La BCE aumenta i tassi, altri rialzi in arrivo

Riteniamo che la Banca Centrale Europea (BCE) punterà a portare i tassi di interesse in territorio neutrale in tempi ragionevolmente brevi, dopo la decisione di aumentare il tasso di riferimento di 75 punti base nella riunione di settembre. L’aumento del tasso di riferimento significa che il tasso sui depositi presso la banca centrale si attesta ora allo 0,75%, a metà strada rispetto alla maggior parte delle stime sulla posizione neutrale della politica monetaria nel lungo periodo (1,5%).

Nel corso della conferenza stampa, il Presidente della BCE Christine Lagarde ha dichiarato che ci saranno altri rialzi dei tassi e che la BCE non ha ancora una visione precisa sul punto finale del percorso dei tassi. Lagarde ha anche chiarito che l’inasprimento quantitativo sarà all’ordine del giorno solo in un secondo momento del ciclo di normalizzazione. Ha aggiunto che la BCE è assolutamente determinata a riportare l’inflazione al target e che il Consiglio direttivo non vuole un disancoraggio delle aspettative inflazionistiche, con il rischio che si verifichino effetti secondari.

Il mercato ne ha preso atto: i tassi di interesse sono saliti durante la conferenza stampa e la valutazione di mercato sul tasso terminale è passata dal 2,15% al 2,25%.

Quanto sarà restrittiva la BCE?

Più che il percorso preciso dei rialzi dei tassi sarà importante la destinazione. Il capo economista della BCE Philip Lane ha recentemente ribadito che i fattori ciclici possono richiedere che i tassi di riferimento si spostino al di sopra o al di sotto della soglia di neutralità affinché l’inflazione si stabilizzi al target.

Rimane una notevole incertezza su quale possa essere il tasso neutrale per l’area dell’euro, ma circa l’1,5% in termini nominali sembra ragionevole, soprattutto se confrontato con altre giurisdizioni dei mercati sviluppati come il Regno Unito o gli Stati Uniti. Le valutazioni attuali del mercato suggeriscono quindi un territorio piuttosto restrittivo per la BCE, con un picco del tasso ufficiale pari al 2,25% intorno alla metà del prossimo anno.

In linea con il suo nuovo approccio “riunione per riunione”, la BCE non ha fornito molte indicazioni sulla potenziale destinazione dei tassi di interesse. Tuttavia, il Presidente Lagarde ha indicato che un’impostazione neutrale della politica potrebbe non essere appropriata in tutte le condizioni, in particolare di fronte a un’inflazione spot elevata che, come abbiamo detto, rischierebbe di disancorare le aspettative di inflazione a medio termine e di aumentare il rischio di effetti secondari.

Problemi idraulici

La normalizzazione dei tassi di riferimento, in un contesto di eccesso di liquidità di 4.500 miliardi di euro e di scarsità di garanzie, rischia di compromettere la trasmissione della politica monetaria. Per questo motivo il mercato attendeva con impazienza indicazioni su una serie di punti, come la remunerazione delle riserve in eccesso delle banche e la remunerazione dei depositi governativi presso la banca centrale. Con la decisione di remunerare le riserve in eccesso delle banche al tasso sui depositi e di sospendere temporaneamente il tetto dello 0% sulla remunerazione dei depositi governativi, la BCE è riuscita ad attenuare i timori di un’ondata di domanda di garanzie anticipate di alta qualità a fronte di un’offerta limitata.

Prevediamo che la BCE continuerà a valutare opzioni per controllare meglio i tassi del mercato monetario, potenzialmente sulla falsariga della reverse repo facility della Fed. Le opzioni a medio termine includono un nuovo strumento garantito o non garantito a disposizione degli operatori di mercato che non hanno accesso alle operazioni di deposito della BCE, oppure l’emissione su larga scala di certificati di debito della BCE a brevissimo termine.

Il percorso a medio termine della politica monetaria

Riteniamo che la BCE sarà riluttante a rallentare significativamente il ritmo dei rialzi dei tassi fino a quando il picco di inflazione non sarà alle spalle. Avendo iniziato i rialzi a un livello superiore al tradizionale incremento di 25 punti base, non sembrano esserci motivi per cambiare significativamente l’andamento finché l’orientamento della politica monetaria rimarrà accomodante.

Riteniamo che la BCE punterà a portare i tassi ufficiali in territorio neutrale in tempi ragionevolmente brevi e ci aspettiamo di conseguenza ulteriori rialzi di 50 punti base in ottobre e dicembre. Dopodiché, ci aspettiamo rialzi di 25 punti base l’anno prossimo, quando il ciclo passerà in modo più deciso dalla normalizzazione alla stretta monetaria.