Cosa ci aspetta nell’anno della Tigre?

Il capodanno cinese, che quest’anno ricorre il 1° febbraio, porterà riunioni di famiglia con cibo tradizionale, fuochi d’artificio e tempo per riflettere sugli eventi dell’anno passato e su ciò che ci aspetta nel 2022, l’anno della tigre.

Gli investitori che vogliono diversificare i loro portafogli globali dovrebbero certamente prendere in considerazione la Cina, dato che i responsabili politici stanno tracciando un percorso diverso dalle loro controparti occidentali. In Occidente, la crescita sarà probabilmente moderata, ma rimarrà al di sopra del trend a causa degli stimoli politici e delle campagne vaccinali. Sollecitata da un’inflazione elevata, la Federal Reserve degli Stati Uniti probabilmente alzerà i tassi d’interesse e ridurrà il suo bilancio gonfiato.

Per contro, l’economia cinese aveva già rallentato nella seconda metà dello scorso anno, anche se con una crescita annuale complessiva dell’8,1%.  Quadro a cui hanno contribuito anche l’inasprimento fiscale, le modifiche normative e i persistenti effetti della Covid-19 sui consumi. Ora la Cina probabilmente si muoverà verso una posizione più accomodante.

Mercato Valutario

Lo yuan cinese, che sarà riposto nelle tradizionali buste rosse come regalo di Capodanno, lo scorso anno ha registrato una delle migliori performance tra le valute dei mercati emergenti, +2,7% contro il dollaro USA e +8,1% contro il paniere del China Foreign Exchange Trade System (CFETS).  Tale forza potrebbe sorprendere gli osservatori concentrati sulla debolezza interna della Cina, ma è comprensibile nel contesto delle differenze macroeconomiche e monetarie tra Cina e Occidente.

La ripresa della Cina nella produzione industriale dal lato dell’offerta è stata più veloce e più forte della domanda interna di consumo. Mentre, nelle economie avanzate, il consumo si è ripreso grazie al sostegno fiscale, ma i colli di bottiglia della catena dell’offerta hanno bloccato la produzione. Questo ha aiutato a guidare le esportazioni cinesi, aumentando il suo surplus delle partite correnti e sostenendo lo yuan.

Mentre le banche centrali occidentali inondavano i loro sistemi finanziari di liquidità, la People’s Bank of China (PBoC) ha ridotto la liquidità interbancaria ai primi segni di ripresa economica nel secondo trimestre del 2020. Questo ha contribuito a mantenere il tasso reverse repo a sette giorni della Cina al 2,1% – storicamente basso, ma molto più alto dei tassi zero o negativi nel mondo sviluppato.

Nel corso del 2022, ci aspettiamo che le divergenze macroeconomiche e monetarie tra la Cina e l’Occidente si invertano, con un allentamento della politica monetaria da parte della PBoC e con una stretta da parte della FED. La riduzione del coefficiente di riserva obbligatoria (RRR) e del tasso primario dei prestiti da parte della Cina verificatosi lo scorso anno rappresenta l’inizio del suo percorso di allentamento.

Questa inversione dovrebbe essere graduale e lo yuan rimarrà probabilmente forte, ma il momento migliore per scommettere sull’apprezzamento della valuta cinese rispetto al dollaro statunitense è probabilmente già alle nostre spalle.

Mercato obbligazionario

L’anno del bue – 2021 – è stato impegnativo per il mercato obbligazionario offshore, con il deleveraging sul lato dell’offerta nel settore immobiliare. Gli spread del credito del JACI China Index hanno raggiunto i 400 punti base alla fine dell’anno scorso, a causa della forte esposizione alle obbligazioni emesse dagli sviluppatori immobiliari. Questo è il livello più ampio raggiunto dalla crisi dell’euro del 2011, avendo superato gli spread raggiunti durante i timori di svalutazione del Renmbinbi nel 2015 e lo shock Covid-19 nel 2020. Anche escludendo Evergrande, il tasso di default nel mercato immobiliare cinese High Yield è salito all’11%.

Nonostante le incertezze su un settore immobiliare in surriscaldamento, i politici si sono mossi per allentare le condizioni dei prestiti per gli acquirenti di case e per gli sviluppatori nel quarto trimestre del 2021. Prevediamo un maggiore sostegno politico quest’anno per aiutare a stabilizzare il mercato immobiliare.

Gli spread del credito hanno prezzato la probabilità di un evento avverso, ma non crediamo che questa sarà la normalità nel lungo termine, in quanto riteniamo che il mercato del credito offshore offra un’opportunità di investimento tattico. La selezione del credito e il timing saranno fondamentali.

Nel frattempo, il mercato dei tassi dei titoli di stato locali cinesi (CGB) è stato tra i più performanti nel 2021 (+5,6% contro il -6,6% di rendimento dell’indice Bloomberg Global Aggregate Treasury prima dell’effetto valuta).  Un rallentamento della crescita, il taglio del RRR e l’inclusione nell’indice obbligazionario globale hanno contribuito al risultato. I prezzi al consumo contenuti in contrasto con l’inflazione rovente in Occidente hanno reso il mercato cinese dei CGB A+ con rendimento reale positivo una rarità.

Per i CGB nel 2022, gli investitori dovrebbero considerare positivamente il mercato quando la crescita è debole e il sostegno politico deve ancora arrivare. Una volta che la ripresa della crescita è iniziata e la PBoC inizia a ritirare il sostegno, gli investitori dovrebbero considerare il rischio di duration e spostarsi verso la parte più corta della curva dei rendimenti. I rendimenti del CGB decennale del 2,86% rimangono bassi rispetto alla storia, dopo tutto.

Per i i titoli di stato cinesi nel 2022, gli investitori dovrebbero considerare positivamente il mercato finché la crescita è debole e il sostegno politico deve ancora arrivare. Una volta che la ripresa della crescita sarà iniziata e la PBoC potrà ritirare il sostegno, gli investitori dovrebbero considerare il rischio di duration e spostarsi verso la parte più corta della curva dei rendimenti. I rendimenti del CGB decennale del 2,86% rimangono bassi storicamente, dopo tutto.

Mercato Azionario

L’azionario cinese non ha regalato grandi effetti pirotecnici l’anno scorso, a dispetto di una crescita degli utili a due cifre, perché il mercato e le valutazioni tendono ad essere guidate dal ciclo del credito. Secondo i dati di Bloomberg l’impulso creditizio a 12 mesi è passato rapidamente da estremamente positivo a estremamente negativo nel 2021.

Il quadro è stato complicato da cambiamenti inaspettati nella normativa della Cina. Le misure restrittive sui settori internet e istruzione hanno avuto un forte impatto sulle azioni offshore, mentre le azioni onshore hanno retto grazie all’esposizione ai “vincitori” delle nuove politiche come la tecnologia green, i semiconduttori e la catena di approvvigionamento dei veicoli elettrici. L’indice azionario offshore HSCEI è sceso del -22% nel 2021, mentre l’indice MSCI China A Onshore è rimasto invariato.

Gli investitori dovrebbero tenere presente che il governo ha avviato queste riforme normative per promuovere una crescita di qualità a lungo termine.

L’anno che verrà

Le lanterne rosse di Capodanno vengono appese per attirare energia, prosperità e fortuna – e l’anno che ci aspetta sembra di buon auspicio. Prevediamo che le autorità si concentrino nuovamente sugli obiettivi di crescita a breve termine e prevediamo misure per stabilizzare la crescita, come una maggiore spesa per le infrastrutture, investimenti nel settore manifatturiero, un taglio delle tasse e uno stimolo per guidare la spesa dei consumatori. Questo dovrebbe coincidere con una svolta nel ciclo del credito.

Quest’anno siamo positivi sulle prospettive per le A-shares cinesi, sostenute da una crescita degli utili ancora positiva e da una rivalutazione delle valutazioni. Privilegiamo un’esposizione bilanciata tra titoli della new-economy con una forte prospettiva di crescita e partecipazioni della old-economy con una riserva di valutazione.

La nostra posizione sulle azioni H cinesi è più sfumata. Nonostante il calo della crescita degli utili e il leggero posizionamento degli investitori già prezzato nelle azioni offshore, aspetteremo catalizzatori da parte delle autorità o revisioni al rialzo degli utili prima di rientrare nel mercato.

Nella tradizione cinese, le tigri sono avventurose e coraggiose – qualità che gli investitori possono ammirare. La divergenza delle prospettive economiche e politiche aumenta l’importanza degli asset cinesi come fonte di rendimento non correlato nei portafogli globali. Una diversificazione che sia un po’ avventurosa e coraggiosa potrebbe giocare un ruolo chiave per gli investitori globali nell’anno della tigre.