della crescita e l’inizio di un ciclo di allentamento da parte della Banca Popolare Cinese (PBoC). In effetti, negli ultimi tempi, il ritmo di crescita è rallentato, verosimilmente a causa di una serie di fattori tra cui le nuove misure di restrizione della mobilità dovute alla variante Delta e un eccesso di offerta in alcuni settori dell’economia. Tuttavia, occorre sottolineare che questi fattori sono probabilmente temporanei e che ci si aspetta tuttora che l’economia cinese cresca dell’8,8% nel 2021, cioè un ritmo sostenuto, stando alla maggior parte dei parametri. Un’interpretazione più realistica della manovra è che la PBoC ha semplicemente modificato la sua politica iniettando liquidità nel sistema finanziario, incoraggiando le banche ad aumentare il volume dei prestiti – sostenendo così le imprese più piccole che hanno maggiormente risentito del rialzo dei costi dei materiali – e stimolando l’attività economica. La dichiarazione rilasciata dalla PBoC ha chiarito che questa è una manovra di rettifica della politica economico-monetaria e che i mercati non devono aspettarsi un ciclo di allentamento. I fondamentali cinesi appaiono solidi, soprattutto ora che le autorità continuano a promuovere la loro strategia di superamento dell’emergenza: mentre il mondo emerge dalla pandemia di Covid, la Cina resta strategicamente focalizzata sull’attuazione di una ristrutturazione più ampia volta a migliorare la governance aziendale e la sostenibilità dei modelli operativi, a ridurre il rischio sistemico e a prevenire l’aumento dei costi per le imprese.

Valutazioni quantitative

I titoli di Stato cinesi sembrano relativamente convenienti rispetto alle obbligazioni globali: il rendimento del titolo decennale cinese è sceso nell’ultimo mese, da quasi il 3,2% al 2,96%, mentre quello trentennale è calato dal 3,7% circa al 3,54%. I rendimenti potrebbero scendere ancora, ma nel complesso il calo non dovrebbe essere consistente. Al contrario, con uno spread sui Treasury decennali statunitensi di oltre 160 punti base (pb), i titoli di Stato cinesi in valuta locale sembrano offrire un carry interessante. Anche altri segmenti del reddito fisso cinese, ad esempio le obbligazioni societarie di alcuni settori, cominciano a sembrare appetibili. Ad esempio, gli spread dei titoli immobiliari con rating singola B si sono ampliati in misura consistente (da 939 a 1461 pb), segno che per gli investitori con una maggiore propensione al rischio e alla ricerca di plusvalenze alcune emissioni possono essere remunerative. Tuttavia, la dispersione e le idiosincrasie che caratterizzano questo segmento del mercato indicano che la selettività resterà il fattore cruciale.

Fattori tecnici

Nel 2021, l’emissione di obbligazioni speciali da parte delle amministrazioni locali ha rappresentato meno di un terzo del volume annuo, il che indica che nel secondo semestre l’offerta potrebbe aumentare in misura significativa. In ultima analisi, questo inciderà sui mercati del credito e non su quelli delle obbligazioni governative cinesi e impone di muoversi con maggiore prudenza sul fronte creditizio. Per i titoli di Stato, il quadro tecnico continua a essere favorevole: visto che le obbligazioni denominate in CNY rappresentano il 7% dell’indice globale aggregato, la domanda degli investitori esteri dovrebbe rafforzarsi. Incidentalmente, abbiamo anche rilevato un maggiore interesse delle istituzioni in questo mercato. Con la progressiva apertura dell’economia e del sistema finanziario cinesi, il sostegno alla domanda di debito cinese non dovrebbe mancare.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

Non consideriamo la recente manovra politica della PBoC un segno di difficoltà economica; al contrario, riteniamo che rappresenti un’iniezione di liquidità a medio termine, volta a sostenere l’attività economica. In tale contesto, visto che la crescita della Cina dovrebbe proseguire a un ritmo sostenuto, benché più lento, i titoli di Stato cinesi appaiono appetibili. Se è vero che i rendimenti potrebbero non avere spazio per ulteriori cali, è altrettanto vero che un rialzo ci sembra improbabile. Per gli investitori con una visione lungimirante, le obbligazioni societarie potrebbero offrire buone opportunità. Tuttavia, come sempre, la selettività paga, soprattutto considerando le prospettive dell’offerta nei restanti mesi dell’anno.