Distinzioni di duration

Con le quotazioni che scontano già la previsione di dati positivi, eventuali sorprese negative nel breve termine potrebbero rendere il mercato più sensibile a un indebolimento piuttosto che a un rafforzamento dei dati; sebbene l’orientamento per il lungo termine continui a propendere per un aumento dei rendimenti e curve più ripide.

Fondamentali

Come previsto, la ripresa globale continua a seguire il suo corso. Le campagne vaccinali e le riaperture hanno rafforzato i dati economici. Nel lungo termine, riteniamo che le eccezionali misure di stimolo fiscale attuate negli Stati Uniti (USD 2.800 miliardi negli ultimi sei mesi, un importo senza precedenti) faranno salire l’inflazione e porteranno a un inasprimento della politica monetaria e a un aumento dei rendimenti. Tuttavia, nel breve termine, la situazione dei tassi è più articolata. Continuiamo a prevedere dati solidi, ma è probabile che negli Stati Uniti il picco dell’accelerazione congiunturale sia già stato superato. In assenza di catalizzatori immediati per il mercato dei tassi e visto che la positività dei dati economici sembra essere già scontata nelle attuali quotazioni, il rischio è che il mercato possa essere più sensibile a informazioni che segnalano un andamento debole, non vigoroso del ciclo. Tuttavia, l’Eurozona continua a recuperare terreno e le campagne vaccinali, unitamente alle riaperture, gettano un’ombra sui rendimenti dei titoli core europei.

Valutazioni quantitative

L’Europa ha superato i problemi legati alla fornitura di vaccini emersi a inizio anno e sta accorciando le distanze con il resto del mondo sviluppato. Crediamo, di conseguenza, che vi siano margini per un sell-off dei rendimenti dei titoli core. Tali movimenti si sono già in parte modificati – i rendimenti dei Bund decennali sono saliti di 35 punti base (pb) quest’anno, a -0,22% al 5 maggio 2021 – e potrebbero proseguire con l’aumento della mobilità in Europa e dell’apertura, più in là, delle porte al turismo. Ciò detto, nel più lungo termine, le difficoltà strutturali – ad esempio le basse aspettative inflazionistiche – porranno un limite al livello massimo raggiungibile dai rendimenti. 

Fattori tecnici

Anche la dinamica della domanda suffraga questa visione articolata della duration a breve termine rispetto a quella a lungo termine. Nel breve termine, con la fine della “settimana d’oro” asiatica, il 5 maggio, gli investitori sono tornati sul mercato ed è possibile che la domanda aumenti. Gli investitori esteri apprezzano la stabilità dei rendimenti dei Treasury statunitensi e i rendimenti negli Stati Uniti confinati in un intervallo ristretto potrebbero creare un’opportunità ghiotta per gli investitori asiatici. Anche i dati stagionali sottostanti saranno importanti in quanto in genere maggio è un mese di avversione al rischio che ha, storicamente, visto gli investitori scommettere su un posizionamento lungo di duration. Nel lungo termine, però, ci aspettiamo che la Federal Reserve cominci ad attuare una graduale riduzione del suo programma di allentamento quantitativo nei primi mesi del 2022, il che modificherebbe il quadro della domanda in misura significativa e potrebbe far salire ulteriormente i rendimenti.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

La tesi di un posizionamento corto sulla duration, ampiamente condivisa dal mercato all’inizio di quest’anno, è divenuta più articolata in termini di orizzonte temporale, curva dei rendimenti e area geografica. Nel lungo termine, la politica fiscale e le riaperture fanno ancora propendere per un rialzo dei rendimenti e un irripidimento delle curve. Nel breve termine, tuttavia, poiché le quotazioni scontano già dati positivi, qualunque sorpresa negativa potrebbe rendere il mercato più sensibile a dati che segnalano un rallentamento, non uno slancio economico. In compenso l’Europa sta recuperando terreno sul fronte della campagna vaccinale, il che potrebbe portare a un’ulteriore pressione sui titoli core europei ad elevata duration.