BCE, tassi invariati, sistema di tiering per banche in arrivo

Russell Silberston - 05/06/2019 15:15:11 (updated 02/09/2019 11:55:10)

Una nuova TLTRO è praticamente cosa fatta. Solo i termini devono essere ancora chiariti. Prevediamo che saranno relativamente generosi – a un tasso circa di -20 pb – ma dipenderanno dai prestiti, forse per il credito alle piccole e medie imprese.

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La forward guidance sarà estesa fino alla fine del 2020.

Verrà introdotto inoltre un sistema di tiering per il settore bancario. L’ipotesi più probabile è che sarà qualcosa sulla falsariga del modello della Banca nazionale svizzera, che esenta le banche dal pagare tassi negativi su un multiplo di 20 volte il loro requisito di riserva minimo.

Questo porterà a ulteriori tagli dei tassi? Probabilmente sì, ma non in questo meeting. La BCE è stata molto ferma nel ritenere che i tassi negativi siano, a conti fatti, un aspetto positivo. Tuttavia, mentre il tiering consente alla Banca centrale di premere questo grilletto se ne ha bisogno, considerato che un nuovo presidente sarà eletto ad ottobre, e vista la spinta per una revisione della politica in stile Fed, riteniamo che questo proiettile sarà preservato per un’altra occasione.Questo risultato, se corretto, sarà considerato accomodante rispetto alle aspettative del mercato.

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Abbiamo modificato di conseguenza i nostri scenari sui tassi: stimiamo al 65% la probabilità, che per noi è lo scenario centrale, che i tassi saranno invariati fino alla fine del prossimo anno, prima di una lenta normalizzazione allo 0,75%. Stimiamo poi al 5% uno scenario bullish che vede un rimbalzo più forte e un’inflazione più rigida che potrebbe portare a un ciclo di normalizzazione più aggressivo. C’è poi un 30% di probabilità di uno scenario ribassista nel quale la BCE taglierà i tassi, in una misura moderata, verso la fine dell’anno.

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C’è però un aspetto cui dedicare attenzione: un interessante discorso del 16 maggio di Benoît Coeure, membro del Consiglio esecutivo della BCE, che ha parlato “dell’ascesa dei servizi e la trasmissione della politica monetaria”.

In questo discorso, ha fatto notare che “i prezzi nel settore dei servizi cambiano molto meno frequentemente rispetto ad altri settori e sono meno sensibili ai tassi di cambio. Ciò significa che ci vorrà più tempo perché l’inflazione risponda ai cambiamenti nella politica monetaria e nell’attività economica di quanto non fosse successo qualche decennio fa.” È interessante notare che” la crescita del settore dei servizi nelle nostre economie ha influenzato solo il ritmo della risposta dell’inflazione a shock, ma non l’efficacia complessiva della politica monetaria. In altre parole, gli effetti della politica monetaria richiedono più tempo per riflettersi sull’economia, ma non sono diventati meno importanti. “

Data la sua reputazione di leader al Consiglio direttivo, riteniamo che questi commenti siano significativi, ma è possibile darne una duplice interpretazione.
Il Consiglio direttivo potrebbe infatti essere più paziente, avendo la certezza che l’inflazione alla fine aumenterà. Ma, in una seconda lettura, il Consiglio potrebbe dover mantenere una politica accomodante ancora più a lungo e compensare gli effetti negativi di ciò.

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Nel complesso, riteniamo che sia questo lo scenario che potrebbe verificarsi, ed è per questo che a nostro avviso la Banca Centrale estenderà la forward guidance e, al tempo stesso, introdurrà il tiering al fine di proteggere il settore bancario da possibili conseguenze negative. Questo sarà presentato in termini comunicativi come un mantenimento della politica per un periodo abbastanza lungo da consentire al Consiglio direttivo di avere fiducia nel raggiungimento del proprio obiettivo.

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Qualunque risultato inferiore in termini di guidance avrà l’effetto di inasprire le condizioni finanziarie, scenario che ritengo che la Banca voglia evitare a tutti i costi.

Russell Silberston – manager – Investec AM