FOMC in pausa, ma i tassi resteranno alti più a lungo

La riunione del FOMC si è conclusa con tassi fermi a 5,25%-5,50%, come atteso. La maggiore
sorpresa viene dallo spostamento in direzione hawkish del grafico a punti, con tassi più alti di
mezzo punto rispetto alle attese di giugno sia per il 2024 che per il 2025.

 Come atteso, la riunione del FOMC si è conclusa con il target sul tasso sui fed funds fermo a
5,25-5,50%. La decisione è stata presa all’unanimità. La novità fra i membri votanti è l’ingresso
di Adriana D. Kugler.

 Il comunicato riporta che nel periodo recente l’attività economica si è espansa a un ritmo
“sostenuto” (lo statement precedente riferiva di un ritmo “moderato”), ma riconosce che
l’aumento dei posti di lavoro, che era giudicato “robusto” a luglio, è rallentato negli ultimi
mesi, pur rimanendo forte. Non ci sono variazioni nelle valutazioni sul tasso di disoccupazione,
che resta basso, e sull’inflazione, che rimane elevata.

 Nella conferenza stampa, Powell ha affermato che la crescita nel periodo recente è stata
più forte del previsto, e che soprattutto i dati sui consumi sono stati particolarmente robusti
(aggiungendo che un’attività economica più forte del previsto implica ceteris paribus tassi
più elevati). Sul mercato del lavoro continua a prevalere un eccesso di domanda, ma il
processo di ribilanciamento sta continuando (pur senza fare aumentare troppo i
disoccupati), il che nel tempo dovrebbe aiutare a contenere le spinte inflazionistiche; inoltre,
la crescita salariale sta cominciando a mostrare segnali di rallentamento, e anche l’inflazione
ha cominciato a decelerare dalla metà dell’anno, anche se la strada per tornare al 2% è
ancora lunga.

 Powell ha ribadito che la Fed è consapevole che l’orientamento di politica monetaria sia al
momento restrittivo e che i suoi effetti non si siano ancora visti appieno. La scelta di lasciare
invariati i tassi alla riunione di questa settimana è stata presa considerando la lunga strada di
rialzi intrapresa sinora, ma non significa che la Fed sia “arrivata”: per perseguire i suoi obiettivi
la banca centrale è pronta ad alzare ancora i tassi “se appropriato”. Powell ha ribadito,
come già in precedenza, che è necessario un periodo lungo di crescita sotto il trend per
raggiungere l’obiettivo di stabilità dei prezzi, e che la Fed ha bisogno di vedere maggiore
evidenza di progressi verso i suoi obiettivi per convincersi di aver raggiunto il punto terminale
del suo ciclo restrittivo. Secondo Powell, i tassi reali dovranno restare in territorio positivo “per
un po’ di tempo”.

 L’aggiornamento delle previsioni macroeconomiche (Summary of Economic Projections) ha
mostrato come atteso una revisione al rialzo delle stime di crescita, sia per fine 2023 (a 2,1%
dall’1% a/a di giugno) che per fine 2024 (a 1,5% da un precedente 1,1%). Viceversa, il
deflatore dei consumi core è stato rivisto al ribasso di due decimi per quest’anno, a 3,7%
(mantenuto invariato al 2,6% per l’anno prossimo e alzato di un decimo a 2,3% per il 2025). Le
stime vedono anche una revisione al ribasso del tasso di disoccupazione (al 3,8% dal 4,1% di
giugno per fine 2023, e al 4,1% dal 4,5% precedente per i due anni seguenti).

 Il grafico a punti mostra un tasso obiettivo sui fed funds nel 2023 stabile al 5,6% come a giugno,
ma evidenzia un aumento di mezzo punto rispetto al livello atteso tre mesi fa per i due anni
successivi, al 5,1% nel 2024 e al 3,9% nel 2025; il livello dei tassi è visto poi al 2,9% nel 2026 e al
2,5% nel lungo termine.

 In prospettiva, il FOMC seguirà un approccio totalmente dipendente “dall’insieme dei dati”
in uscita, e le decisioni verranno prese “riunione per riunione” (la Fed sa di essere entrata in
una fase in cui occorre procedere con cautela). L’obiettivo è quello di un “soft landing”,
ovvero di un contenimento delle pressioni inflazionistiche senza danneggiare troppo la
crescita, ma l’incertezza sugli effetti della politica monetaria, visti i ritardi con cui agiscono
sull’economia, è elevata.

In sintesi, l’opzione di un ultimo rialzo dei tassi quest’anno resta sul tavolo: non ci sono
variazioni in tal senso nella mediana del grafico a punti, posizionata a 5,6% (con 12 membri
a favore di un rialzo e 7 orientati su tassi fermi), ma la revisione al rialzo delle stime di crescita,
e al ribasso sul tasso di disoccupazione, sembrerebbe fornire maggiori argomenti a favore di
un nuovo rialzo, la cui probabilità è aumentata rispetto alla situazione pre-FOMC e oggi
potrebbe essere vicina al 50% (i mercati prezzano al momento una nuova stretta con una
probabilità di poco superiore al 20% per la prossima riunione del 1° novembre ma
esattamente pari al 50% entro gennaio).

 In ogni caso l’informazione più rilevante emersa dal FOMC è che occorrerà aspettare più
tempo del previsto per vedere tagli dei tassi, e che il livello di arrivo del ciclo espansivo di
politica monetaria che dovrebbe cominciare nel 2024 sarà più alto di quanto stimato in
precedenza.

 Sulla scia di previsioni sulla crescita, e sulla disoccupazione, meno ottimistiche di quelle della
Fed, pensiamo che il picco sui tassi sia stato raggiunto, anche se attribuiamo a un nuovo
rialzo una probabilità vicina al 50%. Tuttavia, abbiamo spostato in avanti, a settembre 2024, il
momento di svolta sui tassi. Per via di una tenuta migliore del previsto dell’economia anche
nel 2024-25, e della lentezza del calo atteso dei salari e dell’inflazione dei servizi core, la
discesa dei fed funds potrebbe essere assai graduale, con tassi a 5% a fine 2024 e al 4,50%
a fine 2025.